证券行业2024年度中期投资策略：行业头部集中趋势明显

│ 证券Ⅱ 行业头部集中趋势明显——证券行业2024年度中 期投资策略 2024H1回顾：市场环境逐步修复，静待政策催化 1）2024年以来券商板块表现平淡，后续市场边际回暖有望带动券商股的基本面和估值修复。2024年以来，日均成交量及两融余额均小幅回落。股权融资规模同比大幅下降。2）2024年以来债券市场表现优于权益市场，高基数下预计券商自营业务同比略有下滑。3）2024年以来总体政策脉络包括三方面。政策脉络一：监管力度显著增强，全面压实券商执业质量。政策脉络二：监管引导行业打造一流投行，鼓励券商通过并购重组的方式做大做强。政策脉络三：监管强调以投资者为本，降费让利于投资者。 趋势：三大主要业务板块变革正在发生 1）财富管理：降佣落地，行业财富管理转型加速。传统经纪业务同质化严重，佣金价格战白热化，行业佣金率持续下行。长期来看，券结模式有利于机构间业务协同。2）金融市场：固收类资产提升，衍生品发展蓄势。固收业务将为券商构建稳定、多元的盈利模式。券商场外衍生品业务蓄势未来，待政策明确行业发展脉络。3）投行与PE：规范化发展新阶段。投行监管趋严，投行的风险处罚成为影响券商的业绩的重要变量。风控能力领先、业务质量兼备的优质头部券商将更具备安全边际。 2024H2展望:券商行业供给侧改革进程加速 1）“扶优限劣”监管导向下，行业集中度有望进一步提升。从证券行业竞争格局看，近年来头部证券公司在盈利水平、资产规模和资本实力方面优势更加突出。综合能力更强的券商更具业绩韧性，将进一步提升券商行业集中度。2）券业并购重组有望加速。监管政策引导券商集约式发展和鼓励券商通过并购重组做大做强的背景下，券商行业并购整合有望进入加速期。券商行业的新一轮供给侧改革有望开启。 投资建议 维持证券行业“强于大市”评级。1）当前市场热度触底回升，政策密集出台后市场情绪有所回暖，持续关注市场成交及指数反弹的持续性，若市场β向上，则券商行业仍有弹性空间;2)政策层面，在监管扶优限劣的政策导向下，我们认为券商供给侧结构性改革进程将加快，优质头部券商在稳健经营、专业能力等方面的优势将进一步凸显;3)当前券商行业PB估值仍在历史底部，重点推荐高杠杆、低估值央国企大券商中信证券、华泰证券等。 证券研究报告 2024年06月13日 投资建议：强于大市（维持） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 证券Ⅱ 沪深300 30% 13% -3% -20% 2023/62023/102024/22024/6 作者 分析师：刘雨辰 执业证书编号：S0590522100001邮箱：liuyuch@glsc.com.cn 联系人：耿张逸 邮箱：gzhy@glsc.com.cn 风险提示：1）经济增速不及预期；2）流动性收紧；3）居民资金入市进程放缓。 相关报告 1、《证券Ⅱ：券商2024年一季报综述：投资收益拖累行业利润》2024.05.21 2、《证券Ⅱ：《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》点评：强监管信号明确，供给侧进程有望加快》2024.04.14 行业报告 行业投资策略 正文目录 1.回顾2024H1：市场环境逐步修复，静待政策催化4 1.12024年以来券商股表现平淡4 1.2两市交投仍待修复，股权融资规模大幅下滑4 1.3资本市场三条政策脉络，指引券商行业后续发展7 1.4业绩回顾：高基数下2024Q1券商业绩有所承压11 2.业务变革正在发生13 2.1财富管理：降佣落地，行业财富管理转型加速13 2.2金融市场：固收类资产提升，衍生品发展蓄势16 2.3投行与PE：规范化发展新阶段19 3.2024H2展望21 3.1“扶优限劣”监管导向下，行业集中度有望进一步提升21 3.2券业并购重组有望加速22 4.投资建议：维持证券行业“强于大市”评级22 5.风险提示23 图表目录 图表1：2024以来券商指数涨跌幅表现情况4 图表2：5M24日均股票成交8950亿，同比-4.3%5 图表3：1Q24新发偏股基金份额有所放缓（亿份）5 图表4：截至2024年5月末，两融余额规模为1.53万亿元，较2023年末下滑8% ....................................................................5 图表5：5M24IPO规模260亿，同比-85.5%6 图表6：5M24再融资规模605亿，同比-74.9%6 图表7：2024年4月末非货基17.3万亿元，其中债基/权益基金6.1/6.9万亿元 ....................................................................6 图表8：2023年至2024年5月投资业务市场指标情况7 图表9：2024年2月以来，证监会围绕加强监管及提高上市公司价值持续发声8 图表10：证监会鼓励券商通过并购重组的方式做大做强10 图表11：监管强调以投资者为本，进一步落实以人民为中心的价值取向11 图表12：2024Q1券商行业各业务线收入、同比增速及主营收入占比（亿元）12 图表13：2024Q1券商行业各业务线对主营收入增速贡献拆分12 图表14：2024Q1上市券商证券主营收入同比增速（按增速高到低排序）12 图表15：2024Q1板块利润环比上升39%，同比下滑30%13 图表16：2024Q1东财利润环比下滑2.6%，同比下滑3.7%13 图表17：中国证券行业佣金率持续下行14 图表18：国内券商投顾队伍快速扩充14 图表19：我国资本市场机构投资者比例仍有提升空间15 图表20：美国资本市场机构投资者占比较高15 图表21：券结基金规模仍有较大发展空间16 图表22：固定业务交易量快速增长（亿元）17 图表23：券商境内存量债券规模有所增长（亿元）17 图表24：2016-2022年场外衍生品年度累计新增交易情况（亿元）17 图表25：截至2023年末部分衍生品名义本金及较年初变化（亿元）18 图表26：2023年头部券商衍生品工具结构19 图表27：近期券商投行业务处罚情况统计20 图表28：监管政策周期下IPO规模有所收窄（亿元）21 图表29：北交所股票退市流程21 图表30：证券行业集中度有望进一步提升（净利润为指标）22 图表31：证券行业并购重组相关标的梳理22 1.回顾2024H1：市场环境逐步修复，静待政策催化 1.12024年以来券商股表现平淡 2024年以来券商板块表现平淡，后续市场边际回暖有望带动传统券商股的基本 面和估值得到一定修复。截止至2024年5月31日，2024年以来券商指数累计下跌 6%，跑输沪深300指数12pct，跑输上证综指10pct。 其中首创证券、西部证券、浙商证券表现较好，2024年至今分别+21.9%、+6.4%、 +5.2%，中金公司、信达证券、华林证券跌幅较大，分别-17.2%、-18%、-27.2%。 图表1：2024以来券商指数涨跌幅表现情况 资料来源：Wind,国联证券研究所 1.2两市交投仍待修复，股权融资规模大幅下滑 2024年以来，日均成交量及两融余额均小幅回落。市场指标方面：1）5M24日均股票成交额同比回落：5M24日均股票成交额8950亿，同比下滑4.3%。2）2024Q1新发偏股基金份额同比降4成：2024Q1新发偏股基金567亿份，同比下滑43%，环比-14%。3）截至2024年5月末，两融余额为1.53万亿元，较2023年12月末下滑8%，同比下滑5%。 图表2：5M24日均股票成交8950亿，同比-4.3%图表3：1Q24新发偏股基金份额有所放缓（亿份） 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表4：截至2024年5月末，两融余额规模为1.53万亿元，较2023年末下滑8% 17,000 16,500 16,000 15,500 15,000 14,500 14,000 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 13,5000.00% 两融余额(亿元)两融余额占A股流通市值比(%) 资料来源：Wind,国联证券研究所 2024年以来，股权融资规模同比下降。融资规模方面：1）股权融资规模大幅收缩：按发行日统计，5M24A股IPO规模260亿元，同比-85.5%。5M24A股再融资规模605亿元，同比-74.9%。2）债券承销规模同比增长：5M24债承规模5.5万亿，同比+17.8%。 图表5：5M24IPO规模260亿，同比-85.5%图表6：5M24再融资规模605亿，同比-74.9% 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2024年4月末市场非货基规模17.3万亿，同比+9.7%，较2023年末+6.3%，债基规模同比增40.6%。2024年一季度末全市场非货基规模17.3万亿元，同比+9.7%，较2023年末+6.3%。其中，债基规模6.1万亿元，同比增长40.6%，较2023年末增长15.5%；权益基金（股票+混合）规模6.9万亿元，同比下滑7.1%，较2023年末上升1.7%。 图表7：2024年4月末非货基17.3万亿元，其中债基/权益基金6.1/6.9万亿元 （亿元） 200000 180000 160000 140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000 21-03 21-04 21-05 21-06 21-07 21-08 21-09 21-10 21-11 21-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 22-12 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 0 资料来源：Wind,国联证券研究所 非货币基金债券基金偏股基金 债券市场表现优于权益市场，高基数下预计券商自营业务同比略有下滑。截至2024年5月末，沪深300指数上涨4.34%，科创50指数下跌12.77%，创业板指数下跌4.56%。债市表现有所回暖，中证全债净价指数上涨2%。 图表8：2023年至2024年5月投资业务市场指标情况 证券行业核心指标 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 5M24 同比 中证全债(净):涨 跌幅 0.15% 1.17% -0.06% 0.65% 1.59% 2.00% 0.97pct 上证指数：涨跌幅 5.94% -2.16% -2.86% -4.4% 2.23% 3.76% 0.03pct 投资交易 沪深300:涨跌幅 4.63% -5.15% -3.98% -7.0% 3.10% 4.34% 6.23pct 业务 科创50:涨跌幅 12.67% -7.06% -11.67% -4.0% -10.48% -12.77% -22.56pct 创业板指:涨跌幅 2.25% -7.69% -9.53% -5.6% -3.87% -4.56% 1.97pct 债券基金：涨跌幅 1.11% 0.90% 0.40% 0.53% 0.97% 1.82% 0.12pct 股票基金:涨跌幅 3.47% -5.40% -5.9% -4.9% -2.6% -1.9% 1.32pct 资料来源：Wind,国联证券研究所 1.3资本市场三条政策脉络，指引券商行业后续发展 2024年以来监管力度进一步加强，监管“扶优限劣”导向明显，总体政策脉络包括三个方面。 政策脉络一：监管力度显著增强，券商投行业务质量面临更大考验。2024年3月，证监会主席吴清在十四届全国人大二次会议记者会上表示，后续的监管政策将突出强和严。可以看出，强化投资者保护、提