需求弱增长将是阻碍油价上涨的症结所在

原油：震荡2024年6月27日 OPEC+产量政策引起的产量变化是供应端重要的边际变量。鉴于需求增速回落的大背景，供应约束对油价的利多效应已经边际递减，OPEC+此时转向相机放松供应约束可能意味着放弃对更高油价的追求，并适当放宽对油价下限的预期，同时维护产能利用率以保护石油收入，不过OPEC+产量政策调整仍然可以视为托底油价的“压舱石”。 ★上半年非OPEC+产量增长不及预期，下半年预计环比回升 美国钻机数量上半年仍有下降，效率提升对产量增长的贡献趋缓，较低钻井数量意味着今年美国增产潜力受限，维持产量低增长预期。除美国外，巴西、圭亚那和加拿大预计是未来两年增产集中区域，不过上半年这些区域增长遭遇逆风，下半年产量预计环比回升。 ★全球终端需求增长在炼能扩张背景下尚显不足 二季度以来汽柴油裂解价差缺乏上涨动能与累库趋势有关。需求维持分化的态势，全球主要地区汽油消费量维持韧性，但柴油需求表现较低迷。去年以来全球炼能净增长对尤其柴油供应的冲击在已逐渐显现，而后续炼油新项目对汽油供应的冲击或在明年显现，进一步压缩炼油利润。 ★投资建议 上半年油价对供应的计价较充分，未来OPEC+相机增产和非OPEC+供应回升将使得利多影响减弱。高利率环境对制造业景气度的损害持续打压柴油需求，同时在市场不断延后降息预期的过程中，对石油需求前景的预期也可能跟随调降。我们倾向于认为下半年油价可能呈现前高后低的走势，但夏季油价反弹的基础依赖于去库存趋势的出现，Brent油价波动区间预期在75-90美元/桶内，中枢预期在80美元/桶附近，较上半年略有下降。 ★风险提示 油价上行风险或来自于中东地缘局势恶化引发的风险溢价抬升。 目录 1、1H24原油市场回顾——地缘风险降温，油价区间震荡..................................................................................................52、OPEC+传递出放松供应约束信号........................................................................................................................................62.1、OPEC+三季度维持全面减产，四季度起计划逐月增产.................................................................................................62.2、俄罗斯供应整体稳定，炼厂袭击影响消退....................................................................................................................83、上半年非OPEC+产量增长不及预期，下半年预计环比回升.........................................................................................103.1、美国钻机水平偏低抑制增产潜力..................................................................................................................................103.2、美洲地区供应下半年预计环比回升..............................................................................................................................134、全球终端需求增长在炼能扩张背景下尚显不足.............................................................................................................144.1、欧美汽柴油裂解下行趋势对油价的利空影响显现......................................................................................................144.2、全球炼能净增长将带来成品油供应压力......................................................................................................................174.3、中国市场柴油需求增长压力凸显..................................................................................................................................205、投资建议.............................................................................................................................................................................246、风险提示.............................................................................................................................................................................25 图表目录 图表1：Brent月差...........................................................................................................................................................................................5图表2：全球陆上原油库存.............................................................................................................................................................................5图表3：OPEC+减产国产量目标变化（数据单位：百万桶/天）.............................................................................................................6图表4：OPEC+减产国产量&产量目标........................................................................................................................................................7图表5：OPEC+成员国减产执行情况...........................................................................................................................................................7图表6：OPEC+闲置产能&产能利用率........................................................................................................................................................8图表7：减产豁免国产量.................................................................................................................................................................................8图表8：俄罗斯原油出口量.............................................................................................................................................................................9图表9：俄罗斯石油产品出口量.....................................................................................................................................................................9图表10：俄罗斯原油加工量...........................................................................................................................................................................9图表11：俄罗斯柴油海上浮仓库存...............................................................................................................................................................9图表12：美国原油产量（月度&周度）......................................................................................................................................................10图表13：页岩油主产区原油产量.................................................................................................................................................................10图表14：石油钻机数量&压裂设备数量...................................................................