大类资产每周观察

研究员：蒲祖林投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net 1 2 3 4 大类资产周评：美国通胀降至新低，国内三中全会召开在即 策略概述 1、美国6月CPI超预期走弱，创近一年新低，美联储9月降息概率大增，美债利率和美元指数技术性下跌，金融条件边际改善，衰退风险驱动风险资产价格调整，本周关注欧洲央行是否进一步降息。 2、国内经济持续疲弱，6月物价和货币数据持续下行，地产政策效果欠佳，国内宏观情绪降温，风险资产在三中全会召开前无序波动。短期国内货币供需中性偏紧，特别国债发行和企业债务融资维持高位，资金价格有所抬升，地产高频销售季节性大幅回落，制造业旺季有所企稳，外需仍显承压，关注三中全会召开带来更多刺激政策。本周关注6月投资、地产、消费所展现的经济复苏效果。 投资要点 美国通胀走向乐观区间，就业市场和服务业通胀显著降温，欧洲央行率先降息，年内降息或达三次，美联储9月降息概率大增，金融条件改善给风险资产带来利多驱动，但总需求承压给盈利端带来下行压力，海外资产谨防调整风险。中国经济在宏观政策刺激下效果欠佳，宏观需求仍显不足，制造业内需季节性回升，外需仍有压力，地产消费信心不足，短期经济仍在寻底，但7-8月有望迎来季节性回暖，密切关注本周三中全会召开所释放的经济方面利多政策。本周大类资产配置方面建议急跌多风险资产（股票）和反弹波段做空避险资产（国债）进行配置，权益风格差异不显著，关注成长类急跌后超跌反弹机会；商品预计偏震荡和结构分化，建议回调做多配置有色、黑色等供给有瓶颈但需求有政策刺激的工业品，外需相关的化工震荡承压；利率债短期在弱现实背景下预计高位偏强运行，关注政策出台带来的波段调整风险，建议急跌做多十债、三十债，反弹波段空二债、五债；美国利率震荡下行，实际利率回落给贵金属金融属性带来利多驱动，叠加各国央行降息扩张资产负债表，贵金属价格预计高位震荡上涨，建议回调加多黄金，谨防海外经济衰退带来白银阶段性调整风险。 风险提示美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险 行情回顾 过去一周大类资产表现：港股领涨，美元指数领跌 港股>黄金> A股>欧美股市>美债>国内债券>大宗商品>美元指数 行情回顾 过去一周大宗商品表现：苹果领涨，纯碱领跌 行情回顾 过去一周大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.97%，较上周下降0.04%，位于93%分位点，外资风险溢价指数录得6.26%，较上周增加0.03%，位于73.4%分位点，外资吸引力持续反弹，位于中性偏高水平。 货币供需分析——货币供应 上周央行OMO逆回购到期100亿元，逆回购投放100亿元，货币净投放0亿元，维持中性偏紧态势。同时，MLF在6月份投放1820亿，到期2370亿，MLF持续回笼资金，主要系流动性充裕，利率持续下行，为保人民币汇率放缓货币投放步伐。 货币供需分析——货币需求 上周国债发行4111.4亿，到期1051.6亿，货币净需求3059.8亿;地方债发行1684.8亿，到期985.8亿，货币净需求698.9亿;其他债发行12392.4亿，到期8772.2亿，货币净需求3620.2亿;债市总发行18188.6亿，到期10809.6亿，货币净需求7379亿;货币债务融资需求维持高位，环比大幅增加，系特别国债发行导致，企业债务融资需求强劲。 货币供需分析-资金价格 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化-0.7bp、-8.5bp、-9.6bp至1.8%、1.72%、1.67%。同业存单发行利率反弹2.6bp，股份制银行发行的CD利率反弹3.9bp至1.98%，仍然大幅低于MLF1年期利率水平（2.5%），资金真实总需求偏弱，资金价格维持低位。 货币供需分析-期限结构 上周10年期国债收益率较前一周变化-0.9bp，5年期国债收益率变化1.1bp，2年期国债收益率变化-1.5bp；10年期国开债收益率较前一周变化-0.9bp，5年期国开债收益率变化0bp，2年期国开债收益率变化-0.2bp，整体来看，上周收益率期限结构小幅走平，央行干预长端债券市场的影响消退，长端利率小幅回落，国债和国开债之间的信用利差变化不显著。 实体经济分析——地产需求 截止7月11日数据，30大中城市商品房周成交面积为172.9万平方米，环比上周326.8万平方米季节性回落，与疫情前的2019年同期相比下滑60.2%，位于近7年低位；二手房销售季节性回落，迅速下降至近七年低位，上周地产高频销售走势新房和二手房同步下行，地产新政效果持续减弱，房地产市场总体力度仍然偏弱，关注三中全会后续更多政策出台。 实体经济分析——服务业活动 截止7月12日，全国28大中城市地铁客运量维持高位，周度日均8283万人次，较去年同期增4.3%，较2021年同期增长21.5%，服务业经济活动维持高位，周度环比季节性走强，系暑期旅游季支撑。百城交通拥堵延时指数较上周小幅回升，位于近三年中性水平，综合来看，服务业经济活动趋于自然增长平稳水平，周度变化季节性改善。 数据来源：iFind，正信期货 实体经济分析——制造业跟踪 制造业产能利用率在旺季来临有所回升，钢厂产能利用率下降0.38%，沥青产能利用率反弹0.6%，水泥熟料企业产能利用率上涨2.83%，焦企产能利用率反弹0.31%，地产基建相关制造业产能利用率走势有所企稳，在宽财政刺激和特别国债发行资金到位下基建、地产相关需求或有改善，外需相关的化工产业链平均开工率较上周小幅回落0.4%，持续处于回落之中，综合来看，制造业内外需走势延续结构分化，内需企稳，外需持续下行 大宗商品分析——金属库存 钢材和铝进入季节性累库周期，铜、铁矿位于季节性降库周期。 钢材小幅累库，位于中性水平，钢价弱势震荡。铁矿库存累速放缓，触及近八年高位水平，铁矿价格震荡调整。 铜处于降库周期初期，库存维持高位，周度降库缓慢，海外经济衰退预期升温，铜价高位震荡调整。 氧化铝的库存降低至近8年以来最低水平，上周库存持续下降，氧化铝价格受宏观情绪扰动持续调整。 大宗商品分析——化工库存 原油进入季节性降库周期，上周库存小幅下降，位于2023年水平，原油价格高位偏强震荡。 沥青库存偏低，上周库存持平，维持中性偏低水平，沥青价格跟随原油小幅调整。 纯碱未来一个月维持季节性降库周期，上周库存开始降库，纯碱价格大幅回调。 玻璃处于季节性降库过程，上周库存持平，位于偏高水平，玻璃价格弱势调整。 大宗商品分析——农产品库存 豆粕上周库存小幅反弹，有望进入季节性降库周期，豆粕价格在天气溢价炒作褪去后持续调整，油脂库存进入季节性累库周期初期，上周库存大幅增加，油脂价格跟随豆粕补跌。 基本面分析——海外宏观 上周美国公布6月通胀，CPI同比增速录得3%，降低至最近一年最低水平，同时环比下降0.1%，近一年首次跌入负增长，核心CPI录得3.3%，环比增速下降至0.1%的低位水平，表明美国通胀在近两年的高利率约束下终于取得显著成果。结构来看，能源通胀再次跌至0附近，受原油和天然气价格回调以及基数效应减弱的影响，医疗服务分项在低基数效应下持续小幅反弹，但最具韧性的房屋分项加速下降至4.4%的近一年低位水平。短期来看，当前美国通胀各分项均回落至3%附近，供应链和能源通胀基本消失，服务业通胀显著下滑，最韧性的房屋分项也开始有所松动，随着医疗服务和能源通胀的基数逐步抬高，美国三季度有望加速向下，给通胀下行贡献力量，按0.1%的环比增速测算，核心通胀环比折年率当前已经2.43%，7月有望进一步下降至1.61%，给美联储降息带来数据信心。 基本面分析——海外宏观 上周美国通胀数据超预期回落，金融市场对联储降息的预期逐步修正至中性偏乐观的天平一端，根据CME的FedWatch工具显示，市场预期9月降息的概率大幅上调至88%，年内降息次数或为2次，11月或12月再有一次，累计降息幅度约50bp，2025年降息3-4次。随着美国6月经济数据的逐步出炉，或将进一步催化市场对联储的乐观降息预期。 基本面分析——海外宏观 截至7月12日，美国十债利率下降8bp至4.2%，通胀预期下降3bp,实际利率下降5bp至1.95%，风险资产价格结构分化，美股高位回调。美债10-2Y价差倒挂程度上周缩窄2bp至-30bp。中美利差倒挂程度缩窄7bp至-193.5bp,离岸人民币在美元下跌下小幅升值0.45%。 量化诊断——权益 根据季节性规律分析，7月股市处于季节性震荡反弹时期，成长强于周期，上周市场在美联储降息预期升温和三中全会召开前夕的背景下止跌反弹，预计未来一个月市场在利多驱动下预计先抑后扬，关注本周三中全会召开所释放的经济改革和提振经济复苏政策的力度。风格方面，在国内利率震荡反弹和美债利率高位回落的背景下，预计周期和成长皆有表现，成长风格小幅占优。 量化诊断——大宗商品 根据季节性规律分析，大宗商品工业品和农产品7-8月将震荡反弹，随后9月开始再次调整，上周工业品和农产品在美国经济衰退预期氛围下纷纷下挫，商品指数创出调整新低。当前国内宏观环境处于制造业旺季过程中，商品因低库存而易涨难跌，但海外经济下行给工业品带来需求压力，建议空外需多内需进行配置，关注三中全会召开所释放的政策预期，农产品在天气溢价炒作褪去后短期调整到位，关注二次回踩做多的机会。 量化诊断——利率 根据季节性规律分析，利率通常6月震荡筑底,7-9月震荡反弹，10-2Y利差有望震荡下行，收益率曲线走平。上周在央行干预的利空消退后，长端利率小幅震荡回落，短端受弱现实影响变化不显著，收益率曲线整体走平，维持陡峭。随着三中全会即将召开，宏观政策或将密集出台，以及宽财政预期主导的经济季节性复苏，债市表现面临高位震荡调整的风险。预计国债未来一个月或维持高位宽幅波动走势，关注急跌波段做多十债、三十债，反弹波段空五债二债的机会。 宏观日历 关注中国6月GDP和实体经济数据、美国零售销售数据、欧洲央行议息会议 本周财经日历中，中国将公布二季度GDP、工业增加值、消费、投资和地产等实体经济数据，关注经济复苏的效果。 海外市场关注欧洲央行议息会议是否再次降息，以及美国零售销售等数据。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研发部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 谢谢观看