2024EHA中BCMAxCD3双抗数据点评：BCMA双抗数据优异，IL17获批在即

维持“增持”评级。公司于2024EHA上披露GR1803(BCMAxCD3双抗)I期数据,疗效优异。维持2024-26年预测EPS-1.98/-1.42/-0.95元,根据DCF估值法,考虑到管线有望增厚业绩,上调目标价至54.07元,维持“增持”评级。 MM未满足需求大，BCMA双抗安全性高、花费低但疗效不及CAR-T。 根据WHO，2022年全球新发18.79万MM患者(发病率2.4/10万人)，传统疗法未能解决复发和生存期等重要问题。MM市场空间大，强生的CD38单抗2023年销售额达97亿美元。近年来BCMA成为MM热门靶点，疗法以CAR-T和双抗为主。以Carvykti(CAR-T)和Tecvayli(双抗)为例，ORR=98%vs63%，治疗费用分别约46.5万vs37.5万美元，此外Carvykti被FDA添加黑框警告。因此双抗虽疗效不及CAR-T，但花费更低且安全性更好。 GR1803疗效数据优异，与已上市双抗对比优势明显。GR1803的I期临床安全性整体可控，≥G3TEAE发生率为96%(48/50，Tecvayli和Elrexfio分别为94.5%vs70.7%)。可评估疗效的40例患者中ORR=85%(Tecvayli和Elrexfio分别为63%vs61%)。180ug/kg组可评估疗效的23例患者中位随访时间28w,ORR=96%(22/23),VGPR= 43%,CR=13%。13例EMM患者中位随访时间20w,180ug/kg组ORR=100%(13/13),VGPR=54%,PR=46%。 GR1803兼具疗效好与安全性可控的优势，有望成为更具潜力的新疗法。 Carvykti(2021.3获批)和Tecvayli(2022.10获批)24Q1销售额分别为1.6/1.3亿美元，双抗放量迅速，预计GR1803上市后有望增厚业绩。 GR1501有望年底获批，其他在研管线稳步推进。GR1501作为国产进度最快的IL-17A，银屑病适应症预计2024H1可获批上市;AS预计2025年可获批上市，此外，IL-4R、狂犬病双抗等多管线均稳步推进。 风险提示：新药研发失败风险，研发进度不及预期风险 1.盈利预测：上调目标价至54.07元，维持增持评级 公司在2024 EHA上发布GR1803（BCMAxCD3）治疗多发性骨髓瘤的I期数据。数据表现优异，未来有望成为多发性骨髓瘤的新治疗选择。根据绝对估值法，公司合理股权价值为198.25亿元，对应目标价54.07元，维持“增持”评级。 采用FCFF模型计算公司股票价值，主要假设如下所示。 核心假设： （1）无风险利率：参考十年期国债利率，截至2024年5月14日，10年期国债到期收益率为2.29%。 （2）市场预期收益率：选择近十五年（2009-2023年）沪深300平均收益率8.44%。 （3）β值：为公司相对于市场的风险系数，考虑到上市时间不满一年，选取截至2024年5月14日前6个月公司的市场表现β=1.45。 （4）Ke：股权资本成本，根据CAPM模型 ，即Ke=Rf+B*(Rm-Rf)=8.79%。 （5）Kd：债务资本成本，在基准贷款利率的基础上适度上浮，为6.0%。 （6）所得税率：公司作为高新技术企业，适用所得税率为15.0%。 （7）永续增长率：考虑到后续仍有较多研发管线，有望增厚业绩，假定为2.5%。 在以下参数假设下，结果为：公司绝对估值的股票价值为198.25亿元，对应合理每股股权价值54.07元。 表1：绝对估值法关键假设 表2：FCFF估值敏感性测试，企业合理股价为54.07元