出口链行业更新：回调接近尾声，基本面强势公司值得重视

2024.06.19 回调接近尾声，基本面强势公司值得重视 —出口链行业更新 刘佳昆(分析师)毛宇翔(研究助理) 021-380381840755-23976668 liujiakun029641@gtjas.commaoyuxiang029547@gtjas.com 登记编号S0880524040004S0880124030007 本报告导读： 不利因素的预期已充分计入，股价回调接近尾声，强渠道、强运营及绑定头部客户的标的有望持续兑现业绩增长。 投资要点： 强渠道、强运营及绑定头部客户的标的仍有望持续兑现业绩增长。保温杯、智能沙发品类标的，得益客户、渠道及运营能力禀赋，短期跨 境销售、线下海运出货数据仍强劲，在整体经营压力犹存的背景下有望兑现超额的业绩增长，推荐【匠心家居】【嘉益股份】。 海运：成本及需求端压力需求已充分计入。受外部地缘政治因素影响 家居 评级：增持 上次评级:增持 细分行业评级 相关报告 家居《垂类赛道高景气，细分龙头迎机遇》 2024.06.18 家居《经营分化，龙头穿越周期》 2024.06.16 家居《地产链家居龙头掌门人眼中的“危”与“机”》 2024.05.29 家居《短期扰动不改复苏向好趋势》 2024.05.18 家居《关注核心资产的基本面改善和投资性价比》 股票研 究 行业更 新 证券研究报 告 海运供给持续紧张，运费自2024年5月起持续上涨，虽大部分上市公司代工模式下运费由客户承担，且跨境电商业务普遍有长协对冲成本变动，但历史复盘显示，运费持续上涨仍对表观利润率及营收增速有扰动，这与客户订单交付递延、实际需求回落与产品价格调整有关另一方面，随供给压力缓解，需求偏平淡背景下，运费上涨斜率或趋缓，而负面预期已在股价端充分计入。 汇率：表现平稳，24Q2汇兑收益收窄，基数压力集中在Q2释放。 2024年以来汇率高位横盘震荡，2024Q2汇兑收益收窄，而2023年同 期美元快速升值，上市公司表观产生较高汇兑收益，这会影响2024Q2表观利润同比增速。剔除汇兑收益看，判断利润率趋势仍向好，主要得益上市公司主动优化业务结构，以及订单增长带动产能利用率改善。此外，基数压力集中在二季度释放，后续不利因素缓解。 关税：与上市公司主营产品相关性较低，海外工厂进一步规避关税。 近期其他行业关税政策变动扰动出口链的趋势交易资金流动。具体到 轻工品类而言，豁免到期的商品与上市公司主营产品相关性较低。此外，国内上市公司率先布局海外工厂规避关税，成本端优势有望进一步扩张。 风险提示：原材料价格持续上涨，海外需求超预期回落等。 2024.05.06 表1：本报告覆盖公司估值表 公司名称代码收盘价盈利预测(EPS)PE评级目标价 2023A2024E2025E2023A2024E2025E 嘉益股份301004.SZ2024/6/1993.35.576.788.1016.813.811.5增持100.3 匠心家居301061.SZ2024/6/1950.53.754.495.5413.511.29.1增持82.4 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 海运：成本及需求端压力需求已充分计入。受外部地缘政治因素影响，海运供给持续紧张，运费自2024年5月起持续上涨，虽大部分上市公司代工模 式下运费由客户承担，且跨境电商业务普遍有长协对冲成本变动，但历史复盘显示运费持续上涨仍对表观利润率及营收增速有扰动，这与客户订单交付递延、实际需求回落与产品价格调整有关。另一方面，随供给压力缓解，需求偏平淡背景下，运费上涨斜率或趋缓，而负面预期已在股价端充分计入。 图1：2024年5月以来海运指数持续上涨 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图2：受运费上涨、售价调整等因素影响，2020Q4起出口链公司利润率调整 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3：受运费上涨、需求回落等因素影响，2021Q3起出口链公司营收同比增速调整 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表现平稳，24Q2汇兑收益收窄，基数压力集中在Q2释放。2024年以来汇 率高位横盘震荡，2024Q2汇兑收益收窄，而2023年同期美元快速升值，上市公司表观产生较高汇兑收益，这会影响2024Q2表观利润同比增速。剔除汇兑收益看，判断利润率趋势仍向好，主要得益上市公司主动优化业务结构，以及订单增长带动产能利用率改善。此外，基数压力集中在二季度释放，后续不利因素缓解。 图4：2024Q2美元对人民币（中间价）表现平稳 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图5：2023Q2出口链公司普遍录得较高汇兑收益 数据来源：Wind，国泰君安证券研究注：单季度汇兑收益测算公式为汇兑收益=财务费用-利息费用+利息收入 关税：与上市公司主营产品相关性较低，海外工厂进一步规避关税。近期其他行业关税政策变动扰动出口链的趋势交易资金流动。具体到轻工品类而 言，豁免到期的商品与上市公司主营产品相关性较低。此外，国内上市公司率先布局海外工厂规避关税，成本端优势有望进一步扩张。 图6：关税豁免到期品类非主流轻工出口产品 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 短期看，出口景气度仍保持向上、内部品类有分化，美国地产仍在底部调整。保温杯、宠物护垫、塑料日用品、办公椅等消费性属性较强的品类表现优于平均。2024年4月美国成屋销售为414万套（折年化），环比-8万套， 仍处历史5年21%偏底部位置，主要系2024年1月以来抵押贷款利率再次上行，未来有望随降息进入向上周期。 图7：2024年4月海关出口数据有分化 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图8：受利率环境影响，美国二手房交易仍在历史底部 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 强渠道、强运营及绑定头部客户的标的仍有望持续兑现业绩增长。办公家居、保温杯、智能沙发品类标的，得益客户、渠道及运营能力禀赋，短期跨境销售、线下海运出货数据仍强劲，在整体经营压力犹存的背景下有望兑现 超额的业绩增长。图9：美国亚马逊（Top100卖家）电商品牌保持高增长 数据来源：Sorftime，国泰君安证券研究 图10：匠心家居越南发货量保持高增长图11：匠心家居越南发货量与匠心家居营收成相关性 800 700 600 500 400 300 200 100 0 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 202109202203202209202303202309202403 发货量（标准柜）YoY 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 6 5 4 3 2 1 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 0 发货量（标准柜,34%递延2Q）匠心家居营收（亿元） 数据来源：Importyeti，国泰君安证券研究数据来源：Importyeti，Wind，国泰君安证券研究 图12：Stanley美国站线上销售保持高增长图13：Stanley销量与嘉益股份营收呈相关性 120 100 80 60 40 20 0 250% 200% 150% 100% 50% May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23Jan-24Mar-24 May-24 0% 250 200 150 100 50 0 7 6 5 4 3 2 1 0 22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1 Stanley美国站线上销售量（万只）YoY Stanley线上销售量（万只，左） 嘉益股份营收（亿元，递延3个月，右） 数据来源：Sorftime，国泰君安证券研究数据来源：Sorftime，Wind，国泰君安证券研究 风险提示 1）原材料价格持续上涨：若钢铁、铝等大宗原材料价格超预期上涨，而公司产品价格不能及时调整，则公司盈利能力将受到不利影响。 2）海外需求超预期回落：出口类公司下游需求与海外宏观经济环境有关，若海外消费需求持续回落，则出口公司订单及业绩将受到不利影响。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 上海 深圳 北京 地址上海市静安区新闸路669号博华广场 深圳市福田区益田路6003号荣超商 北京市西城区金融大街甲9号金融 20层 务中心B栋27层 街中心南楼18层 邮编200041 518026 100032 电话（021）38676666 （0755）23976888 （010）83939888 E-mail：gtjaresearch@gtjas.com 国泰君安证券研究所 股票投资评级 行业投资评级 评级说明 增持相对沪深