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联想集团FY24Q4业绩点评：行业复苏与AI PC技术领先共振，重回增长周期

2024-05-27 秦和平国泰君安证券刘银河

联想集团盈利预测及投资建议概览

业绩总览：

联想集团成功走出低谷，FY2024Q4实现了收入同比增长9%，达到138亿美元，并录得2.5亿港元的归属普通股东净利润，远超出市场预期的1.6亿港元。

分版块营收：

主营业务全面恢复增长：IDG、SSG和ISG等主要业务板块均展现出强劲的增长势头，分别同比增长6.8%、10.3%和15.1%，展现了多元化战略的有效性。
IDG：PC全球市场份额达到23%，增速高于市场平均水平，预计PC市场总量将恢复至疫情前水平。智能手机业务亦表现亮眼，出货量同比增长23%，推动收入增长14%。
SSG：运维服务和项目及解决方案服务收入占比显著提升至55%，带动运营利润率提升1.7个百分点至21.4%。关键通用解决方案业务持续增长，数字化办公空间和混合云服务合同总值分别同比增长33%和82%。
ISG：存储业务收入同比增长70%，跃升至全球第三位，AI服务器占比约为29%，并获得了70亿美元的潜在客户订单。随着GPU供应缓解和DDR5技术顺利过渡，预计ISG将在FY2025Q4实现利润改善。

盈利预测：

预计联想集团将在未来几年内实现稳健增长，我们将FY2025E-FY2027E的营收预测上调至622/652/673亿美元（FY25E-FY26E前值为600/656亿），同时上调归母净利润至14.7/18.5/20.0亿美元（FY25E-FY26E前值为12.1/16.2亿）。

估值与评级：

基于FY2025 PE估值为16倍，我们对港股（992.HK）的目标价上调至14.1港币，维持“增持”评级。

风险提示：

全球IT开支收紧：全球经济环境的不确定性可能影响IT投资决策。
PC去库存：库存管理不当可能导致业绩波动。
AI PC出货：AI PC的市场需求可能低于预期，影响销售和利润。

通过上述分析，联想集团展现出了在多元化战略下的稳健增长态势，特别是在AI PC技术的引领下，显示出强大的市场潜力。投资建议基于其行业领先地位和AI PC技术优势，以及对未来的盈利预测和估值分析，推荐投资者关注联想集团的未来发展。

盈利预测及投资建议：调高FY2025E-FY2027E营收为622/652/673亿美元（FY25E-FY26E前值为600/656亿），对应调高归母净利润分别为14.7/18.5/20.0亿美元(FY25E-FY26E前值为12.1/16.2亿)。基于FY2025 PE16X，提升港股（992.HK）目标价至14.1港币，维持“增持”评级。全面恢复增长，走出低谷。联想集团FY2024Q4收入同比+9%至138亿美元（预期131亿元）；毛利率同比+0.6pct至17.6%（预期16.7%）；归属普通股东净利润同比+118%至2.5亿（预期1.6亿）。多元化显成效，PC之外业务营收占比达新高45%，同比提升1.5 pct。主营业务全面恢复增长，IDG/SSG/ISG收入同比分别+6.8%/+10.3%/15.1%，OPM分别7.4%/21.4%/-3.8%，同比分别+0.6pct/+1.7pct/-4.2pct。 IDG持续扩大领先地位，SSG盈利强劲，ISG潜在订单充足。1）IDG：PC全球市场份额23%，增速高于市场约6pct，巩固领先地位，预计PC市场总量将恢复至高于疫情前水平；智能手机出货量同比+23%带动营收同比+14%，其中亚太/EMEA市场全财年收入增速分别+88%/+40%。 2）SSG：运维服务和项目及解决方案服务收入占同比提升5pct至55%，带动运营利润率同比提升1.7 pct至21.4%，关键通用解决方案保持强劲增长，数字化办公空间/混合云服务合同总值分别同比+33%/+82%。 3）ISG：存储收入同比+70%，跻身全球第三，服务器中AI服务器占比约29%，已获得70亿美元潜在客户订单。随GPU供应缓解、DDR5顺利过渡、研发投入克制，有望于FY2025Q4实现扭亏。行业复苏与AI PC技术领先共振。据IDC数据，全球PC出货量连续两年下滑后首次于2024 Q1录得同比增长1.5%。AI PC的技术驱动型创新与行业复苏周期形成共振，联想发布两款Copilot+PC，搭载的高通NPU处理速度达45 TOPS（行业最高），微软赋能离线LLM功能。预计2024年全球约10% PC将升级为AI PC，联想持续受益。风险提示；全球IT开支收紧；PC去库存缓慢；AI PC出货未及预期。 1.业绩总览：走出低谷，利润超预期图1Q4营收同比+9%至138亿美元图2Q4毛利率同比提升1 pct至18% 图3Q4经营利润同比高增68%，经营利润率同比提升1 pct至4% 图4Q4净利润同比高增139%至2.5亿美元，净利润率同比提升1 pct至2% 2.分版块营收：主营业务全部恢复增长，ISG利润改善在即图5IDG收入同比+7%至105亿美元图6IDG经营利润同比提升17%至7.7亿美元图7ISG收入同比+15%至25亿美元图8ISG经营利润率同比-4pct至-4% 图9SSG收入同比+10%至18亿美元图10SSG经营利润同比+20%至3.9亿美元 3.盈利预测 PC即将迎来疫情后的新换机周期，行业回暖在即，同时AI PC催化，有望提振联想PC出货量即ASP。AI服务器潜在订单充足，ISG利润改善在即。我们持续看好联想集团在PC领域的领先地位，推进相关基础设施及服务的生态建设。我们调高FY2025E-FY2027E营收为622/652/673亿美元（FY25E-FY26E前值为600/656亿），对应调高归母净利润分别为14.7/18.5/20.0亿美元(FY25E-FY26E前值为12.1/16.2亿)。估值方面，我们选取可比全球PC龙头厂商作为可比公司，鉴于联想集团PC行业龙头地位以及AI PC进展领先，我们给予公司FY25 PE 16X，提升港股（992.HK）目标价至14.1港币，维持“增持”评级。图11可比公司估值表图12联想集团财务报表预测（单位：百万美元） 4.风险提示全球IT开支收紧；PC去库存缓慢；AI PC出货未及预期。

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