安信国际2024中期投资策略会-光伏产业链：期待再出发

安信国际2024中期投资策略会-光伏产业链 安信国际研究部 罗璐CE No. BAM832+852-2213 1410lilianluo@eif.com.hk 目录 光伏产业链股价持续回调 全球光伏装机需求维持高位扩产慢于预期，N型电池时代已来光伏玻璃供需格局的边际改善中多晶硅料-N型时代的供给侧投资机遇投资建议 港股光伏产业链表现回顾 年初至今港股震荡上行，恒指升幅小于10%光伏板块年初至今基本持平，但一度跑赢大盘 目录 光伏产业链股价持续回调 全球光伏装机需求维持高位 扩产慢于预期，N型电池时代已来光伏玻璃供需格局的边际改善中多晶硅料-N型时代的供给侧投资机遇投资建议 光伏发电成本快速下降 过去十年，光伏产业快速发展，技术迭代，管理优化太阳能发电成本快速下降，跟火电相比具经济效益，未来仍有下降空间 全球变暖，“碳达峰”“碳中和”迫在眉睫，全球主要国家均制定碳中和目标光伏发电，减少碳排放，具备环境效益 中国光伏装机快速提升 2023年中国年度新增光伏装机达到216.88GW，同比增长149%，创历史最高 12月单月装机规模突破50GW2024年3月起新增光伏装机增速有一定放缓光伏组件价格大幅下降，大幅推升装机需求 2023年中国光伏新增装机结构新变化 2023年中国年度新增光伏装机达到216.88GW，同比增长148.1%中国光伏新增装机结构：集中式光伏新增120GW，同比+231%；分布式光伏新增96.3GW，同比+88%，其中，户用43.5GW，同比+68%，工商业52.8GW，同比+110%。 光伏装机结构重新调整：2023年集中式光伏电站占55%，户用分布式占20%，工商业分布式占约25% 2023年新增光伏类型(GW)及占比 2024年中国光伏装机预期超200GW CPIA预测2024年中国光伏装机为190-220GW之间，中位数205GWBNEF预测2024年中国光伏装机为255GW，同比增长17.5%我们认为2024年中国光伏装机约220GW，小幅增长 中国光伏组件出口 中国光伏组件产能占全球70%以上，如计算中国厂商投资海外产能，占约90%，光伏组件出口快速增长 2023年中国光伏光伏组件出口211.7GW，增速37%欧洲是中国光伏组件出口的单一第一大市场 2023年中国对欧洲光伏组件出口量占比达50.2% 全球光伏装机快速增长 2023年全球新增光伏装机390GW，2020-23年全球新增光伏装机量GAGR达44%2023年中国光伏装机量216.88GW，全球第一，占比56%欧盟装机量达61GW第二位，占比16% 2024年全球新增光伏装机预期超430GW CPIA预测2024年全球光伏装机为390-430GW之间，中位数410GWBNEF统计2023年全球光伏装机增长70%，预测2024年全球光伏装机增长29%，2025-2030E全球光伏装机CAGR达8%我们认为2024年全球新增光伏装机达430GW，增速10%以上，对应组件超500GW中国新增光伏装机220GW；欧洲新增60~70GW；美国预期45GW；非欧美等海外90~100GW 目录 光伏产业链股价持续回调全球光伏装机需求维持高位扩产慢于预期，N型电池时代已来光伏玻璃供需格局的边际改善中多晶硅料-N型时代的供给侧投资机遇投资建议 光伏产业链 上游：多晶硅料生产、硅棒及硅片生产 中游：光伏电池片、光伏组件 光伏产业链价格持续探底 产业链各环节快速扩产，普遍供应过剩 多晶硅料：在主流厂商及新进入者的扩产推动下，2023年多晶硅产量达到143万吨，同比增速67%,对应硅片510-550GW。N型料需求提升，优质N型料，享受价差硅片：2023年产量提升67.5%达622GW，库存压力较大 产业链各环节快速扩产，普遍供应过剩 电池片：产量提升64.9%达545GW，N型电池片价差明显10~20%组件：产量提升69.3%达499GW2024光伏产业链扩产较2023年预期增速下降。从行业基本面看：2023H2，光伏产业链盈利下降，厂商扩产意愿下降；产业链部分环节下调开工率，扩产项目投产或达产进度低于预期；从资金角度，2021-2022年，光伏产业链企业在资本市场及银行融资规模大，2023H2融资难度变大，扩产所需资金获取难度加大 电池片技术升级，N型时代到来 主流PERC p型单晶电池技术平均转换效率已达技术瓶颈N型电池技术，潜在转换效率提升空间大，表现值得期待TOPCon产能自2023H2快速提升，预期2023年全年TOPCon市占率达25%根据现有产能计算TOPCon在2024年市占率有望超60% N型电池片技术“百花齐放” TOPCon在N型电池技术中，量产领先 未来HJT、XBC可能实现技术迭代 目录 全球光伏装机需求维持高位 扩产慢于预期，N型电池时代已来 光伏玻璃供需格局的边际改善中 多晶硅料-N型时代的供给侧投资机遇投资建议 光伏玻璃行业概况 市场高度集中，CR2>50% 中国占全球产能超94%，海外产能中87%是中国厂商投资 一线厂商规模效应、管理能力、成本控制力强，GPM高于二线企业10个ppt 光伏玻璃-行业周期底部 2020年底及2021年初，需求快速释放，光伏玻璃供需错配，价格飙升。其后光伏玻璃扩产由产能置换转为听证会审批，2022及2023年产能大幅扩张，价格快速回落。价格进入低位区间。 光伏玻璃-供需边际改善 2024年需求预期增长20~30%，产业链需求增长/双玻渗透率提升2023年双玻渗透率大幅提升，2.0mm市占率达到65.5%；3.2mm市占率降至32.5%。2.0mm市占率预期进一步提升 2024年起产能高速扩张期逐步结束，供需边际改善 目录 光伏产业链股价持续回调全球光伏装机需求维持高位扩产慢于预期，N型电池时代已来光伏玻璃供需格局的边际改善中多晶硅料-N型时代的供给侧投资机遇投资建议 多晶硅料环节概况 多晶硅料位于光伏产业链最上游 行业特性： 大化工行业，技术密集型，资金密集型，高能耗，扩产周期长约18个月 强周期属性，价格波动幅度大 属于寡头竞争行业，主要供应来自国内龙头企业，CR5约70% 一线厂商的成本及产品品质均具备优势 销售机制：长单为主，锁量不锁价 主流厂商硅料销量已被长单锁定，市场上散单供应非常有限；需求旺盛时，下游厂商竞价非常少量散单，推升市场价格；市场少量散单价格决定大量的长协锁定订单价格 行业产能快速提升，供过于求，价格低位 多晶硅料产能产量快速提升 多晶硅料企业，传统龙头及新进入者均快速扩产由于扩产周期18个月，行业内产量、产能2022年起大幅提升2023年基本达到供需平衡略有冗余2024预期仍未扩产大年，但部分产能的投产、达产可能慢于规划 多晶硅料价格加速回落中 多晶硅料价格进入快速下行区间，周期探底中 价格跟多晶硅料企业的现金成本有较大关系 N型产品需求的快速提升，是的应用于N型产品的多晶硅料市场扩大 N型多晶硅料能共用的厂家集中在龙头企业，棒状硅的致密料 颗粒硅-低成本穿越周期 颗粒硅由于生产流程相对改良西门子法工艺简单一次转换效率高颗粒硅在运营成本端有明显优势低成本助力企业穿越周期乐山基地7月成本35.68元/公斤，预期各基地平均在40-50元/公斤 颗粒硅-N型时代，品质要求提升 TOPCon电池片扩产快速进行中，2023年渗透率预期达到30% N型硅料，需求快速提升中 颗粒硅进步迅速，已能满足N型用料需求 产品满足N型产品需求，具溢价 目录 光伏产业链股价持续回调全球光伏装机需求维持高位扩产慢于预期，N型电池时代已来光伏玻璃供需格局的边际改善中多晶硅料-N型时代的供给侧投资机遇投资建议 投资建议 供需边际改善的环节 光伏玻璃环节产能、管理、成本等绝对领先的双龙头福莱特玻璃6865.HK信义光能968.HK 受益N型技术变革带来的溢价 多晶硅料环节品质提升，成本优势明显的颗粒硅龙头协鑫科技3800.HK 致谢！ 安信国际lilianluo@eif.com.hk 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。安信国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。（5）可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），安信国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意安信国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意安信国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而安信国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得安信国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。安信国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。安信国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 安信国际证券(香港)有限公司 地址：香