非金属建材行业23年报及24Q1季报总结及展望：玻纤曙光已现，地产链共盼春来

玻纤曙光已现；地产链共盼春来 ——非金属建材行业23年报及24Q1季报总结及展望 2 0 2 4.5.1 7 中泰证券研究所所长助理/建材&化工首席孙颖博士执业证书编号：S0740519070002Email：sunying@zts.com.cn 研究团队：孙颖、韩宇、刘铭政、聂磊 23年房屋施工面积同比-7.36%，地产整体需求显著承压，但其中又呈现一定结构分化，体现在新开工面积同比-20.4%，而竣工面积同比+17%，需求端的结构分化在建材各个细分得到映射，与新开工联系更为紧密的水泥行业23年利润下降约50%，但竣工端品种浮法玻璃价格修复，库存去化，盈利提升。品牌建材板块需求端涉及新开工、施工、竣工等多个端口，23年收入整体承压，虽毛利率受益原材料成本下行而普遍有所修复，但信用减值进一步拖累盈利恢复。玻纤板块量增价跌盈利承压，23年玻纤产量同比+5.2%，但直接纱均价同比-27.3%，龙头企业凭借成本优势和更优产品结构维持较强盈利韧性。药玻板块格局分化，模制瓶企业盈利水平稳中有升，管制瓶企业净利率同比下降4-5pcts，中硼硅升级下模制瓶赛道充分受益。 一、玻纤：拐点已至，行业发展进入新常态玻纤方面，23年各大玻纤细分应用方向需求增速承压，叠加新建/冷修产线在上半年点火/复产，其产能爬坡后于下半年对市场构成 显著增量冲击，行业价格于Q3出现环比显著下行，并持续创下历史新低。23年巨石（粗纱）/泰山玻纤/国际复材/山东玻纤/长海股份吨均价分别同比-31.3%/-21.6%/-12.4%/-29.4%/-14.7%，价格大幅下滑拖累盈利，扣非吨净利分别同比-63.4%/-55.3%/-59.5%/转亏/-53.7%，各企业销量则大多有所上升，分别同比+18%/+17%/+3.4%/+7.2%/-1.3%。24Q1各玻纤企业盈利同比仍有较大压力，中国巨石粗纱吨净利环比下行至200元左右，山东玻纤、国际复材同比转亏。3月末、4月中旬粗纱、电子纱分别开启复价，行业底部夯实，价格恢复望引领季度业绩逐步修复。展望全年，我们预计24年粗纱供给增速约4.5%，电子纱新增供给约-1.0%，需求稳健增长，预计24行业供需有所改善。当前处周期底部，龙头优势明显，PB估值仍低，性价比高。 二、品牌建材：减值拖累盈利表现，C端优势企业韧性较强需求压力下23年行业收入增速有所承压，C端具备优势或转型更快的龙头企业收入表现更佳，23年东鹏/北新/三棵树/雨虹收入分别 同比+12.2%/+11.3%/+10%/+5.2%。23年各企业虽毛利率有所修复，但减值拖累板块盈利表现，我们统计的16家板块企业23年合计信用减值规模达36.6亿，占板块企业合计归母净利润的40.7%。原材料降价幅度收窄的背景下，盈利修复更要看企业自身经营管理、渠道策略和多元化扩展落地情况；C端企业在下游客户信用恶化的环境下，有经销商群体作为信用缓冲，同时自身也保持着严苛的信用风险控制政策，受减值的拖累明显较小。B端市场面临信用风险和需求下滑压力下，各企业普遍积极向经销渠道进行拓展。23年各企业非直销的经销渠道收入占比普遍达到60%以上。 三、玻璃：药玻稳步成长；浮法景气由强转弱；光伏玻璃价格反弹1）药用玻璃：23年至24Q1中硼硅产品升级持续加速，模制瓶赛道格局优异，代表企业山东药玻2023/24Q1归母净利同比 +25%/+33%，随原燃料成本下降，盈利弹性可期。管制瓶竞争加剧，代表企业力诺特玻、正川股份2023年归母净利润同比-43%/-38%，24Q1随产品价格及成本企稳，盈利同比有所回升。2）浮法玻璃：23年行业景气回升，企业盈利逐季修复；24Q1需求疲弱，价格走低，但成本下降致使行业盈利尚可，板块归母 净利在23Q1低基数上同比+79%。此外，浮法龙头旗滨集团23年光伏玻璃业务毛利率22%，跻身光伏玻璃龙头水平，未来有望凭借光伏玻璃后发优势打开持续成长空间。3）光伏玻璃：23年量增价稳，板块公司营收/归母净利同比+33%/+17%；24Q1原料成本下降，板块公司营收/归母净利同比 +6%/+42%。24年需求延续高增、供给增速放缓，光伏玻璃价格低位具备向上弹性；叠加成本下行，盈利修复空间有望打开。 四、水泥和减水剂：盈利磨底，静待修复1）水泥：23年板块营收/扣非净利同比-8%/-56%，系需求弱/价格跌/成本高所致。24Q1因价格和需求同步下滑，板块收入同比 -27%，扣非净利同比由盈转亏。2023年上市公司吨盈利水平基本接近15-16年行业的10年最低位水平，海螺水泥毛利率与2008年最低水平基本持平，全国水泥煤价差处于2009年以来15%分位。24年需求韧性+错峰趋严+煤价下行，底部有望夯实。2）减水剂：受需求下滑影响，23年板块营收/归母净利同比-14%/-31%，24Q1减水剂价格持续下行，成本端环氧乙烷均价有所 回落，期待需求恢复推动行业盈利修复。 五、安全建材：扩容逻辑不变，静待景气复苏1）青鸟消防：23、24Q1营收分别同比+8%、+10.3%，归母净利分别同比+15.7%、+1.7%。23-24Q1公司报警、疏散等核心业 务平稳增长，“五小系统”、工业消防等新产品体系拉高收入增速。公司毛利率与现金流同比持续改善，堪称高质成长的典范。2）建筑减隔震：项目资金压力仍是影响行业核心症结，龙头短期控规模保证经营质量，政策边际向好，静待不利因素消退后扩 容逻辑兑现。 3）铝模板：行业调整换挡竞争加剧，但龙头志特新材依托多重优势仍维持规模增长，期待行业出清加速格局优化，龙头重回盈利通道。 六、工业涂料：集装箱涂料销量复苏，但盈利仍待修复麦加芯彩：23、24Q1营收分别同比-17.8%、+31.2%，归母净利分别同比-35.8%、-49.8%。23年集装箱涂料收入同比-38%， 24Q1收入已达23年全年的37%，销量复苏引领集装箱涂料收入贡献提升，24Q1集装箱涂料单价仍低于23年全年，期待量增推动价格提升，推动盈利修复。23年风电涂料营收同比+27.3%，占比44.7%，毛利率46.4%（+6.3pcts）。长期看，公司是国内集装箱涂料和风电涂料领域头部供应商之一，且不断向船舶涂料、桥梁和钢结构涂料等新领域拓展，有望成为工业重防腐涂料平台型企业。 七、投资建议和风险提示1）投资建议：总体看，当前地产链需求端承受较大压力，玻纤景气已有复苏，拐点已现。缺乏全面的景气度支撑下，选股 更应看重行业格局+龙头阿尔法。格局端来看，玻纤、石膏板、防水以及涂料相对更好，特别是当前玻纤行业底部已明，24年供需望持续改善，重点推荐【中国巨石】【中材科技】【长海股份】。品牌建材板块当前面临需求端和信用减值的双重压力，但龙头企业盈利依然有强韧性，24年期待减值压力趋缓和渠道转型见效推动龙头业绩有所修复，重点推荐【北新建材】【伟星新材】【东方雨虹】【三棵树】【坚朗五金】。玻璃和水泥行业在需求不济，产能过剩的压力下价格端承压，玻璃核心关注药用、光伏玻璃等需求端较好品种，重点推荐【旗滨集团】【山东药玻】。水泥关注底部龙头成本优势、海外以及新品类业务扩张，并且期待行业格局在当前历史底部盈利下有所优化。重点推荐【海螺水泥】【华新水泥】。2）风险提示：需求不及预期；现金流恶化；原材料价格大幅上涨；数据与实际情况偏差；使用的公开资料信息滞后或更新不 及时风险。 23-24Q1地产仍承压，期待财政政策发力托底需求 玻纤：拐点已至，行业发展进入新常态 品牌建材：减值拖累盈利表现，C端优势企业韧性较强 目录 4玻璃：药玻稳步成长；浮法景气由强转弱；光伏玻璃价格反弹 水泥和减水剂：盈利磨底，静待修复 C O N T E N T S 安全建材：扩容逻辑不变，静待景气复苏 工业涂料：集装箱涂料销量复苏，但盈利仍待修复 投资建议和风险提示 CCONTEN23-24Q1地产仍承压，期待财政政策发力托底需求 1.1 23年地产需求结构分化，24Q1地产指标全面走弱 ◼23年房屋施工面积同比-7.36%，地产整体需求显著承压，但其中又呈现一定结构分化，体现在新开工面积同比-20.4%，销售面积同比-8.5%，而竣工面积同比+17%，增速亮眼。 ◼24Q1地产销售承压，3月环比降幅收窄。据国家统计局，24年1-3月全国商品房累计销售面积2.3亿平，同比-19%。一方面，上年同期受疫情积压需求集中释放影响，基数较高；另一方面，今年春节假期时间长，也一定程度上影响住房需求入市节奏。春节后在核心城市政策优化带动下，3月商品房销售面积同比降幅略有收窄。整体来看，当前购房者收入及房价预期尚未完全恢复，整体市场仍有调整压力。 ◼销售压力下，开工竣工表现双弱。据国家统计局，24年1-3月新开工面积同比-28%，3月新开工面积同比-26%，在销售前景不明朗、库存去化周期较长的背景下，预计开工调整仍将延续。24年1-3月竣工面积同比-21%，3月竣工面积同比-22%，整体表现仍相对较弱，这主要反映竣工周期逐步见顶，但近年累积应交而未交缺口仍存，在合同约束和政策兜底下，保交付或可提供一定潜在支撑。 来源：国家统计局、Wind、中泰证券研究所 ◼预计24年地产销售、新开工和开发投资或仍有较大压力。据中指数据，24年一季度，全国300城住宅用地供求两端延续低温态势，推出和成交面积同比分别下降30.6%、10.6%。整体来看，24年以来核心城市土拍明显回暖，但多数城市土地市场仍面临较大调整压力，全国层面土地市场低迷态势并未改变。中指研究院预测24年在中性情形下，全国商品房销售面积为11.4亿平，同比-4.9%；全国商品房销售额为12万亿元，同比-2.4%；全国房地产开发投资额10.9万亿元，同比-6.1%；全国房屋新开工面积8.3亿平，同比-10%。 1.3中央：明确进一步优化房地产政策，稳市场、防风险、促转型政策或持续发力 ◼24年《政府工作报告》针对房地产的政策整体延续了上年末中央经济工作会议对楼市的定调，重点提及要标本兼治化解房地产风险、加快构建房地产发展新模式、加大保障性住房建设和供给、满足居民刚性住房需求和多样化改善性住房需求等方面，明确提出要“优化房地产政策”。4月30日政治局会议提出，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，灵活运用利率和存款准备金率等政策工具等。 1.4地方：一线城市放松限购，多地优化公积金贷款政策、阶段性取消贷款利率下限 ◼2024年一季度全国有近90省市（县）出台政策超100条。春节前，一线城市接连放松限购政策，3月底北京进一步优化了执行3年的离婚限购政策，上海、深圳对70/90政策进行优化，信号意义明显，预计2024年政策环境将保持宽松，且有望持续加力。今年以来，二三线城市继续从取消限购、完善二套房认定标准、优化公积金贷款政策、优化限售、发放购房补贴等方面促进住房需求释放，1月底苏州全面取消限购，3月14日，杭州取消了二手房限购政策，进一步提振市场信心。 1.5房企融资：推动房地产融资协调机制落地，“白名单”项目陆续获得贷款 ◼2024年3月，监管部门多次指出要一视同仁满足不同所有制房地产企业的合理融资需求，推动城市房地产融资协调机制落地见效。根据住建部通报数据，截至2月28日，全国31个省份276个城市已建立城市融资协调机制，共提出房地产项目约6000个，商业银行快速进行项目筛选，审批通过贷款超2000亿元。融资协调机制的加快建立，有利于房地产企业特别是部分民企的资金流动性得到改善。 1.6 24年核心关注“三大工程”托底投资和需求 ◼2023年12月中央经济工作会议指出要加快推进保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造等“三大工程”建设，中央层面进一步定调发展要求，“三大工程”有望进入落地期，托底投资和需求。 ◼23年7月国常会通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，指出在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项