一季度经营回暖，销售研发稳步推进

2024年05月13日 证券研究报告•2023年年报及2024年一季报点评当前价：27.43元 寿仙谷（603896）医药生物目标价：——元（6个月） 一季度经营回暖，销售研发稳步推进 1 投资要点 事件：2023年实现营业总收入7.8亿元（-5.39%）；归母净利润2.5亿元 （-8.39%）；扣非归母净利润2.3亿元（-10.54%）。2024年公司Q1单季度实现营业收入2.2亿元（+7.15%），归母净利润0.8亿元（+23.19%），扣非 归母净利润0.7亿元（+22.30%）。2023年分红预案为：每10股派发现金红利 3.9元（含税）。 23年业绩承压，24年Q1经营回暖。公司受到经济放缓等问题导致消费疲软影响，23年收入出现略微下滑。核心品种灵芝孢子粉类产品23年实现收入5.33亿元，同比下降7.92%，其中灵芝孢子粉（破壁）收入1.3亿元，同比下降11.8%， 破壁灵芝孢子粉收入2.4亿元，同比下降6%，破壁灵芝孢子粉颗粒收入1.4亿元，同比增长0.8%，破壁灵芝孢子粉片收入0.2亿元，同比下降36.7%。铁皮石斛类产品23年实现收入1.3亿元，同比下降2.03%，其中铁皮枫斗颗粒收入 0.9亿元，同比增长2%，铁皮枫斗灵芝浸膏收入0.3亿元，同比下降10.6%。分地区来看，浙江省内地区实现营业收入4.8亿元，同比下降8.49%，浙江省外地区0.8亿元，同比下降17.89%，互联网端收入2.1亿元，同比增长7.35%。进入2024年一季度，公司经营业绩逐步复苏，收入和利润都有所增长。 盈利能力整体保持稳定。公司2023年实现毛利率82.72%，同比下滑-1.7pp，主要系公司高毛利率产品灵芝孢子粉类产品收入下降。2023年公司销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率为分别同比+1.87pp/+0.74pp/+0.57pp/-1.48pp。 2024年一季度公司销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率为分别同比 -1.91pp/-0.19pp/-0.37pp/-2.65pp。 强化研发，积极拓展销售渠道。报告期内公司完成多项国家科技进步奖或发明奖申报；申报专利20项以上，认定新品种3个，授权品种权3个，出版软著4 个、发表论文15篇；新立项省部级科技项目1个；正在开展的灵芝孢子粉临床 试验项目18项，年内结题6项。在销售渠道方面，持续开展“百强千店”行动，大力开发全国百强连锁OTC渠道、医疗渠道、快消渠道，增设重点市场专卖店，增加“寿仙谷药房＋专卖店”（直营）数量。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为2.8亿元、3.3亿元和3.9亿元，对应动态PE分别为20倍、17倍、14倍。建议保持关注。 风险提示：推广不及预期风险、销售渠道拓展不及预期风险，自然灾害风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 784.35 871.22 968.25 1076.74 增长率 -5.39% 11.08% 11.14% 11.20% 归属母公司净利润（百万元） 254.48 283.09 332.56 388.91 增长率 -8.39% 11.24% 17.48% 16.95% 每股收益EPS（元） 1.26 1.40 1.65 1.93 净资产收益率ROE 11.72% 12.41% 13.17% 13.84% PE 22 20 17 14 PB 2.55 2.43 2.19 1.97 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：阮雯 执业证号：S1250522100004电话：021-68416017 邮箱：rw@swsc.com.cn 相对指数表现 寿仙谷沪深300 6% -4% -15% -25% -36% -46% 23/523/723/923/1124/124/324/5 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)2.02 流通A股(亿股)2.02 52周内股价区间(元)23.52-46.98 总市值(亿元)55.36 总资产(亿元)32.26 相关研究 每股净资产(元)10.85 1.寿仙谷（603896）：收入短期承压，持续推进省外扩张(2023-11-07) 2.寿仙谷（603896）：业绩符合预期，看好下半年高速增长(2023-09-04) 关键假设 根据公司各项业务板块的分析，我们对2024-2026年公司主营业务的预测如下： 假设1：灵芝孢子粉受益于省外市场的扩张，以及增加寿仙谷品牌曝光量的同时拓宽销售渠道，公司灵芝孢子粉类有望迎来正的增长，假设2024-2026年销量分别增长10%，公司收入不断增长，固定成本相对保持稳定，因此毛利率水平将不断提升，预计2024-2026年毛利率水平分别为88%、89%和90%。 假设2：铁皮石斛类产品随着公司深度开发，依靠灵芝孢子粉的拉动，预计2024-2026 年销量的分别保持15%的增长。 假设3：其他行业：考虑到部分二代灵芝孢子粉在消费降级过程中也保持较快增长，预计其他行业2024-2026年销量增速分别为25%、25%和25%。 表：分业务收入及毛利率 单位：万元 2023A 2024E 2025E 2026E 工业-灵芝孢子粉类 收入 53,358 58,694 64,563 71,019 增速 -8% 10% 10% 10% 毛利率 88% 88% 89% 90% 工业-铁皮石斛类 收入 12,669 14,569 16,755 19,268 增速 -2% 15% 15% 15% 毛利率 79% 79% 80% 81% 工业-其他主营业务 收入 11,007 12,107 13,318 14,650 增速 1% 10% 10% 10% 毛利率 75% 76% 77% 77% 其他行业 收入 1,401 1,751 2,189 2,737 增速 23% 25% 25% 25% 毛利率 0% 1% 1% 1% 合计 收入 78,435 87,122 96,825 107,674 增速 -5% 11% 11% 11% 毛利率 83% 83% 84% 84% 数据来源：Wind，西南证券 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 784.35 871.22 968.25 1076.74 净利润 254.48 283.10 332.57 388.92 营业成本 135.53 149.20 158.67 170.32 折旧与摊销 90.30 76.46 88.57 92.20 营业税金及附加 8.91 6.10 5.81 6.46 财务费用 -23.04 20.53 18.80 17.77 销售费用 316.79 326.71 363.09 393.01 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 86.99 87.12 96.83 107.67 经营营运资本变动 -18.45 -21.23 -16.06 -15.38 财务费用 -23.04 20.53 18.80 17.77 其他 11.76 -3.40 -9.33 -9.30 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 315.06 355.45 414.55 474.22 投资收益 3.68 5.00 10.00 10.00 资本支出 -68.84 50.00 50.00 50.00 公允价值变动损益 0.27 0.00 0.00 0.00 其他 -1229.95 5.00 10.00 10.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -1298.78 55.00 60.00 60.00 营业利润 254.72 286.57 335.05 391.50 短期借款 99.19 -22.16 50.00 0.00 其他非经营损益 0.19 -3.00 -1.92 -1.93 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 254.91 283.57 333.13 389.57 股权融资 114.41 0.00 0.00 0.00 所得税 0.43 0.47 0.56 0.65 支付股利 -87.23 -79.91 -88.89 -104.43 净利润 254.48 283.10 332.57 388.92 其他 163.71 -125.43 -18.80 -17.77 少数股东损益 0.00 0.01 0.01 0.01 筹资活动现金流净额 290.08 -227.50 -57.70 -122.20 归属母公司股东净利润 254.48 283.09 332.56 388.91 现金流量净额 -693.64 182.94 416.86 412.02 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1503.96 1686.90 2103.76 2515.78 成长能力 应收和预付款项 135.84 153.39 170.78 187.48 销售收入增长率 -5.39% 11.08% 11.14% 11.20% 存货 157.83 173.75 184.78 198.35 营业利润增长率 -9.31% 12.50% 16.92% 16.85% 其他流动资产 9.21 8.97 9.97 11.09 净利润增长率 -8.30% 11.24% 17.48% 16.94% 长期股权投资 5.74 5.74 5.74 5.74 EBITDA增长率 -6.09% 19.12% 15.35% 13.35% 投资性房地产 223.76 223.76 223.76 223.76 获利能力 固定资产和在建工程 615.22 553.70 480.07 402.81 毛利率 82.72% 82.87% 83.61% 84.18% 无形资产和开发支出 310.98 254.02 197.05 140.09 三费率 48.54% 49.86% 49.44% 48.15% 其他非流动资产 211.81 203.84 195.86 187.88 净利率 32.44% 32.49% 34.35% 36.12% 资产总计 3174.35 3264.07 3571.78 3872.98 ROE 11.72% 12.41% 13.17% 13.84% 短期借款 372.16 350.00 400.00 400.00 ROA 8.02% 8.67% 9.31% 10.04% 应付和预收款项 185.57 207.50 221.08 237.24 ROIC 24.14% 28.83% 36.58% 47.59% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 41.05% 44.02% 45.69% 46.57% 其他负债 445.34 424.92 425.37 425.92 营运能力 负债合计 1003.07 982.43 1046.45 1063.16 总资产周转率 0.26 0.27 0.28 0.29 股本 201.83 201.83 201.83 201.83 固定资产周转率 2.20 2.17 2.09 2.53 资本公积 966.03 966.03 966.03 966.03 应收账款周转率 7.24 8.33 8.12 8.15 留存收益 1075.71 1278.88 1522.55 1807.03 存货周转率 0.89 0.90 0.89 0.89 归属母