固收点评：生产强于需求格局延续，债市关注供需面

固收点评20240517 证券研究报告·固定收益·固收点评 生产强于需求格局延续，债市关注供需面2024年05月17日 事件 数据公布：2024年5月17日，国家统计局公布2024年4月经济数据：4月规模以上工业增加值当月同比6.7%，比3月上行2.2个百分点；4月社零当月同比2.3%，较3月同比下降0.8个百分点；1-4月固定资产投资累计同比达4.2%，制造业投资、基础设施建设投资和房地产开发投 资累计同比分别为9.7%、6.0%和-9.8%。 观点 需求增幅放缓，生产强于需求格局延续。生产和需求两端分别来看，4月规模以上工业增加值当月同比较3月上行2.2个百分点，4月社零当月同比较3月下降0.8个百分点。我国仍需积极推进转型升级，加大宏观调控力度，着力扩大内需。分行业来看，1-4月采矿业增加值累计同 比增长21.3%，制造业累计同比增长9.7%，电力、热力、燃气及水生产和供应业累计同比增长26.2%。4月PMI生产分项为50.4%，较3月下降0.4个百分点，但连续两个月位于扩张区间，制造业继续保持恢复发展态势。去年的高基数使商品零售增幅有所放缓，同时餐饮增幅较上月相比有所下降，餐饮强于商品零售的格局延续。4月社零总额35699亿元，其中商品零售31784亿元，当月同比增长2.0%；餐饮收入3915亿元，当月同比增长4.4%。从结构上来看，4月在限额以上商品零售额中，服装、鞋帽、针纺织品类，通讯器材类，体育、娱乐用品类，金银珠宝类商品零售额累计同比分别为-2.0%、13.3%、12.7%、-0.1%，消费拉动作用保持稳定，但金银珠宝类等可选消费有所回落。从消费能力上看，4月全国城镇调查失业率分别为5.0%，较上月下降0.2个百分点。就业形势总体保持稳定，支撑市场需求稳定增长。从消费意愿上看，随着社会预期持续改善、风险隐患持续化解，宏观调控力度不断加大，居民消费意愿和消费能力稳步回升。 制造业投资增速加快，房地产投资降幅扩大趋势不变。2024年1-4月，固定资产投资累计同比增长4.2%，相比1-3月下降0.3个百分点，分领域看，基础设施建设投资累计同比增长6.0%，制造业投资累计同比增长9.7%，房地产开发投资累计同比下降9.8%。（1）制造业方面，投资增速 加快，高科技制造业投资增速较好。分行业来看，1-4月电气机械和器材制造业、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业、有色金属冶炼和压延加工业累计同比分别为10.1%、19.5%和20.0%，为主要拉动项。高技术制造业投资增速较高，引领作用日渐显现。（2）基建方面，4月新增专项债为883.24亿元，支撑基建投资增速小幅上行，但上行幅度较3月有所减缓。截至4月24日石油沥青装置开工率为23.4%，相较3月有所下降，反映当前基建施工减缓。（3）房地产投资方面，4月房地产投资降幅仍在扩大，各项需求端政策的刺激效果待发力。开发投资方面，1-4月，房地产开发企业房屋施工面积687544万平方米，累计同比下降10.8%。其中，住宅施工面积480647万平方米，累计下降11.4%。住宅新开工面积17006万平方米，累计下降25.6%。需求端来看，1-4月，新建商品房销售面积29252万平方米，同比下降20.2%，其中住宅销售面积下降23.8%。新建商品房销售额28067亿元，下降28.3%，其中住宅销售额下降31.1%。 债市观点：2024年4月债市收益率曲线走陡，受政策和供给预期影响，利率呈现先下后上、波动加大的态势。债市目前对于基本面反应钝化，转而关注供需方面的关系。超长期特别国债的发行能够平衡供需失衡，令长债收益率趋于稳定。但由于发行节奏的平稳，不需要担心供给冲击， 且在企业债融资收缩没有解决之前，“资产荒”是长期问题，利率将在短期震荡后继续往下。 风险提示：宏观经济恢复情况不及预期；国内外货币/财政政策超预期调整。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师徐沐阳 执业证书：S0600523060003 xumy@dwzq.com.cn 相关研究 《不同期限国债会有多少供给量？—债券脉搏系列二》 2024-05-16 《绿色债券周度数据跟踪（20240506-20240510）》 2024-05-15 1/6 图1：规模以上工业增加值增速平稳（单位：%） 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 -30 工业增加值:当月同比工业增加值:累计同比 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：升级类商品消费需求增长态势稳定（单位：%） 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 中国:零售额:汽车类:当月同比中国:零售额:金银珠宝类:当月同比中国:零售额:通讯器材类:当月同比 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2/6 东吴证券研究所 图3：高技术制造业投资累计同比增加（单位：%） 60 40 20 0 -20 -40 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 -60 铁路、船舶、航空航天和其他设备制造业计算机、通信和其他电子设备制造业电气机械及器材制造业汽车制造业 化学原料及化学制品制造业 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图4：基础设施建设投资增速（单位：%） 20 15 10 5 0 -5 固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比 固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/6 东吴证券研究所 图5：石油沥青装置开工率有所放缓（单位：%） 70 60 50 40 30 20 10 0 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图6：房地产新开工及施工面积累计同比维持低位（单位：%） 15 10 5 0 -5 -10 -15 80 60 40 20 0 -20 -40 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 -60 中国:房屋施工面积:累计同比（右轴）中国:房屋新开工面积:累计同比 数据来源：Wind，东吴证券研究所 4/6 东吴证券研究所 东吴证券研究所 风险提示 （1）宏观经济恢复情况不及预期：疫情反复叠加经济内部结构不均衡或致经济走势超预期下行。 （2）国内外货币/财政政策超预期调整：政策需参照内外部环境，也会对宏观环境产生反作用，存在调整超预期风险。 5/6 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身