深耕经济大省，高扩表城商行

推荐/首次 齐鲁银行公司报告 基本概况：齐鲁银行成立于1996年，总部位于山东济南。公司股权结构均衡稳定，国资背景深厚；核心管理团队稳定，组织层级扁平、机制灵活。近年齐鲁银行保持快速扩表，盈利增速跻身第一梯队，ROE持续提升。2023年齐鲁银行ROE为12.9%，在上市城商行中排名第6。 公司简介： 齐鲁银行成立于1996年6月6日，是全国首批、山东省首家设立并引进境外战略投资的城商行。战略布局根植济南，立足山东，辐射天津、河南、河北。2021年6月18日，齐鲁银行在上海证券交易所正式挂牌上市（股票代码601665.SH）。国内主体信用评级达到AAA最高等级，连续多年获得山东省地方金融企业绩效评价“AAA优秀”等级、济南市高质量发展考核市管企业一等奖。齐鲁银行坚守“服务城乡居民、服务中小企业、服务地方经济”的初心本源，全行公司客户中小微企业占比达到97%，普惠小微贷款规模位居山东省城商行首位，服务零售客户超过700万人，是名副其实的“中小企业伙伴银行”和“市民银行”。 我们认为，下一阶段齐鲁银行维持盈利高增的关键在于：（1）规模能否保持高增，未来公司扩表空间有多大；（2）净息差能否保持相对稳定；（3）资产质量能否延续改善趋势，信用成本是否具有下降空间。 规模：稳步推进异地布局、县域金融，快速扩表有支撑。 我们认为，齐鲁银行资产规模有望保持高增，扩表空间广阔。主要基于以下判断：①区域经济：山东省经济基础好、杠杆率不高，省内优质企业资源丰富，居民较为富裕，为齐鲁银行提供了良好的经营条件。山东作为工业大省，正处在新旧动能转化加速期，市场空间、信贷需求增长点较多。②网点扩张：齐鲁银行深耕济南本地、同时加快异地机构布局，近年来济南本地、异地分行市占率均呈提升态势。当前齐鲁银行仍有规划中网点即将开业，较快的网点扩张步伐有望支持信贷规模高增。③县域金融：齐鲁银行2017年以来持续加大县域业务资源投入力度，县域存贷款增速持续高于全行。山东省作为农业大省，县域经济发展基础较好，近年农村居民人均可支配收入增速持续高于城镇居民，县域居民的消费信贷业务更具发展空间。④资本基础：内源+外源资本补充推动资本不断夯实，能够支持公司资产规模快速扩张。 资料来源：公司公告、东兴证券研究所 净息差：跟随行业趋势逐步下行，负债成本改善下、降幅有望收敛 齐鲁银行净息差处于同业中游水平，主要由于公司整体风险偏好较低、信贷投放审慎，生息资产收益率不高；但负债端存款占比高，低成本优势明显。考虑到降息周期仍未结束，我们预计资产端收益率仍有下行压力；齐鲁银行资产端贷款占比相对偏低，后续有望通过结构优化部分对冲利率下行压力。我们认为，随着存款进入重定价降息周期，后续负债成本下降将成为缓释息差下行的核心力量，净息差降幅有望收敛；齐鲁银行定期存款占比较高，有望充分受益。 资产质量：历史不良包袱加速出清，未来信用成本有下降空间 近年来齐鲁银行历史不良包袱加速消化，不良认定标准趋严，各项资产质量指标进入改善周期。同时保持较大拨备计提力度，拨备覆盖率逐步提升至较高水平。从细分行业资产质量来看：①对公不良率持续下降。其中，批发零售业贷款不良率自高位回落，制造业贷款不良率亦有所降低；房地产贷款不良率自高点已大幅下降，预计后续房地产行业风险暴露速度趋缓、风险可控，同时考虑齐鲁银行对公房地产风险敞口小，不良波动对整体资产质量影响较小。②零售不良率自低位有所抬升。主要是居民收入压力及房价波动影响。我们认为，在房地产去库存等政策支持下，随着经济持续复苏，重点行业信用风险可控，整体资产质量具有稳定基础。在此背景下，公司未来信用成本有下降空间。 盈利预测及投资建议：齐鲁银行高速扩表有支撑，净息差相对稳定，资产质量进入改善周期、信用成本有改善空间，以上三点有望支撑公司盈利保持高增。预测齐鲁银行2024-2026年归母净利润同比增速分别为16.1%、15.1%、14.6%，BVPS分别为8.06、9.22、10.55元/股。齐鲁银行近两年PB（MRQ）中枢约为0.66倍，可比上市城商行平均PB（MRQ）约为0.73倍。考虑到齐鲁银行扩表速度快、资产质量持续改善、盈利能力稳步提升，具有较高成长性，我们给予公司2024年目标PB 0.72倍，对应合理股价5.8元/股，当前股价4.77元（2024年6月18日），对应2024年0.6倍PB。首次覆盖给予“推荐”评级。 分析师：林瑾璐 021-25102905linjl@dxzq.net.cn执业证书编号：S1480519070002 分析师：田馨宇010-66554013tianxy@dxzq.net.cn执业证书编号：S1480521070003 风险提示：经济复苏、实体需求恢复不及预期；信贷规模扩张不及预期；资产质量出现预期外大幅波动；行业净息差大幅收窄。 目录 1.基本概况：立足齐鲁大地的优质城商行...............................................................................................................................51.1公司治理：股权结构均衡，组织架构扁平灵活...........................................................................................................51.2业绩概览：近年规模持续高增，盈利增速跻身第一梯队.............................................................................................62.规模：稳步推进异地布局、县域金融，快速扩表有支撑.....................................................................................................82.1区域经济：经济基础好、杠杆率不高，新旧动能转化之下信贷需求释放可期.............................................................82.2网点扩张：加快拓宽异地机构布局，有望带来较大成长空间....................................................................................102.3县域金融：县域经济基础优+资源投入加大，县域金融成长空间广阔........................................................................112.4资本基础：内源+外源资本补充推动资本夯实，能够支持资产规模快速扩张............................................................123.净息差：跟随行业趋势逐步下行，负债成本改善下、降幅有望收敛..................................................................................134.资产质量：历史不良包袱加速出清，未来信用成本有下降空间.........................................................................................164.1资产质量指标持续改善，拨备水平持续夯实.............................................................................................................164.2细分行业资产质量....................................................................................................................................................185.盈利预测...........................................................................................................................................................................206.投资建议...........................................................................................................................................................................207.风险提示...........................................................................................................................................................................21相关报告汇总.........................................................................................................................................................................23 插图目录 图1：上市城商行2024年一季度末总资产、存贷款规模（亿元），2020-1Q24总资产复合增速（%）................................6图2：2020-2023年齐鲁银行盈利拆分..................................................................................................................................7图3：2020-2023年上市城商行盈利拆分...............................................................................................................................7图4：近几年山东省GDP增速高于全国增速.........................................................................................................................8图5：2023年名义GDP前十省份及同比增速.......................................................................................................................8图6：近两年山东省规模以上工业增加值增速高于全国.......................................................................................