云意电气首次覆盖：汽车电子行业老兵，成长业务放量带动业绩增长

——云意电气首次覆盖 公司主营汽车智能核心电子产品，已形成车用智能电源控制器、智能雨刮系统产品、车用精密注塑类产品、传感器类产品等多业务板块。公司在智能电源控制器行业龙头地位突出，产品综合销量多年位居行业第一。从业绩层面看，2019~2023年营收CAGR为23.68%，其中，2023年营收16.71亿元，同比+42.29%，系公司加大市场开拓力度，成长业务销量快速提升，实现份额突破。2023年公司毛利率微增至30.90%，系公司规模采购原料降低单位成本，推进精益生产体系建设，及部分业务零部件自制率提升。2019~2023年归母净利润CAGR为21.79%，其中，2023年归母净利润3.05亿元，同比+124.07%。 ◼进口替代持续推进，成熟业务基本盘稳固 公司成熟业务主要是智能电源控制器，产品包括整流器、调节器，主要用于传统燃油汽车，对电源控制器产品的需求量大。从整车配套市场看，燃油车市场具有长尾效应，在未来一定时间内仍将占据主导，2023、2024Q1我国传统燃料汽车销量占比分别为68.55%、68.90%。从售后市场看，2023年我国传统燃料汽车保有量达3.16亿辆，同比+3.14%。公司产品质量优异，是国内唯一可原位替代国际同类产品的电源控制器；产业链垂直整合程度高，具备成熟的车用大功率二极管制备能力、车用精密支架注塑成型工艺能力，高自制率筑牢成本优势。公司客户涵盖长安福特、上汽通用、奔驰、宝马等国内外车企。 最新收盘价（元）6.6512mth A股价格区间（元）4.61-7.70总股本（百万股）874.64无限售A股/总股本97.44%流通市值（亿元）56.67 ◼技术为矛，推动成长业务规模快速扩张 1）智能雨刮系统。全球汽车前装雨刮总成市场规模相对稳定，但随雨刮总成向智能化、轻量化、高性能方向发展，我们认为智能雨刮系统占比有望提升。公司掌握无骨正向压力分布设计算法等多项关键核心技术，同时在核心零部件胶条领域实现自主研发生产，年配套量超1,500余万根。公司产品已进入比亚迪、上汽大众、长安汽车、江淮汽车、奇瑞汽车等知名车企。2）氮氧传感器，产品主要应用于柴油车，欧盟、美国等市场中柴油车在商用车领域占主导，叠加限制NOx排放的法规趋严，我们认为氮氧传感器产品需求有望持续增长。公司掌握陶瓷芯高温共烧、底层控制算法及芯片开发等核心技术。OE市场，公司高精度氮氧传感器已通过国内2家主机厂和国外1家主机厂验证，实现大批量生产；售后市场，公司已达到世界领先水平。3）车用精密注塑类产品。公司聚焦核心技术能力，顺应新能源汽车市场快速发展的行业趋势，拓展充电枪、高压连接器等新产品，扩大业务规模。 ◼投资建议 我们预计公司2024~2026年营收分别为22.73、30.00和38.16亿元，同比+36.00%、+32.01%和+27.17%；归母净利润分别为4.19、5.49和7.11亿 元 ， 同 比+37.27%、+31.12%和+29.51%；对 应2024年5月23日股价，公司PE分别为13.89、10.60、8.18。考虑公司成熟业务基本盘稳固，智能电源控制器产品质有望加速进口替代，实现市占率提升。成长业务有望放量，智能雨刮系统供应比亚迪、长安汽车等头部车企，氮氧传感器在OE市场已通过国内外多家主机厂验证，精密注塑业务领域拓展充电枪、高压连接器等新产品。综上，我们认为，公司业绩有望维持较高增速，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼风险提示 产品质量风险、新产品开发风险、原材料价格波动风险、国际贸易环境变化风险 目录 1汽车电子行业老兵，业绩持续稳健增长......................................5 1.1深耕汽车电子行业，持续拓宽产品品类...........................51.2营收规模持续增长，毛利率稳定在高水平........................8 2进口替代推进，成熟业务基本盘稳固.......................................10 2.1行业长尾效应+公司成本优势，智能电源控制器业绩稳步增长......................................................................................102.2大功率车用二极管技术领先，内部配套转外销..............13 3技术为矛，推动成长业务规模快速扩张....................................14 3.1掌握关键核心技术，智能雨刮系统供应头部客户...........143.2实现OE市场批量生产，氮氧传感器销量有望高增.......173.3顺应电动化发展趋势，精密注塑拓展相关新品..............19 4盈利预测...................................................................................20 5估值与投资建议........................................................................22 6风险提示...................................................................................22 图 图1：公司发展历史...............................................................5图2：公司产品可分为成熟、成长业务..................................6图3：公司股权结构...............................................................7图4：2024Q1营业收入4.73亿元，同比+41.08%...............8图5：2024Q1归母净利润1.04亿元，同比+30.37%...........8图6：2020~2023年成长业务（智能雨刮、车用精密注塑、传感器类产品）营收CAGR为57.65%（单位：亿元）8图7：2020~2023年成长业务营收占比由7.10%升至27.01%........................................................................................8图8：2020~2023年外销营收CAGR为46.25%（单位：亿元）.................................................................................9图9：2020~2023年外销营收占比由18.10%升至28.44%...9图10：2020~2023年汽车电子业务营业成本中直接材料占比由81.60%升至82.60%（单位：亿元）.........................9图11：2022~2023年公司综合毛利率稳定在30%左右........9图12：2023年公司期间费用率为11.02%，同比-5.42pcts......................................................................................10图13：2023年公司销售净利率为19.62%，同比+7.75pcts......................................................................................10图14：2023年至今我国传统燃料车销量略有企稳..............10图15：2024Q1我国传统燃料汽车销量仍占主导................10图16：2019~2023年我国传统燃料汽车保有量CAGR为5.35%............................................................................11图17：公司智能电源控制器产品可靠性高..........................11图18：公司具备车用大功率二极管制备能力、车用精密支架注塑成型工艺能力.........................................................12 图19：2023年整流器、调节器销量恢复同比增长.............12图20：2019~2023年整流器、调节器毛利率维持较高水平12图21：公司智能电源控制器产品客户..................................13图22：公司将大功率车用二极管芯片处理工艺由切割法升级为化学法........................................................................13图23：至2020年底，公司大功率车用二极管年产能已达2.3亿只...............................................................................14图24：预计2030年我国汽车前装雨刮市场将达到14.25亿美元...............................................................................14图25：电动雨刮器结构示意图............................................15图26：公司智能型雨刷产品性能优异..................................16图27：2023年公司智能雨刮系统销量1922.23万只，同比+125.29%......................................................................16图28：氮氧传感器应用示意图............................................17图29：2021年欧盟商用车保有量中柴油占比均超90%.....17图30：2021~2023年欧盟商用车新增登记量中柴油仍占据主导（单位：万辆）.........................................................17图31：2022年美国商用卡车保有量中柴油占比达75.70%18图32：2023年我国商用车用多缸柴油机销量204.85万台，同比+22.66%................................................................18图33：2023年我国商用车用多缸柴油机销量前三市占率合计45.79%..........................................................................18图34：高温共烧陶瓷工艺....................................................19图35：2023年公司传感器类产品售后服务市场销量14.92万只，同比+233.10%.......................................................19图36：公司拓展新能源汽车市场相关新品..........................20 表 表1：公司主要产品情况..................