余晖之后，长夜将临

玉米：看跌2024年6月29日 期末库存预计以政策性变量为主：当前国内玉米社会库存偏高，港口库存处于历史同期高位、终端企业原料亦同比不缺，只是区域分化相对明显，东北偏低，华北偏高，价格上涨的现实驱动不足。目前市场确实存在一些利多的市场化变量，比如增产程度可能小幅下修、进口谷物到港量进入淡季、饲用需求预计将随着均重提升而环比有所增加等，但这些因素对年度平衡表的影响均较小，而政策调控子弹充足，其净投放量足以轻松抵消市场化变量带来的缺口。 联系人 预计7-8月将政策粮将加大投放：保证粮食安全，我们认为其一是要是在保证能量供应不缺的前提下，适当提升油料的自给率，因此长期来看，玉米市场价格需向合理水平回归；短期看，也需要保证农户的收益和种植积极性。因此我们预计调控政策或将呈现出“向上调控偏克制，向下调控偏积极”的特点，而这已经在今年以来的增储和拍卖政策中有所体现。6月下旬进口玉米邀标拍卖已经开始加大投放，预计市场将逐步上调拍卖总量的预期。 ★24/25年：价格中枢跟随成本下移的预期难改 供需预计仍无缺口：虽然国内产量大概率因面积、单产双降而同比有所减少，但进口谷物预计将继续增加，且国内小麦饲用量预计也保持高位，一是单产预计继续恢复性增长，二是虽然托市收购或将启动，但从轮换角度看托市小麦库存或也将迎来抛储。政策粮方面，虽然糙米可拍量或偏少，但进口储备与国产玉米储备均较充足。 成本下移难以扭转：东北地租下降已成定局，即使是单产平均下降高达10%，预计折干成本依然将同比下降约100元/吨。目前预计新年度纯包地农户的成本中枢将在2100-2200元/吨。 ★价格展望 春播变数翻牌，影响几何？_20240508（热点）Q2替 代 供 应 接 踵 而 至 ，Q3不 宜 过 度 乐 观_20240329（季度）从“先破后立”到周期回归_20231218（年度）能量原料的替代格局与平价关系_20240315（深度） 长线看空的一致预期下，预计09合约难以大幅超过2500元/吨（贸易商9月的持粮成本预计普遍低于该水平），否则将有较大的套保压力；但受供需环比转紧的影响，预计拍卖预期上调后短期下行的空间也较小。若无天气因素令新玉米上市明显延迟，市场交易的主逻辑有望从8月中旬开始转向“新陈转换”，从而进入下跌通道。 ★风险提示 极端天气扭转新作供需预期；新玉米上市延迟风险；政策调控的不确定性等。 玉米定价体系的重构与演化_20230316（深度） 目录 1、市场回顾：行路难.........................................................................................................................................................52、现实：社会库存较高.....................................................................................................................................................63、期末库存的变数：以政策端变量为主..........................................................................................................................73.1、市场化变量..................................................................................................................................................................73.2、政策性变量................................................................................................................................................................123.4、政策风向解读：预计向上调控偏克制，向下调控偏积极......................................................................................163.5、替代品结构性调整，预计利空玉米上方估值..........................................................................................................174、新季预期......................................................................................................................................................................174.1、24/25年度供需预计仍无缺口..................................................................................................................................174.2、新作成本的下降预计较难扭转.................................................................................................................................224.3、新作卖压VS建库需求..............................................................................................................................................235、平衡表..........................................................................................................................................................................236、价格展望......................................................................................................................................................................267、投资建议......................................................................................................................................................................278、风险提示......................................................................................................................................................................27 图表目录 图表1：玉米期现价格走势..........................................................................................................................................................5图表2：玉米各地现货价格走势...................................................................................................................................................5图表3：北港玉米库存处于近五年同期较高水平..........................................................................................................................6图表4：南港谷物库存仅次于2022年同期....................................................................................................................................6图表5：深加工企业玉米库消比高于去年同期..............................................................................................................................7图表6：饲料企业玉米库存高于去年同期.....................................................................................................................................7图表7：我国玉米进口到港淡季已至............................................................................................................................................8图表8：24H2保税加工玉米进口量预计转淡................................................................................................................................8图表9：澳洲大麦出口量季节性走势............................................................................................................................................8图表10：阿根廷大麦出口量季节性走势.......................................................................................................................................8图表11：我国进口澳洲大麦季节性走势...