品牌定位重构，电动化加速

成长复盘：24年开启新周期，品牌向上+渠道革新，电动化率提升 ①15-17年，上一轮红利期：自主SUV红利+帝豪、博越等爆款车型推出，销量持续提升；②17-20年，阵痛期：购置税减征退坡+公司管理层结构复杂+产品周期老化，在国内自主+新势力竞争下稍显不足；③21年-23年，转型尝试期，油改电价差较大、多品牌价格带重叠，混动转型较慢。 新能源：银河、极氪、领克定位清晰，24年新能源渗透率有望45%+ ①银河：23年推出，补齐10-20万价格带新能源ToC端产品布局。吉利原有10-20万新能源车主要靠吉利本品牌及几何。其中，几何主要面向ToB端，而吉利本品牌多为油改电车型，销量疲软。银河自2023年发布以来，规划了L系列（混动）、E系列（纯电）两大类别。预计银河24年全年销量有望进一步增长。 ②极氪：稳中向好，极氪001稳定，007有望复刻001成功。极氪001为极氪品牌实现向上突破的关键，24款极氪001售价保持在26.9万-32.9万元，入门版价格不变，中配和高配价格反降2万，我们看好其销量维稳。与此同时，极氪007作为对标Model 3与小米su7的车型，拥有800V电气架构、2颗Orin X芯片，在快充及高速NZP方面均有突出表现，我们预计该车稳态月销量有望达到7K+，成为极氪001后又一爆款车型。基于此，极氪24年的销量有望达到23万辆。规模化效应下，极氪的利润有望实现扭亏。 ③领克：由油改电到全面推进插混策略，转型效果初显。领克08 PHEV对于领克品牌的新能源转型具有标志性意义。战略上看，领克不再推出燃油版车型，而是打造全新车型，自23年9月上市以来，23年12月销量已爬坡至1万辆，较前期燃油版车型有明显提升。领克07延续08的年轻化风格，有望推动领克新能源渗透率加速向上。 燃油车：油车基本盘扎实，稳定贡献利润 吉利的油车中，帝豪、缤越等主要聚焦在5-10万下沉市场，短期电动车难以渗透；而星瑞、星越等10-15万的油车前期口碑良好，在行业平均销量下滑的背景下月销依然稳定在1万辆以上，受价格战影响较小。 盈利预测：我们预计2024-2026年公司整体营收分别为2146.26、2481.52、2667.40亿元，归母净利润分别为74.50、87.26、100.82亿元，对应PE分别为12.56、10.73、9.287X，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示：宏观经济回升不及预期；新车型供给增多，价格战仍将继续；新车型市场接受度不及预期、电动化渗透率不及预期、报告中使用信息更新不及时风险。 前言：整车研究框架2024版 基于长期视角的整车核心“六力”研究模型 长期视角：基于我们提出的“六力”模型研究车企的核心能力（产品力与渠道力维度，产品力分为：需求把控能力、电动化节奏、制造能力、供应体系把控能力、智能化能力）以及各个车企的能力差异，对车企长期发展势态进行预判。 当前我们认为车企快速提升市占率的核心影响要素是：市场需求把控能力、电动化节奏和智能化能力。长期看，我们认为市场需求把控能力与智能化能力能为车企带来差异化。 图表1：长期视角下的整车“六力”模型 动态演绎：智能化提速、需求把控维持、电动化边际递减 整车厂核心能力在不同时间维度影响权重变化显著：进入第三消费时代后，目前车企核心能力的重要性排序为：智能化能力=市场需求把控能力>电动化节奏；长期来看智能化建设能力会成为差异性的核心影响因素。 零部件层面，消费属性配置体现差异性，而智能差异性加速提升：电动化方面，差异性边际减弱（核心电动化技术集中在产业链，消费者体验差异性弱）；智能化方面，平价智驾落地+城市L3车型密集推出，消费者体验差异性提升加速。此外消费属性配置（座椅等消费者直接感知的）体现的差异性依旧重要。 图表2：不同时期核心影响要素重要性不同 整车系列研究逻辑-中期视角：细分车格及产品布局分析 中期视角：分析次年细分车格格局及车企产品投放领域与节奏，年度维度预判车企产品强势程度 前瞻判断新车型销量可从行业外因（外部竞争环境）与车企内因（产品及主动定价策略）两个维度考量： 1）行业外因：基于级别、种类、动力形式分类的细分车格是外部竞争环境，此外也可以从价格带维度进行细分车格划分（β，均值）； 2）车企内因：产品的车格选择，车企自身可决定的定价策略及产品力决定产品在细分领域竞争力（α，波动值）；两者共同决定一款车型的稳态月销量水平。 图表3：整车中期视角研究逻辑 整车系列研究逻辑-短期视角：订单，销量，库存，折扣及竞品 短期视角：主要从月度视角对核心产品进行跟踪和验证，依次是询单量、订单、销量（批发和终端上险量）、库存、终端折扣以及竞品车型的对应指标。 核心关注指标：库存高企，折扣松动。 图表4：整车短期视角研究逻辑 一、成长复盘：24年开启新周期，品牌重塑+渠道革新，电动化 率提升 成长复盘-总览：受益15-17年SUV红利后，23年仍处在转型尝试期 ①15-17年，上一轮红利期：自主SUV红利+帝豪、博越等爆款车型推出，销量持续提升；②17-20年，阵痛期：购置税减征退坡+公司管理层结构复杂+产品周期老化，在国内自主+新势力竞争下稍显不足；③21年-23年，转型尝试期，油改电价差较大、多品牌价格带重叠，混动转型较慢。 图表5：吉利汽车历史成长复盘 成长复盘（15-16年）：以5-10万轿车为基，积极拥抱自主SUV红利 成长复盘-上一轮：自主SUV红利下，跟随长城推出多款SUV热门车型。5-10万轿车为吉利的优势所在，如帝豪、远景系列月均销量皆可破万，而SUV车型则稍有不足。因此，在上一轮自主SUV红利下，吉利跟随长城于2015年至2018年先后推出帝豪GS、博越等热门车型。据乘联会数据，帝豪GS、博越的月均销量爬坡后稳定在1万、2万辆水平。 图表7：吉利SUV及相关竞品月均销量对比（单位：辆） 图表6：吉利上一轮车型矩阵 成长复盘（21-23年）：油改电价差较大&多品牌价格带重叠，混动转型较慢 技术路线上：优先油混而非插混，导致定价偏高，销量不佳。吉利在新能源转型前期的混动技术选择上不够坚决，先后和沃尔沃共同研发星智擎技术（油混）、GHS（插混）等路线。然而从定价来看，前期油混路线成本较高，星越L、缤越等产品电车比油车定价明显高，导致销量不佳。 品牌定位上：吉利、领克等均有新能源产品，且部分价格带重叠，缺乏爆款车型。油改电带来的问题除了车型本身定价偏高外，与吉利自有品牌之间也存在价格带的重叠问题，因此消费者选择容易困惑，导致前期一直没有爆款车型出现。 图表8：同车型油改电价差大，电车销量明显偏低 图表9：吉利&领克混动车型价格带重叠较多 成长复盘（24年起）：品牌定位重构-银河&领克优先插混、极氪专注纯电 图表10：吉利当前车型矩阵 概览：2023年吉利按品牌&车型销量占比 图表11：概览：2023年吉利按品牌&车型销量占比 成长复盘（24年起）：渠道变革，新能源与燃油车分网销售 围绕全新中高端系列车型“银河”，构建独立新能源销售渠道，与燃油车分网销售。以吉利几何新能源门店为基础，同步在商超/汽车城等区域新建新能源专属销售网络门店。吉利银河推出了“代理经销商+一二线城市体验中心”的渠道模式。 未来吉利将形成“几何+银河+极氪”三网并立的新能源渠道销售体系，几何+银河定位中端以及低端新能源市场，以经销方式销售；极氪定位高端智能纯电市场，探索直营销售方式。 图表12：不同品牌国内销售渠道 二、核心竞争力：电动化底层能力扎实，浩瀚(纯电)+雷神(混动) 双线并行 电动化核心能力：纯电领域推出浩瀚架构，实现A-E级车全尺寸覆盖 纯电领域，推出浩瀚架构，实现A级到E级车的全尺寸覆盖：2020年9月吉利正式发布SEA浩瀚架构，该架构包含硬件层、系统层和生态层，是全生态的架构。在空间方面，可实现1800mm~3300mm轴距，适用于A级至E级车的各种车型。在电池、电机和电控方面，SEA浩瀚架构提出新的三电理念，即电驱动、电管理和电生态：①NEDC工况下寿命可达200万公里； ②110kWh电池包的NEDC续航里程超过700公里；③所能搭载的最大800V高电压系统可实现充电5分钟，续航120公里；④具备高性能四驱电机，百公里加速3s内。 图表13：浩瀚架构奠定吉利纯电车型的平台化能力 电动化核心能力：浩瀚架构动力性能优势突出，车型胜率较高 极氪001为浩瀚架构的代表车型，动力性能为其主打卖点。在20-30W纯电轿车里，极氪001的主要竞品为比亚迪汉EV、小鹏P7i以及新发布的小米SU7。对比来看，极氪001作为浩瀚架构的代表车型，其支持800V快充，在百米加速、功率等动力性能参数上皆有优势。 基于浩瀚架构的车型胜率较高。目前基于浩瀚架构的车型主要有极氪001、007、X以及smart、领克等。从车格胜率来看，极氪品牌胜率较高（极氪007因刚上市，销量尚未爬坡，因此未跑赢行业平均）。 图表14：极氪001与竞品对比，动力性能突出 图表15：浩瀚架构车型车格胜率（正的标红） 电动化核心能力：混动领域推出雷神混动，热效率、续航指标出色 混动领域，推出雷神混动，并持续进行性能迭代。吉利于2021年推出第一代“雷神智擎Hi·X”混动系统并在2023年2月推出雷神电混引擎BHE15Plus，热效率由原来的43%提升至44.26%，进而提高燃油经济性。以银河L7为例，其在搭载1.5T雷神电混8848系统并配备P1+P2双电机，最低荷电油耗为百公里5.23L，CLTC综合续航则达到1370km。2024年，为应对比亚迪第五代Dmi技术，雷神电混平台将推出新一代电混系统，热效率预计将突破46%，最高续航突破2000km。 图表16：雷神混动持续迭代，热效率、续航指标显著提升 电动化核心能力：雷神混动发动机表现优于比亚迪、长城 雷神混动在发动机功率、扭矩、热效率等方面较比亚迪DM-i、长城柠檬DHT更有优势。雷神混动包含DHE15（1.5TD混动专用发动机）、DHE20（2.0TD混动专用发动机）、DHT（1挡混动专用变速器）和DHT Pro（3挡混动专用变速器）4种混动系统，可覆盖A0级至C级的全部车型，并支持HEV、PHEV、REEV等多种混动架构。与比亚迪DM-i和长城柠檬DHT系统相比，其热效率、扭矩等参数表现更佳。 图表17：浩瀚架构参数对比 三、新能源：银河、极氪、领克定位清晰，24年新能源渗透率有 望达到45%+ 银河：23年推出，补齐10-20万价格带新能源ToC端产品布局 银河品牌定位10-20万新能源车，补齐新能源ToC短板。吉利原有10-20万新能源车主要靠吉利本品牌及几何。其中，几何主要面向ToB端，而吉利本品牌多为油改电车型，销量疲软。银河自2023年发布以来，规划了L系列（混动）、E系列（纯电）两大类别，目前已有L7、L6、E8三款车上市。 银河将在2024Q2、Q3推出2款车型，在2025年推出3款车型，预计银河24年全年销量有望进一步增长。 图表18：银河聚焦10-20万价格ToC新能源车 银河主打年轻化，L7的热销奠定银河品牌良好口碑 银河系列主打动力性能&年轻化，差异化竞争。由于10-20万为竞争相对激烈的价格带，在竞品对比方面，银河更为侧重外观的年轻化以及动力性能，以吸引城市年轻人为主。以银河L7为例，高配车型在同类竞品中动力性能优势突出。目前L7的竞品主要为比亚迪宋Pro，银河在空间、油耗、零百加速方面更具性价比。 图表19：银河L7竞品对比分析 极氪：稳中向好，极氪001稳定，007有望复刻001成功 极氪001为极氪品牌标志性车型。极氪001为极氪品牌实现向上突破的关键，自2021年推出以来，销量持续爬坡，在23年进入车型后周期时销量略疲软。 新款极氪001全面升级，“增量不增价”。24款极氪001售价保持在26.9万-32.9万元，和老款相比，入门版价格不变，中配和高配价格反而降