点评报告：Q1顺利实现开门红，高端大单品持续发力

[Table_RightTitle] 证券研究报告|食品饮料 [Table_Title] Q1顺利实现开门红，高端大单品持续发力 [Table_StockRank] 买入(维持) [Table_StockName] ——珠江啤酒（002461）点评报告 [Table_ReportDate] 2021年04月25日 [Table_Summary] 报告关键要素: 公司发布了2021年第一季度报告，公司21Q1实现营业总收入7.73亿元（YoY+39.7%），较2019年增长3.0%；实现归母净利润0.70亿元（YoY+243.1%），较2019年增长136.6%；实现扣非归母净利润0.53亿元（YoY+766.5%），较2019年由负转正，业绩超市场预期。 投资要点: ⚫ 21Q1收入增长主因销量驱动，就地过年助力公司销量快速恢复。20Q1在COVID-19疫情的影响下，销量受损严重，21Q1虽年前疫情略有抬头影响了公司销量恢复的势头，但鼓励就地过年政策刺激了公司基地市场珠三角的春节消费，让本非传统旺季的Q1销售升温，我们预计Q1公司啤酒销量同增约40%，是公司收入增长的主要驱动因素，均价基本持平，略有下滑，主因公司紧抓鼓励就地过年政策下的销售机会，加大促销及费用投放力度，并非产品高端升级道路受阻，相反公司高端大单品97纯生延续了强劲的增长态势，0度升级产品0度Pro终端接受度同样良好，销量企稳。 ⚫ ⚫ 规模效应下公司毛利率上行，费用率下降，盈利能力提升明显。公司21Q1毛利率约42%（YoY+4.1pcts），在大麦、包材等原材料价格上涨的环境下，公司毛利率仍保持增长预计主因销量大幅提高带来的规模效应导致的吨成本的下滑，相较正常年份19年提高5.3pcts，预计主因产品结构向上升级以及良好的成本控制。21Q1公司销售/管理/研发费用率分别为17.9%/8.7%/3.4%，同比分别-2.1/-3.2/0.3pcts，销售及管理费用率下滑主因收入同比高增下的规模效应以及费用投放效率的提高。综合来看，公司21Q1归母净利率为9.1%（YoY+5.4pcts），较2019年提高5.1pcts。 ⚫ ⚫ 今年的主旋律将是：销量增长明显+结构升级加速+即饮渠道发力。今年我国疫情影响基本消散，销量预计同比增长明显。公司产品升级加速，去年是0度Pro的推出首年，消费者接受需要过程，今年预计有望对销量增长有所贡献，97纯生亦有望延续火热态势，罐化率预计也将稳步提升。因此我们认为，虽然今年公司原材料端或面临上涨压力，社保税费减免等优惠政策也逐步到期，但公司仍有望通过结构升级对冲上述影响，进而保持较[Table_ForecastSample] 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 4249.25 4643.64 4980.56 5309.70 增长比率(%) 0.1 9.3 7.3 6.6 净利润(百万元) 569.28 676.60 795.96 892.10 增长比率(%) 14.4 18.9 17.6 12.1 每股收益(元) 0.26 0.31 0.36 0.40 市盈率(倍) 45.92 38.63 32.84 29.30 市净率（倍） 2.93 2.80 2.67 2.54 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 注：净利润为归母净利润 [Table_BaseData] 基础数据 总股本（百万股） 2,213.33 流通A股（百万股） 2,213.32 收盘价（元） 11.81 总市值（亿元） 261.39 流通A股市值（亿元） 261.39 [Table_Chart] 个股相对沪深300指数表现 数据来源：聚源，万联证券研究所 [Table_ReportList] 相关研究 结构升级助力业绩增长靓丽，高端化+营销变革成效释放可期 万联证券研究所20210226_公司事项点评_AAA_珠江啤酒（002461）2020业绩快报点评报告 万联证券研究所20201225_公司首次覆盖_AAA_珠江啤酒（002461）首次覆盖报告 [Table_Authors] 分析师: 陈雯 执业证书编号： S0270519060001 电话： 18665372087 邮箱： chenwen@wlzq.com.cn 研究助理: 王鹏 电话： 15919158497 邮箱： wangpeng1@wlzq.com.cn 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%珠江啤酒沪深300证券研究报告 公司点评报告 公司研究 5650 [Table_Pagehead] 证券研究报告|食品饮料 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 4 页 较强的盈利能力，收获量价双增的红利。此外，随着疫情的消散，公司在即饮渠道的精细化运营、费用投放以及考核激励等多维度均有望发力，同时产品战略也更加清晰，践行“3+N”策略，根据渠道进行差异化产品定位，破局成长可期。 ⚫ ⚫ 盈利预测与投资建议：我们维持公司盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润为6.77/7.96/8.92亿元，同比增长18.85%/17.64%/12.08%，EPS为0.31/0.36/0.40元/股，4月23日股价对应PE为39/33/29倍，较友商估值仍具性价比，维持“买入”评级。 ⚫ 风险因素：经济增速不及预期的风险、疫情风险、产品结构升级与渠道拓展不及预期的风险 pOsPmPyRyQyQnRnOqPpQzQ6MaOaQsQqQnPoPfQoOrNkPtRqO8OmNsRuOrNnNxNsPoQ 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 4 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告|食品饮料 $$start$$$$end$$ [Table_ForecastDetail] 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 4249 4644 4981 5310 货币资金 6169 4345 4945 5676 %同比增速 0% 9% 7% 7% 交易性金融资产 259 459 559 609 营业成本 2117 2341 2419 2574 应收票据及应收账款 26 27 30 31 毛利 2132 2302 2562 2736 存货 2089 2484 2461 2451 ％营业收入 50% 50% 51% 52% 预付款项 7 10 9 11 税金及附加 388 433 462 492 合同资产 0 0 0 0 ％营业收入 9% 9% 9% 9% 其他流动资产 25 1293 1395 1502 销售费用 743 864 897 929 流动资产合计 8574 8618 9398 10279 ％营业收入 17% 19% 18% 18% 长期股权投资 0 0 0 0 管理费用 359 395 398 425 固定资产 2930 2787 2588 2392 ％营业收入 8% 9% 8% 8% 在建工程 73 90 90 90 研发费用 137 139 152 163 无形资产 949 912 874 837 ％营业收入 3% 3% 3% 3% 商誉 0 0 0 0 财务费用 -200 -276 -254 -294 递延所得税资产 372 372 372 372 ％营业收入 -5% -6% -5% -6% 其他非流动资产 110 110 109 109 资产减值损失 -43 -20 -20 -20 资产总计 13008 12889 13432 14080 信用减值损失 -13 0 0 0 短期借款 763 0 0 0 其他收益 75 83 87 94 应付票据及应付账款 515 599 610 648 投资收益 4 3 4 4 预收账款 0 0 0 0 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债 659 741 788 844 公允价值变动收益 1 0 0 0 应付职工薪酬 157 159 168 179 资产处置收益 -23 15 -5 -6 应交税费 48 51 55 58 营业利润 707 828 972 1093 其他流动负债 1068 333 344 366 ％营业收入 17% 18% 20% 21% 流动负债合计 2447 1883 1965 2096 营业外收支 -4 -2 -2 -2 长期借款 500 500 500 500 利润总额 703 827 971 1091 应付债券 0 0 0 0 ％营业收入 17% 18% 19% 21% 递延所得税负债 20 20 20 20 所得税费用 117 130 151 173 其他非流动负债 1058 1058 1058 1058 净利润 586 697 819 918 负债合计 4025 3460 3543 3674 ％营业收入 14% 15% 16% 17% 归属于母公司的所有者权益 8924 9349 9787 10278 归属于母公司的净利润 569 677 796 892 少数股东权益 59 79 102 128 %同比增速 14% 19% 18% 12% 股东权益 8983 9428 9889 10406 少数股东损益 16 20 23 26 负债及股东权益 13008 12889 13432 14080 EPS（元/股） 0.26 0.31 0.36 0.40 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流净额 689 -515 1087 1211 投资 -3457 -200 -100 -50 基本指标 资本性支出 -292 -4 -7 -8 2020A 2021E 2022E 2023E 其他 121 3 4 4 EPS 0.26 0.31 0.36 0.40 投资活动现金流净额 -3628 -201 -103 -54 BVPS 4.03 4.22 4.42 4.64 债权融资 0 0 0 0 PE 45.92 38.63 32.84 29.30 股权融资 0 0 0 0 PEG 2.88 2.05 1.86 2.43 银行贷款增加（减少） 1244 -763 0 0 PB 2.93 2.80 2.67 2.54 筹资成本 -252 -344 -383 -426 EV/EBITDA 23.62 28.39 23.40 21.62 其他 -500 0 0 0 ROE 6% 7% 8% 9% 筹资活动现金流净额 492 -1108 -383 -426 ROIC 4% 4% 5% 6% 现金净流量 -2447 -1824 600 731 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 4 页 共 4 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告|食品饮料 [Table_InudstryRankInfo] 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间； 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 [Table_StockRankInfo] 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％； 观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％； 卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。 基准指数 ：沪深300指数 [Table_Risk