海外宏观周报：联储“大红人”Waller的降息门槛

宏观研究 2024.05.27 宏观研 究 专题研 究 证券研究报 告 联储“大红人”Waller的降息门槛 ——国泰君安海外宏观周报（20240519） 本报告导读： 联储“大红人”Waller表示4月CPI数据是令人欣慰的，但在劳动力市场没有显著走弱的情况下，需要再看到三至五个月的较好的通胀数据才会考虑在年底降息。这可能需要未来几个月核心PCE环比均值降至0.25%以下。 摘要： 5月23日（周四）公布了5月18日当周初请失业金人数为21.5万人，低于市场预期的22.0万和前值22.3万人，且从非季调数据来看，初申失业金人数仍处于历史较低水平，显示劳动力市场整体仍维持较强韧性，边际上缓解了市场对就业和经济走弱的担忧。5月11日当周续请失业金人数为179.4万人，略高于市场预期的179.3万人和前值178.6万人，从非季调数据来看，持续申领失业金人数整体上仍处于过去10年的较低水平。整体而言，初申失业金人数在5月4日当周由于一些特殊原因明显升高后，在随后的5月11日和18日连续两周回落，已经基本回落至升高前的水平，且非季调数据也处于历史低位，整体显示美国劳动力市场仍然维持较强韧性。 5月23日（周四）还公布了5月Markit制造业和服务业PMI（初值），均高于市场预期。5月Markit制造业PMI（初值）升至50.9，高于市场预期的49.9和前值50.0，服务业PMI（初值）升至54.8，大幅高于市场预期的51.2和前值51.3，为2023年6月以来新高。整体而言，无论是ISM制造业PMI，还是Markit制造业PMI，都处于回升趋势，也符合我们对海外制造业周期弱复苏的判断。而Markit服务业PMI的大幅超预期，可能更多是反映近期股市上涨带来的财富效应增强，进一步增加了居民消费（尤其是服务消费）的意愿，符合我们对美国经济保持韧性的判断。 美联储5月议息会议纪要，对于经济、就业和通胀的表示整体与近期联储官员的讲话保持一致，最大的增量信息在于联储官员对货币政策限制性程度的质疑。虽然在近期有部分联储官员已经对货币政策的限制性提出质疑，但在会议纪要中的用词为“many”（许多），仍然比市场预期的人数更多，“虽然货币政策被视为限制性的，但许多与会者对限制程度表示不确定”，进而引申为多位（various）参与者表示如果通胀出现上行风险，将支持再次加息，整体比市场预期的略微鹰派。 5月24日当周，联储官员的讲话整体基本延续近期基调，最大的亮 点在于联储“大红人”Waller对降息条件的明确，Waller表示4月CPI数据是令人欣慰的，但在劳动力市场没有显著走弱的情况下，需要再看到三至五个月的较好的通胀数据才会考虑在年底降息。7月议息会议时，联储将还会看到两份CPI数据（5、6月）和三份PCE数 据（4、5、6月）。而在9月议息会议时，联储将会看到四份CPI数据（5、6、7、8月）和四份PCE数据（4、5、6、7月），因此对于 Waller而言，首次降息的时间窗口大概率在9月，而这可能需要未来几个月核心PCE环比均值降至0.25%以下，甚至0.20%附近，但如果任何一个月的核心PCE环比超过0.30%，则可能代表9月降息无望整体而言，Waller在联储官员中属于偏鹰派，因此他对降息的预期 可能也能够代表一部分偏鹰派官员对降息的预期。 风险提示：美国通胀粘性超预期；金融风险再度爆发；地缘冲突升级。 郭新宇(分析师) 报告作者 021-38038436 guoxinyu@gtjas.com 证书编号S0880523110002 黄汝南(分析师) 010-83939779 huangrunan@gtjas.com 证书编号S0880523080001 汪浩(分析师) 0755-23976659 wanghao025053@gtjas.com 证书编号S0880521120002 韩朝辉(分析师) 021-38038433 hanchaohui@gtjas.com 证书编号S0880523110001 相关报告 通胀如期回落，零售小幅走弱 2024.05.19 不是终点是起点 2024.05.18 30-10y国债利差反转的必要条件 2024.05.13 美国就业降温幅度有限，持续性有待观察 2024.05.13 五一假期出行消费观察与海外热点解析 2024.05.05 目录 1.经济数据回顾：经济活动仍然保持韧性3 2.美联储跟踪：“许多参会者不确定货币政策的限制性程度”9 3.美国大选跟踪：特朗普在摇摆州领先优势小幅缩小10 4.经济日历13 5.风险提示13 1.经济数据回顾：经济活动仍然保持韧性 5月22日（周三）公布了美国4月成屋销售，4月成屋销售414万套（季调折年 数），低于市场预期的423万套，也低于前值422万套（修正后），为连续两个月 下降。周四公布的4月新屋销售63.4万套（季调折年数），大幅低于市场预期的 67.8万套，同时前值也由69.3万套下修至66.5万套。整体而言，美国3、4月成屋销售额新屋销售与开工，整体走弱，显示海外利率再度走高后对房地产部门的压制。往后看，若美国长端利率仍维持高位，则房地产仍将延续弱势。 图1：美国4月成屋销售414万套，低于预期和前值图2：4月新屋销售63.4万套，低于预期和前值 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 5月23日（周四）公布了5月18日当周初请失业金人数为21.5万人，低于市场 预期的22.0万和前值22.3万人，且从非季调数据来看，初申失业金人数仍处于历史较低水平，显示劳动力市场整体仍维持较强韧性，边际上缓解了市场对就业和经济走弱的担忧。5月11日当周续请失业金人数为179.4万人，略高于市场预期的179.3万人和前值178.6万人，从非季调数据来看，持续申领失业金人数整 体上仍处于过去10年的较低水平。整体而言，初申失业金人数在5月4日当周 由于一些特殊原因明显升高后，在随后的5月11日和18日连续两周回落，已经基本回落至升高前的水平，且非季调数据也处于历史低位，整体显示美国劳动力市场仍然维持较强韧性。 图3:初次申请失业金人数回落图4：非季调初请失业金人数仍处于历史较低水平 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图5:持续申领失业金人数小幅上升图6：非季调持续申领失业金人数下降 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 5月23日（周四）还公布了5月Markit制造业和服务业PMI（初值），均高于市场预期。5月Markit制造业PMI（初值）升至50.9，高于市场预期的49.9和前值50.0，服务业PMI（初值）升至54.8，大幅高于市场预期的51.2和前值51.3，为 2023年6月以来新高。整体而言，无论是ISM制造业PMI，还是Markit制造业PMI，都处于回升趋势，也符合我们对海外制造业周期弱复苏的判断。而Markit服务业PMI的大幅超预期，可能更多是反映近期股市上涨带来的财富效应增强，进一步增加了居民消费（尤其是服务消费）的意愿，符合我们对美国经济保持韧性的判断。 图7:美国4月Markit制造业PMI小幅回升图8：美国4月Markit服务业PMI大幅回升 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 5月24日（周五）公布了5月密歇根大学消费者信心指数（终值）。5月消费者 信心指数（终值）大幅回落至69.1，为2023年12月以来的最低值，但略高于市场预期的67.7。但由于疫后消费者信心指数这类的调查数据（SoftData）与消费者开支等实际经济数据（HardData）的相关性明显减弱，因此我们认为消费者信心的大幅走弱对未来消费者实际支出的指示意义相对较弱，并不能说明美国消费的明显走弱。通胀预期来看，未来1年通胀预期回落至3.3%，低于市场预期的3.4%和初值3.5%，未来5年通胀预期回落至3.0%，低于市场预期的3.1%和初值 3.1%，也暗示美国通胀在一季度大幅走高后，进入二季度后可能将出现缓解。 图9:美国5月消费者信心明显回落图10：美国5月消费者通胀预期明显回落 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图11：美国通胀跟踪 指标名称重要 2023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-05 CPI同比***CPI环比***核心CPI同比***核心CPI环比***核心CPI三个月年化环比***核心CPI六个月年化环比***房租环比***超级核心通胀环比*** 3.7% 3.2% 3.1% 3.4% 3.1% 3.2% 3.5% 3.4% 0.4% 0.1% 0.2% 0.2% 0.3% 0.4% 0.4% 0.3% 4.1% 4.0% 4.0% 3.9% 3.9% 3.8% 3.8% 3.6% 0.3% 0.2% 0.3% 0.3% 0.4% 0.4%0.4% 0.3% 3.1% 3.2% 3.5% 3.3%3.2% 4.0% 4.2%3.9% 4.5% 4.1% 3.7% 3.2% 3.1% 3.6% 3.9% 4.0% 0.6% 0.3%0.2% 0.4%0.4% 0.4% 0.6%0.8% 0.4% 0.5%0.6% 0.4% 0.6% 0.3% 0.5% 0.4% PPI同比*PPI环比*核心PPI同比**核心PPI环比** 1.8% 1.1% 0.8% 1.1% -0.1% 1.0% 1.6% 1.8% 2.2% 0.2% -0.3% 0.1% 0.3% 0.6% -0.1% 0.5% 2.3% 2.2% 1.9% 1.8% 2.0% 2.1%2.1% 2.4%0.5% 0.0% 0.1% 0.2% 0.0% 0.5% 0.3% -0.1% 进口价格同比* -1.5% -1.8% -1.6% -2.4% -1.3% -0.9% 0.4% 1.1% PCE同比**PCE环比**核心PCE同比***核心PCE环比***核心PCE三个月年化环比***核心PCE六个月年化环比***季度核心PCE环比**GDP平减指数环比*非农时薪环比***亚特兰大工资跟踪*ECI年化环比*** 3.4% 2.9% 2.7% 2.6% 2.5% 2.5% 2.7%0.3% 0.4% 0.0% 0.0% 0.1% 0.4% 0.3% 3.6% 3.4% 3.2% 2.9%2.9% 2.8% 2.8% 0.3% 0.1% 0.1% 0.2% 0.5%0.3%0.3% 2.2% 2.3%2.3% 1.6%1.9%0.5%0.4% 3.0% 3.7% 4.4% 2.7%2.3%1.9%0.5% 2.7%3.0% 3.0% 0.9% 0.8% 0.8% 0.3% 0.3% 0.4% 0.3% 0.5% 0.1% 0.3% 0.2% 5.8%5.8% 5.6%5.6% 5.5% 5.4% 5.2% 1.0% 0.9% 1.2% 一年通胀预期(UMich)*五年通胀预期(UMich)**一年通胀预期(NYFed)*三年通胀预期(NYFed)*五年通胀预期(NYFed)*一年通胀预期(谘商会)* 3.2% 4.2% 4.5%3.2% 3.1% 2.9% 3.0% 2.9%2.8%3.0% 3.2% 3.3% 2.8% 3.0% 2.9%2.9%2.9% 3.0%3.0% 3.7%3.0% 3.6% 3.4% 3.0% 3.0%2.4%2.5% 3.0% 3.3% 3.0%3.0% 2.6% 2.7% 2.9% 2.8% 2.8% 2.7% 2.7% 2.5% 2.9% 2.6% 2.8% 5.7% 5.9% 5.7% 5.5% 5.3%