生猪：累库初启动，压栏抛压预期或延迟兑现东北生猪调研纪要

期货研究 二〇 二2024年03月26日 四年度 生猪：累库初启动，压栏抛压预期或延迟兑现 东北生猪调研纪要 国周小球投资咨询从业资格号：Z0001891zhouxiaoqiu@gtjas.com 泰 君吴昊投资咨询从业资格号：Z0018592wuhao023978@gtjas.com 安 期报告导读： 货东北地区为传统生猪外调大省，由于其粮食资源丰富，饲料成本相对较低，本地人口较少，总需求偏研弱，东北地区生猪多外调至华中及华东部分省份；从行业结构来看，虽然非瘟疫情驱使东北规模企业集中究 所度快速提升，但是散户占比依然较高，易成为生猪市场情绪的先行区域。节后北方地区价格坚挺，基于 2023年惯性悲观预期，市场依然担忧超量压栏，后续抛售带动价格下跌；因此，本次走访吉林、黑龙江两省多家饲料、养殖、屠宰等端口，旨在印证市场预期。 我们的观点： 综合来看，2023年四季度散户端口存在实质性去化，饲料端数据连续3个月下降，印证存栏去化的情况，根据能繁推演，2024年二三季度理论供应量逐步下滑；节后信心与资金的双重缺失，导致东北地区养殖端行为偏谨慎，市场空栏率高位，同时，也意味着潜在投机需求仍在，压栏空间较大。因此，我们认为，北方地区累库初启动，未来半年供应趋势下滑的推演之下，高利润预期将促使产业端逐月调整出栏计划，用以扩大现有存栏基础下的利润总额，压栏抛售逻辑或延迟兑现；近端处于累库初期阶段，或存在阶段性超预期行情，5月合约考虑逢低做多，或以正套形式介入为主。 我们的逻辑： 从供应端看：养殖、饲料及屠宰端口均反馈2023年四季度去化略超预期，预估散户去化幅度30-40%，生产静默及清栏处理均会导致阶段性生产效能随之下降，四季度基数与乘数的双重下降将兑现于 2024年二三季度供应总量的下降。 从需求端看：节后季节性需求走弱，清明前后鲜销需求将逐步稳定，屠宰开工率低导致屠宰亏损，但是冻品市场已逐步回暖，关注是否存在分割需求带动的阶段性增量。 库存：国产冻品库存逐步消化，年后并未新增累库，若有价格回调或存在入库意愿；市场空栏率高，活体库存压力较小，潜在投机需求强，一旦预期转好，存栏低头数的问题需要在淡季靠累库带动均重上涨解决，当前仍处于累库初期阶段。 （正文） 1.调研总结：散户存栏去化，累库初期，市场抛售意愿易后置 存栏情况：疫情前，东北地区为散户聚集区域，位于饲料原料产地，养殖优势明显，集团场扩张迅速，预计当前集团场出栏量占比已至40-50%。2023年四季度相较于华中、华东及华北地区，东北地区疫情影响有限，但是散户存栏依然受到明显影响；综合各端口反馈，2023年10月中下旬起，行业内检测环境阳性率明显提升，直至11月底，该比例开始下降，12月疫情影响趋于平稳，预估中小养殖群体存栏量 较2023年年初去化幅度约为30-40%，高发区域农户去化幅度处于50-60%区间；饲料数据也能佐证相应情况，2023年11月饲料环比出现下降迹象，2024年1-2月猪料持续下降，其中2月降幅较大，较2023年高峰月份产量下降40%；大型养殖场防疫能力较强，受疫情影响相对偏小，预估影响幅度9-15%，一季度环境平稳后，大型养殖场逐步补栏，存栏处于恢复阶段。 生产效能：北方集团占比提升，二元母猪占比超过95%，2022年底PSY已快速增长，2023年较2022年预计继续上升1头/年，但是2023年四季度疫情对特定阶段的生产效能造成负面影响；部分母猪场拔牙过程需要静默，部分母猪场选择清场，导致四季度配种节奏及存活率均不及预期，2024年4月市场平均出栏量将初步反映存栏基数与生产效能共振的影响，预计当月标猪供应下降11-13%。2024年一季度配种率及存活率恢复正常后，母猪高效能对于供应的负反馈逐步恢复常态，预计四季度对应标猪出栏将体现效能恢复的影响。 成本情况：由于原料价格处于相对低位，养殖端饲料成本下降，东北最优群体完全养殖成本可达13.6 元/公斤，放养的平均养殖成本约为14.2-14.6元/公斤，部分集团自营成本依然需要16元/公斤，但是，仔猪价格持续上涨，9月放养的预估成本或达到16-16.4元/公斤。 资金情况：根据饲料企业反馈，2024年四季度以来，集中式收紧对中小型养殖场的赊欠额度，持续性亏损叠加疫情导致养户资金链断裂的情况增多，存活下来的中型场寻求更加灵活的生产模式，跟随预期利润调节外购仔猪或者二次育肥，轻易不会选择扩大规模；部分大型养殖场反馈融资渠道出现收窄迹象，主动搁置部分扩产计划，宁愿空置部分栏圈，优先保存现金流。 二育情况：12月饲料端口感知到二次育肥客户存在增量情况，网点相应群体饲料销量骤增，春节前基本完成出栏；春节后基本没有感受到本地大量二次育肥群体入场，2月底及3月初少量二育提前入场，体量远小于去年同期，2023年二育高峰时期部分集团70-80%猪只流向二次育肥端口，近期约20-30%出栏流向二次育肥群体；一方面由于当前天气较冷，依然需要暖气成本，养殖成本偏高，另一方面资金限制部分养户入场，但是东北空置栏圈数量较多，养户就业方向窄，会根据养殖预期利润的变化调整补栏节奏，预计4 月气温回暖后二育入场或有增加，或现货价格涨至17-18元/公斤，高额利润刺激养户补栏二育。 补栏及压栏节奏：当前仔猪补栏情绪非常浓厚，散户期望较低价格采购仔猪进行养殖，但伴随仔猪价格快速上涨，仔猪补栏情绪或逐步下降；由于仔猪价格上涨，可能部分养户会选择补栏后备母猪。根据饲料端口反馈，伴随现货价格震荡偏强，后市预期转好，少量养户开始压栏，但并没有观测到集中压栏的迹 象；整体体重相对合理，周度均重变化并不大，集团年前将体重降至115-120公斤，现阶段预估在120- 125公斤，低于去年同期水平，符合季节性规律。 冻品情况：2023年下半年至2024年一季度均以消耗冻品库存为主，节后并无主动分割入库意愿，一方面受资金限制，另一方面期望等待更低价格入场，目前价格上涨后依然较为谨慎。 价格预期：虽然散户端口存在实质性去化，但是东北集团占比不断提升，其产能调节能力较强，当前养殖利润逐步恢复，养殖端对后市仍然持有谨慎态度，认为全年均价会比2023年高，涨价幅度相对有限， 东北地区年内高价或为16-17元/公斤。 2.投资展望 我们的观点： 综合来看，2023年四季度散户端口存在实质性去化，饲料端数据连续3个月下降，印证存栏去化的情况，根据能繁推演，2024年二三季度理论供应量逐步下滑；节后信心与资金的双重缺失，导致东北地区养殖端行为偏谨慎，市场空栏率高位，同时，也意味着潜在投机需求仍在，压栏空间较大。因此，我们认为，北方地区累库初启动，未来半年供应趋势下滑的推演之下，高利润预期将促使产业端逐月调整出栏计划，用以扩大现有存栏基础下的利润总额，压栏抛售逻辑或延迟兑现；近端处于累库初期阶段，易出现阶段性超预期行情，5月合约考虑逢低做多，或以正套形式介入为主。 我们的逻辑： 从供应端看：养殖、饲料及屠宰端口均反馈2023年四季度去化略超预期，预估散户去化幅度30-40%，生产静默及清栏处理均会导致阶段性生产效能随之下降，四季度基数与乘数的双重下降将兑现于 2024年二三季度供应总量的下降。 从需求端看：节后季节性需求走弱，清明前后鲜销需求将逐步稳定，屠宰开工率低导致屠宰亏损，但是冻品市场已逐步回暖，关注是否存在分割需求带动的阶段性增量。 库存：国产冻品库存逐步消化，年后并未新增累库，若有价格回调或存在入库意愿；市场空栏率高，活体库存压力较小，潜在投机需求强，一旦预期转好，存栏低头数的问题需要在淡季靠累库带动均重上涨，当前仍处于累库初期阶段。 主要风险： 标肥价差过度走坏刺激短期抛压增强；资金缺口过大，抑制市场压栏动作。 期货研究 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行做出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为做出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。