2024年4月PMI数据点评：关注价格回升的结构性信号

宏观研究 2024.05.02 本报告导读： 关注价格回升的结构性信号 ——2024年4月PMI数据点评 黄汝南(分析师) 报告作者 010-83939779 huangrunan@gtjas.com 证书编号S0880523080001 2024年4月PMI数据显示，量的方面，“外需定边际、内需调结构”的状态持续存在，即出海和新旧动能转换是当前国内宏观的核心叙事逻辑；价的方面更为重要，原材料价格回升强于出厂价格，一则表征了生产积极性较高而终端需求仍弱，二则预示着工业企业利润周期可能仍将受到一定压制，库存和产能周期的扩张或仍将是结构性的。 摘要： 4月制造业PMI较上月回落0.4个百分点至50.4%，较季节性高0.6 个百分点： 1）供给提升、内外需回落，供给强于需求的格局进一步凸显； 2）两大价格指数回升，原材料价格强于出厂价格； 3）库存周期磨底，去库动力放缓； 4）大企业回落、中小企业韧性，均高于荣枯线。 4月非制造业商务活动PMI为51.2%，较上月回落1.8个百分点： 出行娱乐服务业向生产性服务业的景气轮动的趋势延续但放缓。 房建回落意味着政策的刺激和效果呈现脉冲式，土建景气回暖表明基建实物工作量开始显现。 刘姜枫(研究助理) 021-38031032 liujiangfeng028686@gtjas.com 证书编号S0880123070128 汪浩(分析师) 0755-23976659 wanghao025053@gtjas.com 证书编号S0880521120002 相关报告 政策乘势而上，重视改革与防风险 2024.05.01 短期经济进一步下修的概率不大 2024.04.28 经济超预期，结构仍分化 2024.04.16 货币宽松的必要性在升温 宏观研 究 事件点 评 证券研究报 告 量的角度，一是外需构成边际影响，汽车、食品、化工是新订单的主要拖累，主因在于其出口订单的回落；二是内需结构分化依然明显，电气机械、计算机电子、医药等新质生产力行业新订单水平仍在前列， 房地产、黑色等仍较靠后。 价的角度更为重要，上下游价格回升的弹性差异或对经济周期形成结构性影响。黑色和有色价格指数领涨，代表基建实物工作量提升和全球制造业景气回升。原材料价格回升幅度高于出厂价格，鉴于二者 历史波动弹性没有显著差异，一则表征了生产积极性较高而终端需求仍弱，二则预示着工业企业利润周期仍将受到一定压制，故库存和产能周期的扩张仍将是结构性的。 风险提示：部分产业产能过剩，对价格形成持续压制。 出口动能再度放缓 2024.04.14 2024.04.13 目录 1.制造业PMI季节性回落3 2.非制造业PMI延续回升5 3.关注价格回升的信号6 4.风险提示7 1.制造业PMI季节性回落 制造业PMI季节性回落。2024年4月制造业PMI较2024年3月回落0.4个百分点至50.4%，较季节性高0.6个百分点，高于荣枯线。分项来看，供给强于需求的 格局进一步凸显、原材料价格回升幅度超过出厂价格、库存仍在底部反复。 （1）供给强于需求的格局进一步凸显。4月PMI生产指数较上月继续上升0.7个百分点至52.9%，高于季节性指数2.5个百分点；新订单较上月回落1.9个百分点 至51.1%，较季节性高1.6个百分点；新出口订单较上月回落0.7个百分点至50.6%，较季节性高2.7个百分点。以新订单减去产成品库存衡量的PMI领先指数回落0.3个百分点。 （2）两大价格指数回升，原材料价格强于出厂价格。全球制造业周期复苏和基建实物工作量提升共同导致原材料价格回升3.5个百分点；出厂价格指数也回升1.7 个百分点。原材料价格回升动力强于出厂价格，说明内需修复动能仍需加强，且外需修复抬升上游价格可能对中下游利润造成挤压。 （3）库存周期磨底，被动去库动力放缓。原材料采购量回落2.2个百分点至50.5%，产成品库存回落1.6个百分点至47.3%。采购量回落且仍在荣枯线以上，结合产成品库存回落和新订单指数的回落，基钦周期仍在被动去库，但需求回落导致去 库动力放缓。 （4）分企业规模看，大企业回落、中小企业韧性，均高于荣枯线。大型企业PMI为50.3%，较上月回落0.8个百分点但继续维持在扩张区间；中型企业PMI为50.7%，较上月增加0.1个百分点；小型企业PMI维持上月50.3%。 图1:4月PMI显示：供给强于需求，价格回升，去库波折 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图2：4月外需修复更为强劲 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3:PMI领先指数回落 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图4：大型企业较上月回落，中小型企业韧性，均高于荣枯线 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.非制造业PMI延续回升 4月非制造业PMI延续回升，建筑业维持高位。4月非制造业商务活动PMI为 51.2%，较上月回落1.8个百分点。服务业PMI为50.3%，较上月回落2.1个百分点；建筑业PMI为56.3%，较上月继续增加0.1个百分点。从具体行业来看： （1）服务业中，出行娱乐服务业向生产性服务业的景气轮动放缓。2024年3月31日我们的报告《外需定边际，内需调结构》提出节后复工背景下出行娱乐服务业景气回落、生产性服务业回升的趋势，4月PMI数据显示如上景气分化的趋势 延续，但环比有所回调，证明季节性回调趋势减弱，�一长假和7、8月暑假或是趋势反转的重要动力。 （2）建筑业中，土建景气回暖表明基建实物工作量开始显现。房建有所回落，经营活动状况较上月回落3.2个百分点至51.3%，房建新订单在上月大幅反弹后本 月也大幅回落，保项目的供给侧政策和放开限购等需求侧政策的效果呈现脉冲式土建经营活动状况回升幅度较大，较上月回升3.9个百分点至63.7%，反映实物工作量或开始显现，伴随着新增专项债和新增国债的逐步落地，有望维持高景气。 图5:服务业进一步修复，建筑业大幅回暖 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图6：建筑业中，房建整体回暖、土建与建安新订单收缩 数据来源：中采咨询，国泰君安证券研究 3.关注价格回升的信号 量的视角，“外需定边际、内需调结构”的特征延续。一方面，部分行业新订单指数随出口订单指数回落较多，如汽车、食品、化工；另一方面，电气机械、计算机电子、医药等新质生产力行业新订单水平仍在前列，房地产、黑色等仍较靠后， 内部新旧动能转换的特征延续。印证当前宏观经济的主线是出海和新旧动能转换。 更重要的是价的视角，价格总体回升是本次PMI数据的核心亮点，且结构性特征显著。拆分来看，黑色和有色领涨，代表基建实物工作量提升和全球制造业景气 回升。材料价格回升幅度高于出厂价格，鉴于二者历史波动弹性没有显著差异，一则表征了生产积极性较高而终端需求仍弱，二则预示着工业企业利润周期可能仍将受到一定压制，库存和产能周期的扩张依旧将会是结构性的。后续应当关注价格回升的可持续性和结构性特征。 图7：4月PMI显示供给强于需求的格局进一步凸显 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图8：汽车、食品和化工受外需主导下行，设备、纺服和黑色内需主导上行 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图9：黑色和有色价格领涨，原材料价格涨幅高于出厂价格 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.风险提示 部分产业产能过剩，对价格形成持续压制。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析 逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现 为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的12个月内的公司股价 （或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。 上海 深圳 北京 地址邮编 上海市静安区新闸路669号博华广场20层200041 深圳市福田区益田路6003号荣超商务中心B栋27层518026 北京市西城区金融大街甲9号金融街中心南楼18层100032 电话 （021）38676666 （0755）23976888 （010）83939888 国泰君安证券研究所 股票投资评级 行业投资评级 评级说明 增持相对沪深300指数涨幅15%以上 谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%～5% 减持相对沪深300指数下跌5%以上 增持明显强于沪深300指数 中性基本与沪深300指数持平 减持明显弱于沪深300指数 E-mail：gtjaresearch@gtjas.com