游戏恢复增长，微信贡献新增收入，利润提升持续快于收入

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2024年 5月 16日 腾讯控股 (700 HK)游戏恢复增长，微信贡献新增收入，利润提升持续快于收入  2024 年 1 季度业绩：总收入 1,595 亿元（人民币，下同），同/环比增6%/3%，符合我们/彭博市场预期，其中游戏持平/社交-2%/金融企服+7%/广告+26%。毛利率/调整后运营利润率 53%/37%，同环比优化，调整后净利润 503亿元，同比增 54%，显著快于收入增长，得益于高毛利业务如视频号和微信搜索广告、小游戏等收入占比上升，以及长视频和云业务成本优化。调整后每股盈利 5.26 元，同比+57%，超我们/市场预期 17%/18%。 1季度运营要点：1）社交网络收入同比降 2%，主要由于直播服务调整，但部分被视频号直播、音乐/长视频付费和小游戏收入增长抵消。小游戏流水+广告合计同比增 30%。2）游戏收入同比持平，其中，本土游戏收入降 2%，但流水呈恢复趋势，同比增 3%，《王者荣耀》和《和平精英》3月流水恢复正增长。海外游戏流水/收入增 34%/3%，受益于 Supercell游戏及《PUBG MOBILE》恢复。3）广告受视频号、小程序、搜索等拉动收入同比增 26%，除汽车外所有行业呈正增长。视频号广告收入同比增100%+，小游戏闭环效应带动小程序收入增 40%+。4）金融科技同比个位数增速，因线下消费放缓；企业服务维持双位数增速，视频号商家技术服务费贡献及云服务收入稳定增长。 2024年2季度展望：考虑本土新游上线，如《地下城与勇士》（5月 21日），《王者荣耀》等多款老游戏恢复增长，同时参考 1季度递延收入环比+23%，预计游戏收入增长加速。视频号将受益于商家/用户生态建立，变现进一步提升。我们预计 2季度收入增 7%至 1,599亿元，广告增 16%至290亿元，游戏增 4%，企业服务增速 16%。预计毛利润增 17%，继续受高利润率业务收入占比提升拉动，管理层指引全年推广费用增速 10%+，仍低于毛利润增速，全年利润增长快于收入预期趋势不变。 估值：我们预计2024/25年收入增速8.2%/7.8%，上调毛利润预期7%/6%，上调调整后净利润预期 6%/7%，按核心盈利业务 20倍市盈率，云业务 2倍市销率，上调 SOTP目标价至 457港元（原 395港元），对应 2024/25年 20/18 倍市盈率，维持买入。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元381.80港元457.00↑+19.7%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入(百万人民币)554,552609,015658,747710,374760,881同比增长(%)-1.09.88.27.87.1净利润(百万人民币)115,649157,688202,720229,929254,250每股盈利(人民币)11.8616.3921.3624.2726.89同比增长(%)-6.938.130.313.610.8前EPS预测值(人民币)20.0322.5024.70调整幅度(%)6.67.98.9市盈率(倍)29.821.616.614.613.2每股账面净值(人民币)80.3190.80109.15124.83145.49市账率(倍)4.403.903.242.832.43股息率(%)0.71.00.91.01.1个股评级买入5/239/231/24-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%700 HK恒生指数股份资料52周高位(港元)381.8052周低位(港元)262.20市值(百万港元)3,561,319.68日均成交量(百万)21.60年初至今变化(%)30.04200天平均价(港元)303.44谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 2024年 5月 16日腾讯控股 (700 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 22024年1季度业绩概览图表 1: 2024年1季度业绩概览年结12月31日(百万人民币)1Q24环比 (%)同比(%)交银国际预测差异(%)点评收入增值服务78,629 14-176,213 3社交网络 30,500 8-228,734 6直播服务调整，部分被视频号直播、音乐/长视频付费和小游戏收入增长抵消本土游戏34,529 28-233,866 2流水+3%恢复同比增长，《王者荣耀》和《和平精英》3月流水正增长 海外游戏13,600 -2313,613 0流水同比+34%，得益于 Supercell游戏，尤其《荒野乱斗》，及《PUBG MOBILE》用户和流水增长金融科技及企业服务52,302 -4755,161 -5金融科技同比个位数增速，因线下消费放缓；企业服务维持双位数增速网络广告26,506 -112625,228 5除汽车外所有行业呈同比增长，尤其是游戏、互联网服务和消费其他2,064 61101,174 76总收入159,501 36157,776 1彭博一致预期158,807 收入成本(75,631)-3-8(79,847)-5毛利83,870 82377,930 8毛利率 (%)53 49 增值服务57 55 高毛利率的小游戏服务费收入增长，及内容成本优化金融科技及企业服务46 41 高毛利率的理财、视频号商家技术服务贡献增长，云成本优化网络广告55 54 视频号及搜一搜广告收入增长其他23 (1) 营销开支(7,536)-317(8,204)-8占收入比 5%，同比稳定一般及行政开支(24,809)-91(26,875)-8 运营利润52,556 273844,850 17运营利润率 (%)33 28 税前利润56,820 515046,467 22税项(14,169)4724(10,602)34归属母公司股东净利润41,889 556235,215 19净利润率 (%)26 22 Non-IFRS运营利润58,619 193053,256 10Non-IFRS 运营利润率(%)37 161834 9Non-IFRS净利润50,265 185443,134 17Non-IFRS净利润率 (%)32 27 摊薄每股盈利 (元)4.39 56663.67 20Non-IFRS摊薄每股盈利 (元)5.26 18574.50 17彭博一致预期4.45资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 2024年 5月 16日腾讯控股 (700 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表 2: 总收入及增速 图表 3: 收入结构资料来源：公司资料，交银国际资料来源：公司资料，交银国际图表 4: 毛利率及调整后运营利润率图表 5: 分板块毛利润资料来源：公司资料，交银国际 *2022年开始费用项调整资料来源：公司资料，交银国际图表 6: 调整后净利润、增速及利润率图表 7: 营销、研发及行政费用占收比资料来源：公司资料，交银国际资料来源：公司资料，交银国际135 134 140 145 150 149 155 155 160 0%-3%-2%1%11%11%10%7%6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%1201301401501601701Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24总收入同比（十亿人民币）54%53%52%49%53%50%49%45%49%32%31%32%33%32%33%34%35%33%13%14%15%17%14%17%17%19%17%0%20%40%60%80%100%1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24增值服务金融科技及企业服务网络广告其他42%43%44%43%45%47%49%50%53%26%25%27%25%31%30%33%32%37%20%25%30%35%40%45%50%55%1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24毛利率调整后运营利润率37 36 38 35 43 40 42 37 45 13 14 15 16 17 19 21 24 24 7 8 10 11 9 12 13 17 15 57 58 62 62 68 71 77 78 84 0204060801Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24增值服务金融科技及企业服务网络广告（十亿人民币）26 28 32 30 33 38 45 43 50 19%21%23%20%22%25%29%28%32%-23%-17%2%19%27%33%39%44%54%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%01020304050601Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24调整后净利润调整后净利率同比（十亿人民币）4%6%8%10%12%1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24营销费用研发费用行政费用 2024年 5月 16日腾讯控股 (700 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4游戏图表 8: 本土游戏收入及增速图表 9: 海外游戏收入及增速资料来源：公司资料，交银国际资料来源：公司资料，交银国际社交网络图表 10: 付费订阅用户数（视频、音乐和阅读）图表 11: 微信/QQ月活跃用户数及付费用户资料来源：公司资料，交银国际资料来源：公司资料，交银国际图表 12: 社交网络收入、增速及占收比图表 13: 增值服务毛利率资料来源：公司资料，交银国际资料来源：公司资料，交银国际33 32 31 28 35 32 33 27 35 -1%-1%-7%-6%6%0.1%5%-3%-2%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%0102030401Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24本土游戏同比（十亿人民币）11 11 12 14 13 13 13 14 14 4%-2%4%5%25%19%14%0%3%-5%0%5%10%15%20%25%30%04812161Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24海外游戏同比（十亿人民币）124 122 120 119 113 115 117 117 116 80 83 85 89 94 99 103 107 114 8 8 8 8 12 11 11 11 10 0204060801001201401Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24视频音乐阅读（百万）1,288 1,299 1,309 1,313 1,319 1,327 1,336 1,343 1,359 564 569 574 572 597 571 558 554 553 239 235 229 234 226 241 245 244 260 020