固定收益：从资产荒到宽松预期

证券研究报告2024年06月15日 从资产荒到宽松预期 核心结论 分析师姜珮珊S080052402000215692145933jiangpeishan@research.xbmail.com.cn王振扬S080052404000115201793358wangzhenyang@research.xbmail.com.cn 近期的市场依然围绕“资产荒”逻辑展开，资金的驱动仍然是“禁止手工补息”事件和存款利率下调带来的“存款脱媒”形成的广义资管机构的配置需求，我们在最新信贷数据中的“非银存款”环比多增也能得到验证。近期市场的交易主线正在逐步向货币政策宽松预期切换。 总结而言，近期的市场仍然受到税期和跨季资金面带来的扰动，同时央行监管对于市场的冲击也仍然是存在的。考虑到市场目前的演绎逻辑是“资产荒”下配置性价比的思路，以及货币宽松或成为下一阶段交易主线，我们认为短期的利空扰动会带来市场的配置机会。如果市场展开对于政策利率下调预期的交易，我们对于10Y的区间判断在“2.25%-2.3%”，30Y的区间判断在“2.45-2.50%”，建议把握资本利得的博弈机会。 联系人 雍雨凡15861817961yongyufan@research.xbmail.com.cn 相关研究 债券市场： 城 投 债 继 续 拉 久 期—信 用 周 报202406092024-06-09资金利率低于1.8%，存单配置价值凸显—每周债市复盘2024-06-09二永债供给压力怎么看？—5月资本补充工具月报2024-06-07我国与美日欧央行购债行为及影响—货币政策新框架系列之一2024-06-06信用债供给低点，市场延续下沉—5月信用月报2024-06-02 1、央行净回笼，资金利率上行。 2、收益率下行，曲线平坦化。其中，除3m、3y外其余关键期限的国债利率均下行，10Y国债利率向下突破2.3%；除3Y-1Y、30Y-20Y外其余期限的国债期限利差均收窄。 3、债市情绪续降，主因长债、超长债换手率回落。 4、50年期特别国债一级发行情绪高涨，利率债净融资额回升，下周地方债发行规模增加，存单量价齐跌。 经济数据：出口表现强劲，工业生产延续走弱。 海外债市：美国通胀数据超预期降温；美债上涨，新兴市场跌多涨少。 大类资产表现：原油>美元>中证1000>中债>可转债>生猪>螺纹钢>沪深300>沪铜>沪金。 风险提示：经济复苏进程不及预期，政策力度不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化，美联储宽松时点低于预期。 内容目录 一、复盘综述与债市展望.......................................................................................................4二、债市行情复盘..................................................................................................................52.1资金面：央行净回笼，资金利率上行..........................................................................52.2二级走势：收益率下行，曲线平坦化..........................................................................62.3债市情绪：长债换手率回落带动情绪指数续降............................................................72.4债券供给：利率债净融资回升.....................................................................................8三、经济数据：出口表现强劲，工业生产延续走弱.............................................................10四、海外债市：美国通胀数据超预期降温............................................................................12五、大类资产：原油表现较好..............................................................................................14六、政策梳理.......................................................................................................................14七、风险提示.......................................................................................................................16 图表目录 图1：隔夜回购利率（%）......................................................................................................5图2：七天回购利率（%）......................................................................................................5图3：存单发行利率和FR007-1Y互换利率（%）..................................................................5图4：半年国股银票转贴现利率（%）....................................................................................5图5：债市情绪指数与国债利率走势（%）.............................................................................7图6：30Y国债换手率与国债利率（周度，%）......................................................................7图7：十年利率债活跃券换手率与国债利率（日度，%）.......................................................7图8：银行间债市杠杆率（%）...............................................................................................8图9：交易所债市杠杆率（%）...............................................................................................8图10：中长期纯债型基金中位数（年）与久期分歧度............................................................8图11：同业存单发行利率（%）...........................................................................................10图12：中美10Y国债收益率利差（%）...............................................................................14图13：大类资产涨跌幅（单位：%）....................................................................................14 表1：本周情况总结与下周关注...............................................................................................4表2：央行公开市场操作情况（亿元）....................................................................................5表3：本周国债和国开债收益率走势.......................................................................................6表4：本周国债发行情况..........................................................................................................8表5：下周计划发行国债情况..................................................................................................9表6：国债、地方债、政金债、同业存单发行情况..................................................................9 西部证券2024年06月15日 表7：中观高频经济数据表现................................................................................................11表8：基建与物价高频数据表现.............................................................................................12表9：各市场主权债变动情况................................................................................................13 一、复盘综述与债市展望 本周债市走强，曲线平坦化，10Y、30Y国债收益率均下行3bp，10Y国债收益率向下突破2.3%。其中，周二收益率小幅下行，周三收益率小幅上行。周二，端午假期旅游消费数据表现平淡，A股弱势，债市窄幅震荡走强。周三，5月CPI走势平稳、PPI边际修复，A股小幅反弹，收益率延续低波动行情，全天小幅上行。周四，A股偏弱，同业存量大量到期，资产欠配下震荡走强。周五，50年期特别国债一级发行情绪较好，债市长端走强，尾盘央行公布5月金融数据，或因市场已充分交易预期，日内债市涨幅小幅收窄。 近期的市场依然围绕“资产荒”逻辑展开，资金的驱动仍然是“禁止手工补息”事件和存款利率下调带来的“存款脱媒”形成的广义资管机构的配置需求，我们在最新信贷数据中的“非银存款”环比多增也能得到验证。对于市场而言，交易的线索就是围绕配置“性价比”的思路展开的，市场在“监管思维”下配置围绕7y-10y的政金债和20y国债以及对应的老债展开，而后基于“赔率思维”，市场的配置资金又转向10y和30y国债等品种，这