放大黄金上行弹性：永赢中证沪深港黄金产业股票ETF投资价值分析

作者 分析师：朱人木执业证书编号：S0590522040002邮箱：zhurm@glsc.com.cn ——放大黄金上行弹性 ➢中期实际利率下降或将助推金价 联系人：干露邮箱：ganl@glsc.com.cn 长期来看，实际利率是黄金的持有成本，实际利率和金价呈现负相关性。但2022年11月起，金价与实际利率脱钩，负相关性被打破。我们认为本次行情或是由货币属性和避险属性主导，央行购金需求大幅提升。中期来看，未来美联储降息周期开启后，实际利率的下行或将助推金价，负相关性有望回归。 ➢美元信用衰弱增强黄金货币属性 一方面，国际黄金市场通常以美元计价，美元贬值将推动金价上涨。另一方面，当美国信用出现危机，美元信用货币体系动摇，黄金的货币属性就会增强。黄金作为美元信用对冲的底层储备，需求大幅上升，金价走势也跟随黄金储备占比的提升而快速上涨。根据世界黄金协会的调查，有62%的受访央行表示黄金在总储备中的占比将在未来上升，金价有望维持强势。 ➢地缘冲突凸显黄金避险属性 全球地缘政治风险抬升，黄金避险属性突出。自俄乌冲突和巴以冲突爆发以来，地缘政治风险水平波动较为剧烈，金价在短期也有较大涨幅。未来地缘政治不确定因素较大，避险情绪或进一步升温，驱动金价上行。 ➢SSH黄金股票指数配置价值：弹性较大 自2015年起的三段金价上涨区间，SSH黄金股票指数均较黄金现货获得5%以上的超额收益。我们认为原因主要是在金价上涨的区间内，个股利润增长率幅度远高于金价，且各品位矿产资源有望得到价值重估。SSH黄金股票指数与各类股指相关性较低，仅与周期风格指数、中证红利指数相关性较高，分别为0.68/0.61，可用以分散组合风险。 ➢SSH黄金股票指数：聚焦盈利能力优异的金矿公司 指数聚焦采掘冶炼的金矿公司，申万二级行业为贵金属和工业金属的个股市值占比合计达90%。个股方面，前十大重仓股合计占比为68%，集中度较高。估值方面，指数PE为24.67，自指数发布以来分位水平为41.3%。此外，指数兼顾盈利能力与成长性，2023H2 ROE为11.6%，较宽基指数表现更优；2020年至2023年归母净利润同比增速较各宽基指数更高且更稳定。业绩方面，指数长短期收益均能跑赢宽基指数，但波动水平较高。 ➢永赢中证沪深港黄金产业股票ETF投资价值分析 永赢中证沪深港黄金产业股票ETF（517520.OF）管理费率为0.5%，托管费率为0.1%。截止2024年5月28日，基金规模为10.45亿元，为规模最大的黄金股票型ETF。现任基金经理为刘庭宇、章赟。 风险提示：本文分析基于历史数据得出，历史数据并不一定代表未来。本文基于公开信息对基金业绩和风格进行客观分析，不构成基金评级和基金推荐。 相关报告 1、《量化公募基金池：持仓分散，交易活跃，超额收益持续》2024.05.222、《基金画像之华商300智选A：——聚焦沪深300，AI赋能》2024.05.22 正文目录 1.1金融属性短期失效，中期实际利率下降或将助推金价...............31.2美元信用衰弱增强黄金货币属性................................31.3地缘冲突凸显黄金避险属性....................................5 2.SSH黄金股票指数配置价值：弹性较大................................6 2.1黄金股在金价上涨过程中弹性较大..............................62.2SSH黄金股票指数与其他股指相关性较低.........................7 3.SSH黄金股票指数：聚焦盈利能力优异的金矿公司.......................8 3.1SSH黄金股票指数编制流程.....................................83.2SSH黄金股票指数行业集中.....................................83.3SSH黄金股票指数估值处中游水平，盈利能力优异................103.4SSH黄金股票长短期均能跑赢宽基指数..........................11 4.永赢中证沪深港黄金产业股票ETF投资价值分析.......................12 4.1永赢基金指数产品概览.......................................124.2永赢中证沪深港黄金产业股票ETF产品信息......................13 5.风险提示........................................................14 图表目录 图表1：长期金价与实际利率呈现负相关性...............................3图表2：美元指数和金价走势...........................................4图表3：全球央行购金规模和黄金储备占总储备比.........................4图表4：金价与央行黄金储备占比趋势趋同...............................5图表5：自俄乌冲突开启地缘政治风险整体抬升...........................5图表6：SSH黄金股票指数与伦敦金现货走势..............................6图表7：SSH黄金股票指数在上涨区间弹性更大............................6图表8：SSH黄金股票指数和大小盘、风格、港股、美股股指相关性较小......7图表9：SSH黄金股票指数具体情况......................................8图表10：SSH黄金股票指数以中小盘个股为主.............................9图表11：SSH黄金股票指数集中于贵金属和工业金属板块...................9图表12：前十大重仓股合计占比为68%..................................10图表13：SSH黄金股票指数市盈率水平..................................10图表14：SSH黄金股票指数ROE领先（%）...............................11图表15：各指数归母净利润同比情况...................................11图表16：SSH黄金股票指数自18年至今年均收益率为27%.................11图表17：SSH黄金股票指数长期业绩表现突出............................12图表18：SSH黄金股票指数成交情况....................................12图表19：SSH黄金股票指数换手率%.....................................12图表20：永赢基金旗下股票型指数产品概览.............................13图表21：永赢中证沪深港黄金产业股票ETF基本情况.....................14 1.黄金货币属性主导金价上行 1.1金融属性短期失效，中期实际利率下降或将助推金价 黄金是无息资产，具有“零息票”特征。当实际利率上升时，其他生息资产的预期收益上升，金价相对收益减弱，价格下跌；反之，金价相对收益增厚，保值属性提升，金价上涨。故长期来看，实际利率是黄金的持有成本，实际利率和金价呈现负相关性。但2022年11月起，实际利率跟随降息预期的变化大幅波动，金价与实际利率脱钩，二者同步抬升，负相关性被打破。我们认为本次行情或是由货币属性和避险属性主导，央行购金需求大幅提升。中期来看，未来美联储降息周期开启后，实际利率的下行或将助推金价，负相关性有望回归。 资料来源：wind，国联证券研究所 1.2美元信用衰弱增强黄金货币属性 美元从两个方面影响金价的走势，均为负相关关系。一方面，国际黄金市场通常以美元计价，美元贬值将推动金价上涨。但值得注意的是，美元指数用来衡量美元对一揽子货币的汇率变化程度，美元指数走弱固然能助推金价，而当美元指数走强时，仅代表美元的相对强势，并不一定能使得金价走弱。 另一方面，当美国信用出现危机，美元信用货币体系动摇，黄金的货币属性就会增强。目前全球三大评级机构仅穆迪仍将美国主权信用评级维持在最高级，但2023年穆迪下调美国信用评级展望至“负面”，引发财政情况恶化、债务违约担忧。在现今信用货币体系稳定性减弱的大环境下，美元指数和金价同时上涨。 资料来源：wind，国联证券研究所 全球央行黄金储备量大幅提升，与金价走势呈正相关性。近年来特别是俄乌冲突后，全球货币体系加速“去美元化”，黄金作为美元信用对冲的底层储备，需求大幅上升。2022年全球央行购金净需求同比上升140%，达1082吨，2023年仍维持1037吨的较高需求，金价走势也跟随黄金储备占比的提升而快速上涨。根据世界黄金协会的调查，有62%的受访央行表示黄金在总储备中的占比将在未来上升，金价有望维持强势。 资料来源：世界黄金协会，国联证券研究所 资料来源：世界黄金协会，国联证券研究所 1.3地缘冲突凸显黄金避险属性 全球地缘政治风险抬升，黄金避险属性突出。自俄乌冲突和巴以冲突爆发以来，地缘政治风险水平波动较为剧烈，金价在短期也有较大涨幅。未来地缘政治不确定因素较大，避险情绪或进一步升温，驱动金价上行。 更多黄金相关投资建议可参考国联证券前瞻、宏观、有色专题报告《黄金——遥遥领先的预言》、《近期黄金上涨之“谜”》、《黄金：三重属性共振，仍处上涨大周期》。 资料来源：wind，国联证券研究所 2.SSH黄金股票指数配置价值：弹性较大 2.1黄金股在金价上涨过程中弹性较大 黄金股票在金价上涨波段中往往可以获得更高的收益。我们观察了自2015年起的三段金价上涨区间，SSH黄金股票指数均较黄金现货有更大的弹性，获得5%以上的超额收益。我们认为原因主要有以下两点：1、个股利润增长率幅度远高于金价。假设成本保持不变为8亿元，金矿价值10亿元，则利润为2亿元；当金矿价值随着金价上涨100%后，利润上涨了500%。2、在金价中枢上行的背景下，各品位矿产资源有望得到价值重估。综上，在金价上涨的区间内，个股容易发生戴维斯双击，获得更高的收益。 资料来源：wind，国联证券研究所 2.2SSH黄金股票指数与其他股指相关性较低 SSH黄金股票指数与各类股指相关性较低，可用以分散组合风险。我们选取了代表大小盘的宽基指数、代表风格的各类指数、港股与美股指数的日度收益率来考察SSH黄金股与其相关性强弱。SSH黄金股与周期风格指数、中证红利指数相关性较高，分别为0.68/0.61，与其余股指相关性均不超过0.6，走势较为独立。 3.SSH黄金股票指数：聚焦盈利能力优异的金矿公司 3.1SSH黄金股票指数编制流程 SSH黄金股票指数（931238.CSI）发布于2017年10月17日，基日为2014年12月31日，基点1000点。指数主要从内地与香港市场中业务涉及黄金采掘、冶炼、销售的上市公司证券作为样本，选取前50只市值较大且流动性较好的个股，以反映内地与香港市场中黄金产业上市公司证券的整体表现。目前指数主要采用调整市值加权的方法来计算，调整频率为半年一次。 3.2SSH黄金股票指数行业集中 从指数成份股市值分布角度看，以市值300亿以下市值的中小盘个股为主。截止2024年5月21日，成份股总市值大于1000亿的有4只；总市值在500亿-1000亿之间的有7只；总市值在300亿-500亿之间的有5只