AI与历史上成长赛道比处于什么阶段？

证券研究报告 策略研究 2024年6月5日 核心结论： 我们将当前AI行情与历史上的成长赛道进行了多维度对比，涉及产业景气度、产业生命周期、上市公司盈利、基金持仓情况、超额收益幅度、超额收益时长等六个方面。总结来看，AI产业链超额收益的幅度及时长短于多数赛道，未来能催化AI产业链超额收益能进一步走高的关键因素在于AI产业链能否相较全A产生明确的盈利优势。 张颖锐策略分析师执业编号：S1500523110004联系电话：+86 18817655507邮箱：zhangyingrui@cindasc.com 产业景气度方面，我们以当前AI大模型数量的增速作为AI产业链的景气度代理指标，目前其增速约为15%-20%。而多数新赛道行情演绎时，产业下游需求的增速都在30%以上，有政策支持的行业需求增速甚至能达到70%-100%以上；仅有2019年-2021年的半导体行业属于周期成长性行业，当行业景气度出现上行拐点时，全球半导体销量由负增长转为正增长30%左右。总结来看，当前AI产业链的景气度弱于多数历史赛道。 产业生命周期方面，我们以渗透率作为衡量产业生命周期的代理指标。整体上看，当前我国生成式人工智能的企业采用率已达15%，国内AI产业链或处于导入期的中段。而历史上其他新赛道行情开始跑赢时也大多处于导入期，例外情况仅有09-11年的光伏、15-16年的新能源车，这两段行情主要是由政策补贴所驱动的主题投资性行情，需求并不市场化（容易出现快涨快跌，且稳定性不高）。而同样处于导入期的赛道有2013-2015年的移动互联网、2019-2022年的光伏、2019-2021年的新能源车等。总结来看，当前AI产业链生命周期所处阶段与多数历史赛道一致。 上市公司盈利方面，当前AI产业链盈利情况是相较自身历史情况边际改善，但尚未相较全A产生盈利优势。而历史上的其他赛道通常都是相较全A产生优势的，或是盈利回升幅度更强，或是盈利增速的绝对值高于全A。例外情况仅有美国1990-2000年的移动互联网行情盈利兑现不明显。对比来看，当前AI产业链的盈利优势是偏弱的。 基金持仓方面，当前公募基金对TMT板块的持仓由低配转为平配，暂时还没有进入超配状态。通常历史上的赛道股行情见顶时基金持仓的超配幅度都达到10pct左右，这可能意味着AI产业链的机构拥挤度还没有达到历史较高水平。 超额收益的幅度及时长方面，1）当前AI产业链的超额收益最高曾达到80%。 而大 部 分 赛 道 行情 的 超 额 收 益 都 在140%以 上 ， 有 的 甚 至 超 过400%，例外情况仅有2016-2017年新能源车这样由政策驱动的主题性行情超额收益在50%以下。2）当前AI产业链的超额收益持续时长为一年半，时间短于多数历史赛道行情。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 风险提示：报告结论基于对历史数据的分析，历史规律在未来可能失效；AI产业链发展情况不及预期。 目录 一、2022年年末以来，AI产业链逐渐活跃.....................................................................................5二、2013年-2015年的移动互联网行情复盘....................................................................................7三、2019年-2021年的半导体行情复盘..........................................................................................11四、2009年-2022年的光伏设备行情复盘......................................................................................14五、2016年-2022年的新能源车行情复盘......................................................................................20六、1990年-2000年的美国科技股行情复盘..................................................................................25七、AI与历史上成长赛道比处于什么阶段？................................................................................27风险提示............................................................................................................................................27 图目录 图1：本轮AIGC板块的超额收益行情始于2022年底..............................................................5图2：近年来AI大模型数量增速提升.....................................................................................5图3：我国生成式AI的渗透率还有较大提升空间...................................................................5图4：2022年以来，公募基金先后对传媒、计算机、通信、电子行业小幅加仓.....................6图5：公募基金对TMT板块整体尚未进入超配状态.................................................................6图6：2013年初的TMT成为13-15年牛市中最强的赛道.........................................................7图7：2006年-2022年，中国手机网民规模............................................................................8图8：中国移动游戏市场实际销售收入在2010年至2013年持续走高.....................................8图9：游戏行业超额收益与渗透率的对比................................................................................8图10：13年的传媒计算机较早开始兑现利润（单位：%）......................................................9图11：13年计算机的ROE强于全A（单位：%）.....................................................................9图12：公募基金对TMT板块细分行业的超配幅度...................................................................9图13：公募基金对TMT板块的超配幅度.................................................................................9图14：2019年初的TMT热点在Q2后经历了很大的分化.......................................................11图15：全球半导体销量增速在2019Q1触底..........................................................................12图16:2019-2022年全球智能手机出货量同比增速在19Q1触底后有所回升..........................12图17：2019年TMT中只有电子有真正的利润拐点（单位：%）............................................12图18：2019年TMT中只有电子有真正的ROE拐点（单位：%）............................................12图19：公募基金对TMT板块细分行业的超配幅度.................................................................13图20：公募基金对TMT板块的超配幅度...............................................................................13图21：光伏设备行业相较万得全A的超额收益走势.............................................................14图22：全球光伏装机容量的变化..........................................................................................15图23：1997年以来，欧洲、中国光伏装机量占全球的比例..................................................15图24：光伏设备行业毛利率与ROE在2008年-2010年先后企稳回升....................................15图25：2013年之前，光伏设备行业积累大量库存................................................................16图26：2014年之后，光伏设备行业才开启新一轮产能建设..................................................16图27：2013年多晶硅价格涨幅有限（单位：美元/千克）....................................................16图28：光伏设备ROE直到2014年底才转正..........................................................................16图29：2018年底，光伏设备行业产能已基本出清................................................................17图30：2019Q3之后，光伏设备行业开启新一轮产能建设.....................................................17图31：2020-2022年多晶硅价格大幅上涨（单位：美元/千克）...........................................17图32：光伏设备ROE自2020年后上涨，并在2023年创历史新高........................................17图33：光伏行业渗透率在2020年至2021年尚未突破20%.......