中国医药：业绩复苏将带来估值修复

敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或http:// www.cmbi.com.hk下载更多招银国际环球市场研究报告 1 \\\\\\\\\\\ 2024 年 6 月 11 日 招银国际环球市场 | 睿智投资 | 行业研究 中国医药 业绩复苏将带来估值修复 年初至今，MSCI中国医疗指数下跌22.8%，大幅跑输MSCI中国指数31.5%。目前行业指数的动态市盈率为26.0倍，低于12年历史均值。我们预计医疗设备以旧换新的政策即将落地，政策力度大、范围广、持续周期长，将有效刺激医疗设备的需求释放。我们期待全国性创新药、创新器械的支持政策出台。我们认为，随着支持政策落地、行业监管常态化进行，业绩复苏将带来行业估值修复。  医疗设备更新落地箭在弦上，期待医院招标复苏。媒体报道，国家发改委、国家卫健委、国家中医药管理局和国家疾控局联合印发《关于推动医疗卫生领域设备更新实施方案》。方案提出到2027年，医疗卫生领域设备投资规模较2023年增长25%以上，主要大型医疗设备百万人口拥有量基本达到中高收入国家平均水平。方案明确所需资金来源将由超长期国债、地方财政资金、地方政府专项债券等资金组成。国债资金对不同地区的补助比例原则上分别不超过项目总投资的40-80%，对于少数地区最高可在支持限额内全额支持。我们预期，此次医疗设备更新需求落地高峰有望在2024年下半年至2025年，预计迈瑞医疗、联影医疗等国产龙头将显著受益。  创新药在ASCO等国际会议发布数据，继续看好创新药出海。多个国产创新药品种在ASCO公布重磅数据。科伦博泰以口头报告形式公布SKB-264 （TROP2 ADC）联用A167（PD-L1单抗）用于一线非小细胞肺癌的中国2期的临床结果 ，SKB264 三周一次剂量组的mPFS达到15.4 个月，远优于 SoC - KEYNOTE189研究中K药+化疗的mPFS为9.0 个月。我们认为SKB264的两周一次剂量或将呈现更好的疗效。  集采“提质扩面”，预计对整体业绩的负面影响有限。5月20日，国家医保局发布《关于加强区域协同 做好2024年医药集中采购提质扩面的通知》。我们认为，河南牵头国家组织集采可替代药品集采的范围仅限于过往已经国采药品的可替代品种，影响面可控，基本以专利过期的化药为主。我们认为，国家组织药品集采至今已经完成了9批，大多龙头药企的创新药收入占比提升，集采对于整体业绩的影响减弱。  继续看好创新药和器械龙头以及高成长医疗消费个股。我们看好医药行业反弹，主要由于1）医疗设备更新政策落地有效刺激采购需求，创新药械支持政策有望落地；2）出海提供增长动力，创新医疗器械海外市场高速增长，创新药出海授权交易有望持续落地；3）GLP-1、ADC等长期投资机会。继续看好迈瑞医疗、联影医疗、百济神州、固生堂、科伦博泰、巨子生物、信达生物。 中国 医药 行业 武 煜, CFA (852) 3900 0842 jillwu@cmbi.com.hk 王云逸 (852) 3916 1729 cathywang@cmbi.com.hk 1. 【行业研究】中国医药 - 行业估值吸引，看好创新龙头 2. 【行业研究】中国医药 - 期待创新支持政策落地 - 招银国际金融有限公司 3. 【行业研究】中国医药 - 创新政策持续落地，期待全国性指导文件出台 4. 【行业研究】中国医药 - 行业持续反弹可期，政策环境全面改善 5. 【行业研究】中国医药 - 行业支持政策有望落地，业绩复苏可期 6. 【行业研究】中国医药 - 重视设备更新的政策机遇 估值表 市值 目标价 上行/ P/E (x) P/B (x) ROE (%) 公司名称 股份代码 评级 (百万美元) (LC) 下行空间 FY24E FY25E FY24E FY25E FY24E FY25E 迈瑞医疗 300760 CH 买入 50,046.8 383.5 28% 26.1 22.1 9.3 7.9 0.4 0.4 联影医疗 688271 CH 买入 12,662.0 160.4 32% 42.6 35.0 4.9 4.5 0.1 0.1 百济神州 BGNE US 买入 16,433.4 269.7 71% nm nm 72.8 69.7 (0.2) (0.0) 固生堂 2273 HK 买入 1,319.3 72.0 71% 24.9 17.9 3.5 3.0 0.1 0.2 科伦博泰 6990 HK 买入 5,004.0 246.1 38% nm nm 21.7 41.0 (0.3) (0.6) 巨子生物 2367 HK 买入 6,700.9 60.8 20% 27.9 22.1 6.7 5.5 0.3 0.3 信达生物制药 1801 HK 买入 7,437.4 55.0 54% nm nm 4.5 4.3 (0.1) (0.0) 资料来源：公司资料、招银国际环球市场预测 2024 年 6 月 11 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 图1: MSCI中国医疗保健指数相对收益率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年6月7日收盘 图 2: MSCI中国医疗保健指数动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年6月7日收盘 图 3: 南下持股比例 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年6月6日收盘 图 4:北上持股比例 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年6月6日收盘 图 5:医药制造业营业收入及利润总和累计同比 资料来源：WIND，招银国际环球市场 图 6: 基本医疗保险（含生育保险）年度收支增速 资料来源：国家医保局，招银国际环球市场 -50%0%50%100%150%200%250%300%Relative performance of MSCI China Healthcare Index0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00MSCI China Healthcare Index PE-1 stdAverage+1 std0%5%10%15%20%25%17/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/0623/0923/1224/03药明生物信达生物中国生物制药翰森0%5%10%15%20%25%17/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/0623/0923/1224/03恒瑞迈瑞智飞-35-155254565851052017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02中国医药制造业营业收入累计同比中国医药制造业利润总额累计同比(%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%201820192020202120222023全国基本医疗保险基金总收入增速全国基本医疗保险基金总支出增速 2024 年 6 月 11 日 敬请参阅尾页之免责声明 3 图 7：H/A股价差 公司名称 H股代码 H股股价（港元） A股代码 A股股价（人民币） H/A价差 君实生物 1877 HK Equity 11.74 688180 CH Equity 28.40 -61.66% 康希诺 6185 HK Equity 21.70 688185 CH Equity 47.59 -57.71% 康龙化成 3759 HK Equity 9.45 300759 CH Equity 19.55 -55.17% 昭衍新药 6127 HK Equity 8.27 603127 CH Equity 14.50 -47.10% 泰格医药 3347 HK Equity 32.75 300347 CH Equity 57.05 -46.76% 复星医药 2196 HK Equity 14.08 600196 CH Equity 23.97 -45.52% 上海医药 2607 HK Equity 12.36 601607 CH Equity 18.78 -38.96% 丽珠集团 1513 HK Equity 27.25 000513 CH Equity 39.41 -35.87% 凯莱英 6821 HK Equity 53.00 002821 CH Equity 74.11 -33.67% 白云山 874 HK Equity 23.15 600332 CH Equity 31.79 -32.46% 药明康德 2359 HK Equity 33.60 603259 CH Equity 42.39 -26.48% 资料来源：彭博、招银国际环球市场，截至2024年6月7日收盘 2024 年 6 月 11 日 敬请参阅尾页之免责声明 4 图 8: 药明生物动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年6月7日收盘 图 9: 药明康德动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年6月7日收盘 图 10: 石药集团动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年6月7日收盘 图 11: 恒瑞医药动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年6月7日收盘 图 12: 迈瑞医疗动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年6月7日收盘 图 13: 智飞生物动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年6月7日收盘 0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.00WuXi Bio (2269 HK) 1-year forward PE ratio2269 HK Equity+1 stdAverage-1 std0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00WuXi AppTec (603259 CH) 1-year forward PE ratio603259 CH Equity+1 stdAverage-1 std0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00CSPC (1093 HK) 1-year forward PE ratio1093 HK Equity+1 stdAverage-1 std0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00Hengrui(600276 CH) 1-year forward PE ratio600276 CH Equity+1 stdAverage-1 std0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00Mindray (300760 CH) 1-year forward PE ratio300760 CH Equity+1 stdAverage-1 std