更新报告：大单品持续发力，变革效益不断释放

投资建议：维持“增持”评级。维持2024-2026年EPS预测为0.33、0.43、0.53元，维持目标价12.3元。 大单品持续发力，焕新升级助力增长。2023年核心大单品燕京U8销量同比增长超36%，随着京津冀销售组织强化、百县工程着力推进，我们预计2024年燕京U8将进一步夯实环京市场、渗透打造全国优势区县级市场，从而有望延续较高增速。同时鲜啤、清爽两大体量更大的基础性单品在包装焕新升级后，逐步推进各区域老产品的替换和统一，有助于价格体系梳理以及生产流程、包装的统一化，原材料采购职能向总部集中，从而有望带来量价利齐升、产线提效降本。 分子公司盈利显著改善，人效持续提升。公司持续推进总部和分子公司组织架构精简、定编定岗推动人员优化，刚性考核落地后激励优化、人效持续提升。在产能优化整合、工厂精细化管理的同时，多家弱势区域子公司导入U8带来明显增量，相继扭转此前多年亏损实现盈利。公司生产、营销、市场、供应链等全方位变革贡献效益之下，我们预计各子公司将呈现更为全面均衡的改善趋势。前期人员优化、产线数智化改造等一次性投入所带来的效益将持续在未来盈利中体现。 旺季加速，催化可期。公司迈过Q1高基数，随着旺季动销逐步加速，我们预计后续季度量价有望逐步提振，景气趋势性改善将成催化。公司销量仍保持快于行业的增长，未来吨价和盈利仍有较大提升空间。 风险提示：市场竞争加剧、原材料成本波动、天气因素影响等。 投资建议：维持“增持”评级。维持2024-2026年EPS预测为0.33、0.43、0.53元，维持目标价12.3元。 大单品持续发力，焕新升级助力增长。2023年核心大单品燕京U8在强化市场价格及流向管控的背景下，仍实现销量同比增长超36%。随着京津冀销售组织强化、百县工程着力推进，我们预计2024年燕京U8将进一步夯实环京市场、渗透打造全国优势区县级市场，从而有望延续较高增速。同时鲜啤、清爽两大体量更大的基础性单品在包装焕新升级后，逐步推进各区域老产品的替换和统一，有助于价格体系梳理以及生产流程、包装的统一化，原材料采购职能向总部集中，从而有望带来量价利齐升、产线提效降本。 图1：燕京U8销量有望持续高增 图2：燕啤老清爽产品在不同区域存在度数、包装等差异 分子公司盈利显著改善，人效持续提升。公司持续推进总部和分子公司组织架构精简、定编定岗推动人员优化，刚性考核落地后激励优化、人效持续提升。在产能优化整合、工厂精细化管理的同时，多家弱势区域子公司导入U8带来明显增量，相继扭转此前多年亏损实现盈利。公司生产、营销、市场、供应链等全方位变革贡献效益之下，我们预计各子公司将呈现更为全面均衡的改善趋势。前期人员优化、产线数智化改造等一次性投入所带来的效益将持续在未来盈利中体现。 图3：燕啤生产端人效持续显著提升 图4：分子公司减亏及扭亏助力公司所得税率明显改善 旺季加速，催化可期。公司迈过Q1高基数，随着旺季动销逐步加速，我们预计后续季度量价有望逐步提振，景气趋势性改善将成催化。公司销量仍保持快于行业的增长，未来吨价和盈利仍有较大提升空间。 图5：燕啤22Q4营收同比+19.4%、23Q1营收同比+13.7%，23Q1销量同比+12.8%，基数较高 图6：燕啤归母净利润持续展现较为明显的改善弹性 图7：燕啤的吨价、毛利率相比国内其他啤酒巨头仍有明显提升空间 风险提示：市场竞争加剧、原材料成本波动、天气因素影响等。