成本费用优化利润端超预期，泛货架推进下需求持续释放

核心观点 ⚫流量端：用户增长保持健康态势，人均时长维持在120min以上。1Q24快手DAUyoy+5.2%至3.94亿；MAU yoy+6.6%至6.97亿。人均单日时长yoy+2.1%至129.5min。用户总使用时长同比增长8.6%。用户增长方面，渠道结构优化和算法改进，用增ROI有所提升，用户体验改善。内容消费方面，平台持续打造差异化特色内容供给，春节档中20部由快手星芒短剧出品的短剧实现单部播放量破亿，其中由7部播放量在3亿以上。用户搜索心智持续渗透，1Q月均使用快手搜索的用户同比增长超15%，搜索营销服务收入同比增长超50%。我们预计2Q24平台DAU有望yoy+4.4%达3.92亿。 ⚫广告：内循环保持高速增长，外循环广告恢复。1Q24广告收入yoy+27.4%至167亿元（略超彭博一致预期的165亿元），广告占总收入比达到新高56.6%，活跃营销客户数同增90%。其中内循环持续高增，增速超过电商GMV增速，我们判断得益于算法优化和广告产品迭代，包括全站推广和智能托管等产品提升商家的投流意愿，内循环广告take rate同比略有提升。外循环同比恢复显著，尤其在传媒资讯（短剧日均付费消耗同比增长超4倍）、教育培训、游戏等行业取得持续增长。我们预计2Q24广告收入有望实现23%的同比增速。 ⚫电商：供给持续丰富、泛货架场景建设带动需求持续释放。1Q24快手GMVyoy+28.2%至2881亿元，其他业务收入（主要以电商佣金为主）yoy+47.6%至42亿元，绝对值超过彭博一致预期值6.1%，我们判断主要系达人分销抽佣贡献部分增量，以及泛货架场域相对高TR品类占比或有提升。需求侧，1Q电商月付费用户同比增长22.4%达1.26亿，电商月活渗透率yoy+2.4pct达18.1%。供给侧，月动销商家数同比增长约70%，月均新入驻动销商家数同比持续高速增长。泛货架场域GMV超大盘增长，占GMV比例约25%，泛货架场域日均动销商家同比增速超50%、日均买家同比增速超60%。短视频GMV同比增长接近100%。我们认为，供给丰富度持续提升，泛货架、短视频、搜索等购物场景的买家心智持续渗透，2Q24GMV同比增长25%左右，带动以电商佣金为主的其他业务收入同增22%左右。 项雯倩021-63325888*6128xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120李雨琪021-63325888-3023liyuqi@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135杨妍yangyan3@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523030001 ⚫直播：收入同比下滑8%，符合预期。1Q24快手直播收入同比下滑8%至86亿元，主要系公司直播生态治理。我们预计2Q24直播同比下滑18%（2Q23相对高基数）。 金沐阳jinmuyang@orientsec.com.cn ⚫1Q24经调整净利润达44亿元，海外减亏显著。1Q24毛利率yoy+8.4pct、qoq+1.7pct至54.8%（彭博一致预期为52.6%），我们判断主要系收入结构中高毛利的广告、电商业务占比提升，带宽和服务器使用效率提升。1Q24销售费用94亿元，销售费用率yoy-2.7pct。研发费用、行政费用绝对额同环比均实现下降。1Q24公司实现经调整净利润43.88亿元（绝对值超彭博一致预期值37.21%），其中国内1Q24经营利润达39.91亿元、海外经营亏损收窄至2.68亿元。我们预计2Q24经调整净利润42亿元，海外全年减亏显著。 快手4Q23点评：利润超预期，看好24年泛货架推进下电商业务发展2024-03-29快手3Q23前瞻：流量旺季用户和时长环比改善，延续盈利能力改善趋势2023-10-20快手2023投资者日：社区和用户高质量发展，商业化生态效率和成效不断改善2023-09-25 ⚫宣告160亿港元回购计划。公司公告称将在未来3年，拟用不超过160亿港回购公司B类股份。截至5月22日，公司根据现有股份购回计划（总额不超过40亿港元）以合计30.9亿港元购回6170万B类股份。 盈利预测与投资建议 ⚫我们预计24-25年公司经调整归母净利润为171.66/250.66亿元（原预测161.23/225.35亿元），新增26年经调整归母净利润预测322.35亿。由于1Q24利润端超预期，成本费用进一步优化，因此我们调整了对毛利率和各项费用的预测。 采用PE估值，参考可比公司给予公司24年17xPE估值，24年经调整净利润171.66亿元，对应合理价值为2,918亿CNY/3,204亿HKD（汇率0.911），目标价73.82港元/股，维持“买入”评级。 风险提示：宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，海外业务亏损加大 盈利预测假设调整情况和投资建议： -收入端：整体调整幅度不大，24-26年总收入由1279/1436/1564亿元调整至1261/1419/1561亿元。 （1）直播：调整幅度不大，将24-26年的收入由359/359/359亿元下调至354/354/354亿元。 （2） 广 告 ： 考 虑 到 宏 观 经 济 恢 复 较 慢 ， 将24-26年 的 收 入 由732/846/935亿 元 下 调 至725/841/938亿元。 （3）电商：考虑到行业竞争因素略微调整收入预测，24-26年的收入由187/231/270调整至182/224/268亿元。 -成本费用率：由于收入结构改善以及带宽和服务器使用效率的优化，略微上调24-26年毛利率由此前的53.2%/54.9%/57.1%至53.7%/55.6%/57.4%。考虑到电商和本地补贴力度或有增加、流量端保持增长，24-26年销售费用率由此前的31.0%/30.2%/29.2%上调至31.6%/30.7%/29.4%，研发费用率由9.4%/8.8%/8.4调整至9.3%/8.3%/7.9%，行政费用率由2.6%/2.5%/2.6%调整至2.1%/2.1%/2.1%。 由于公司集团层面已实现盈利，我们采用PE估值法，参考可比公司估值水平给予公司24年17xPE估值，24年公司经调整净利润171.66亿元，对应合理价值为2,918亿CNY，折合3,204亿HKD（港币兑人民币汇率0.911），目标价73.82港元/股，维持“买入”评级。 风险提示宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，海外业务亏损加大 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。