减资清偿如何影响低价转债生态？

评级及分析师信息 7月1-5日，正股行情转弱，拖累转债反弹趋势。分行业来看，在转债涨幅靠前的行业中，正股大多却在下跌。转 债估值方面，各价位估值中枢有所回落，并继续处于相对温 和的区间。转债百元溢价率23.71%，处于2020年以来43.40%分位数的位置。 分析师：董远邮箱：dongyuan1@hx168.com.cnSAC NO：S1120524050003 ►值得关注的变化：低价转债生态逐步演变 关于低价券机会，我们维持此前的参与思路建议：对于信用资质较强的品种，价格波动的大盘底仓是当前首选。对于信用 资 质 稍弱，但 基本面趋势向好的品种，我们认为可以参与，但考虑到本轮信用冲击的疤痕效应，我们仍然建议 做好调整的心理预期，以及分散配置的准备。对于存在显性风险的标的，就机构投资者而言，考虑到这些标的价格已经 显著修复，且定价锚缺失，除非个券价格来到极端水平，且 机构本身负债端相对稳定，否则建议重点规避。 同时，随着未来转债市场趋向“老龄化”，风险事件出现的概率可能会被动提升，但整体仍相对可控。 近期，市场广泛关注转债减资清偿路径：转债上市公司回购股份注销，部分投资者观察到价格在面值附近的转债时，预期发行人发布“关于回购注销部分限制性股票暨通知债权人的公告”，即可在一定时间内要求公司清偿所持转债，或者期望发行人提议下修抬升转债价格，从而获得差价收益。但需要注意的是，这一博弈思路存在较大不确定性。 ►策略：继续拥抱大盘底仓的机遇期 债市“收益荒”的核心逻辑暂无法撼动。但考虑到正股分子端暂未出现趋势性改善，且小盘品种风格受到压制，正股的不确定性不仅会影响偏股型品种行情，还会催化信用事件冲击。同时从此前的机构行为特征来看，除非正股出现指数级别的大行情，转债估值大概率仍将在崎岖之中回归。►个券配置 首先，基于机构风险偏好以及底仓转债供给收缩，重点关注大盘底仓类品种，如立讯转债、上银转债、长汽转债、韵达转债、兴业转债等。其次，景气改善的出口链标的（如耐普转债、柳工转2等）以及纺服&长丝标的（如凤21转债、聚合转债等）具有较高关注价值。然后，主题催化下的重点板块存量标的同样具有一定博弈价值，主要包括消费电子品种（立讯转债、环旭转债、春23转债等）、AI品种（奥飞转债、润达转债、景23转债等）、新能源车品种（兴瑞转债、国力转债、银轮转债等）、机器人品种（拓普转债等）。风险提示 权益市场风格加速轮动；转债市场规则出现超预期调整等。 正文目录 1.行情：正股行情转弱，拖累转债反弹趋势.........................................................42.值得关注的变化：信用冲击后，低价转债生态逐步演变..............................................62.1.转债反弹结构分层，低价券或需重寻定价锚......................................................62.2.临期转债边际增加，但回售/到期压力相对可控...................................................82.3.股份回购注销，如何影响转债？..............................................................103.策略：继续拥抱大盘底仓转债的机遇期..........................................................124.附录.......................................................................................164.1.转债价格结构&供需.........................................................................164.2.正股风格&估值............................................................................194.3.产业观察.................................................................................205.风险提示...................................................................................22 图表目录 图1：7月1-5日，正股行情转弱，拖累转债反弹趋势.....................................................................................................................4图2：7月1-5日，转债涨幅靠前的行业表现与正股多有“错位”...............................................................................................5图3：各价位转债估值延续反弹后震荡的趋势......................................................................................................................................5图4：各价位估值中枢均有所回落............................................................................................................................................................5图5：本轮转债反弹的主要品种是此前遭遇显著信用风险冲击的标的.........................................................................................7图6：样本1转债价位分布（2024/6/24）............................................................................................................................................7图7：样本1转债价位分布（2024/7/4）..............................................................................................................................................7图8：这些反弹较多的弱资质标的在本周三至周四的市场回调当中，跌幅也相对较大..........................................................8图9：破面转债&跌破债底转债占比仍处于历史较高水平..................................................................................................................9图10：存在回售/到期压力的转债逐年增加..........................................................................................................................................9图11：临期转债的期权价值也面临加速损失的可能.......................................................................................................................10图12：破面转债发行人减资清偿压力的解决方式............................................................................................................................11图13：回购注销时常出现，也会边际加大破面转债发行人的提前偿还压力，造成市场一些不确定性波动.................12图14：转债市场价格中位数约为111.06元（元）..........................................................................................................................16图15：110-120元是转债市场分布最多的价位.................................................................................................................................16图16：截至7月5日，2024年共有15只新券正式发行................................................................................................................16图17：7月1-5日，利率水平有所下降...............................................................................................................................................18图18：7月1-5日，转债市场成交热度先降后升.............................................................................................................................18图19：7月1-5日，无固收+基金发行.................................................................................................................................................19图20：当前ERP为3.93%，超过1倍标准差上沿3.64%（万得全A口径）.......................................................................19图21：权益市场大盘表现强于小盘，价值表现强于成长...............................................................................................................20图22：均值维度下，存量转债正股估值处于历史低位.................................