美股策略：人工智能泡沫处于什么阶段？

2025年11月26日 人工智能泡沫处于什么阶段？ 作者 在美银全球基金经理调查中我们可以看到，认为人工智能存在泡沫的讨论已经如火如荼（占比达53%），且有45%的基金经理认为“AI泡沫”是当前最大的尾部风险。 刘宗武（HKSFCCENo.:BSJ488）高级策略分析师艾德证券期货研究部联络电话：8613760421136电邮地址：liuzongwu@eddid.com.hk 类比九十年代互联网发展时期，我们认为现今更像1998年泡沫初期的情形，利率是决定泡沫能吹得多大的关键因素。具体而言，在互联网发展时期，1995年下半年开始降息，然后利率维持在5.25%-5.5%，一直到1998年三季度再次开启降息，在经过3个月左右的振荡期之后，标普500继续创新高。在人工智能发展时期，2024年四季度开始降息，然后利率维持在4.5%，2025年三季度再次开启降息。从利率变化、标普500走势上看，人工智能发展时期与互联网发展时期的路径极为相似，而当前的情形更像是1998年泡沫形成初期。 目录 美银全球基金经理调查--最大的尾部风险是AI泡沫.............................................................................................................3美银全球基金经理调查--人工智能股票有泡沫，但也在提升生产力...............................................................................4美银全球基金经理调查--人工智能存在过度投资，但未引发债务问题...........................................................................5美银全球基金经理调查--人工智能已成为驱动市场的重要因素.........................................................................................6人工智能有泡沫，但更应关注泡沫处于什么阶段...................................................................................................................8风险提示：..............................................................................................................................................................................................9分析员声明...........................................................................................................................................................................................10 图表目录 图表1：做多美股七巨头再次成为最拥挤交易策略...................................................................................................3图表2：基金经理认为10月、11月人工智能泡沫是市场最大的尾部风险.....................................................4图表3：相比10月的54%，11月有53%的基金经理认为人工智能股票存在泡沫.......................................4图表4：认为人工智能已经在提高生产力的比例达53%，达近三个月高点.................................................5图表5：自2005年8月以来，基金经理首次认为人工智能领域存在过度投资.............................................6图表6：基金经理希望在资本支出、改善资产负债表及股东回报三方面都能兼顾......................................6图表7：2026年最利好的发展态势，AI生产力普遍提升占43%，中国经济增长加速占24%...................7图表8：2026年最利空的发展态势，通胀与联储加息占45%，AI资本支出增长停滞占26%................7图表9：类比九十年代互联网发展时期，现今更像1998年，利率是关键因素。........................................9 美银全球基金经理调查--最大的尾部风险是AI泡沫 美银GlobalFundManagerSurvey（全球基金经理调查，简称FMS）是全球金融市场极具影响力的月度调查报告，其结果常被视为反映机构投资者情绪和市场趋势的重要风向标，能为各类市场参与者提供参考。该调查聚焦全球顶尖基金经理的投资观点，覆盖宏观经济展望、资产配置策略、市场风险判断、热门交易方向等核心议题。每次调查通常涵盖200名左右的基金经理，他们管理的总资产规模普遍在4700亿-5500亿美元区间，具备深厚的行业经验和庞大的资金操盘体量，其观点具有较强的市场代表性。 在最热门交易问答中，54%的基金经理在11月选择做多美股七巨头策略，超过上个月最热门的做多黄金策略（从43%降至28%），使其再次成为最拥挤的交易。 在最大的尾部风险方面，10月33%的基金经理认为是人工智能泡沫，11月上升至45%，这也是当前市场波动的原因之一。通胀方面反而从9月、10月的20%+，下降至11月的16%。 来源：BofAGlobalFundManagerSurvey、艾德研究部 来源：BofAGlobalFundManagerSurvey、艾德研究部 美银全球基金经理调查--人工智能股票有泡沫，但也在提升生产力 在调查中，有53%的基金经理认为人工智能股票有泡沫，相比10月仅下降了一个百分点；39%的比例认为没有泡沫。并未达到二八或一九这样悬殊的比例。 好的一面是53%的基金经理认为人工智能已经在提升生产力，这一比例连续上升3个月；15%的比例认为生产力的提升会发生在2026年。 来源：BofAGlobalFundManagerSurvey、艾德研究部 来源：BofAGlobalFundManagerSurvey、艾德研究部 美银全球基金经理调查--人工智能存在过度投资，但未引发债务问题 自2005年8月以来，基金经理首次多数（净20%）表示人工智能公司投资过度，这一增长是由于对资本支出规模增加和融资热潮所驱动。 在如何处理现金流问题时，33%的基金经理认为应通过偿还负债、解决养老金等方式来改善资产负债表；31%的比例认为应通过回购、派息、现金/融资并购来回报股东；29%的比例认为需要增加资本支出。另外一面是，超大规模人工智能企业超额的资本支出并未转化为企业界普遍存在的资产负债表问题。从2023年至今，增加资本支出/回报股东的比例在上升，改善资产负债表的比例在下降，数值上趋向于1：1：1，即基金经理希望在三方面都能兼顾。 来源：BofAGlobalFundManagerSurvey、艾德研究部 来源：BofAGlobalFundManagerSurvey、艾德研究部 美银全球基金经理调查--人工智能已成为驱动市场的重要因素 当被问及2026年最利好的发展态势时，43%的基金经理认为是人工智能生产力普遍提升，其次是24%的比例认为是中国经济增长加速，第三是19%的比例认为是美联储将利率降至3%以下。 最悲观的因素是态势是45%的人认为是通胀和美联储加息，其次是人工智能资 本支出增长停滞（26%）。 无论是利好的发展态势还是利空的发展态势，都与人工智能息息相关，人工智能已成为驱动市场的重要因素之一。 来源：BofAGlobalFundManagerSurvey、艾德研究部 来源：BofAGlobalFundManagerSurvey、艾德研究部 人工智能有泡沫，但更应关注泡沫处于什么阶段 在美银全球基金经理调查中我们可以看到，认为人工智能存在泡沫的讨论已经如火如荼（占比达53%），且有45%的基金经理认为“AI泡沫”是当前最大的尾部风险。 类比九十年代互联网发展时期，我们认为现今更像1998年泡沫初期的情形，利率是决定泡沫能吹得多大的关键因素。具体而言，在互联网发展时期，1995年下半年开始降息，然后利率维持在5.25%-5.5%，一直到1998年三季度再次开启降息，在经过3个月左右的振荡期之后，标普500继续创新高。在人工智能发展时期，2024年四季度开始降息，然后利率维持在4.5%，2025年三季度再次开启降息。从利率变化、标普500走势上看，人工智能发展时期与互联网发展时期的路径极为相似，而当前的情形更像是1998年泡沫形成初期。 如果说每一轮产业周期最终都以泡沫破裂的方式出清，1998年三季度市场调整之后，标普500仍有近两年的上涨，最终因通胀上升联储持续加息而刺破巨大的泡沫。 站在股票市场的角度，有泡沫不一定是坏事，适当的泡沫有积极作用，可降低企业融资难度，有利于中小企业和创新企业获取资金；有利于引导资本流向创新与新兴产业，推动技术研发和产业升级。泡沫带来的赚钱效应会引导社会资金从低效率、产能过剩的传统行业流出，转向具有增长潜力、符合未来发展趋势的新兴行业等。 站在AI产业的角度，英伟达CEO黄仁勋，超微半导体CEO苏姿丰在11月相继发表评论，否认AI泡沫，强调这是一场真实的产业革命而非投机泡沫。黄仁勋强调："我们已经进入AI的良性循环，计算需求在训练和推理领域持续加速并产生复合效应，两者都在呈指数级增长"。苏姿丰强调："投资不足比投资过度危险得多，算力需求是永无止境的"。 来源：Wind、NBER、艾德研究部 风险提示： 历史表现不代表未来，美国通胀上升，美联储降息不及预期等。 投资评级说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其发行人的观点；（2）他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点并无直接或间接关系。此外，分析员确认，无论是他们本人还是他们的关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）（1）并没有在发表研究报告30日前处置或买卖证券；（2）不会在发表报告3个工作日内处置或买卖本报告中提及的证券；（3）没有在有关香港上市公司内任职高级人员；（4）研究团队成员并没有持有有关证券的任何权益。 重要披露 本报告内所提及的任何投资都可能涉及相当大的风险。报告所载数据可能不适合所有投资者。艾德证券研究部不提供任何针对个人的投资建议。本报告没有把任何人的投资目标、财务状况和特殊需求考虑进去。而过去的表现亦不代表未来的表现，实际情况可能和报告中所载的大不相同。本报告中所提及的投资价值或回报存在不确定性及难以保证，并可能会受目标资产表现以及其他市