24Q1业绩超预期，55nm收入占比大幅增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024年05月06日 证券研究报告•2024年一季报点评 买入 （维持） 当前价： 14.45元 晶合集成（688249） 电子 目标价： 17.60元（6个月） 24Q1业绩超预期，55nm收入占比大幅增长 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：王谋 执业证号：S1250521050001 电话：0755-23617478 邮箱：wangmou@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：Wind 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 20.06 流通A股(亿股) 11.77 52周内股价区间(元) 11.73-22.88 总市值(亿元) 289.89 总资产(亿元) 458.37 每股净资产(元) 11.41 相关研究 [Table_Report] 1. 晶合集成（688249）：先进制程+多技术平台研发进展顺利，业绩拐点已现 (2023-08-27) [Table_Summary]  事件：公司发布23年年报及24Q1季报，全年实现收入72.4亿元（-27.9%）；归母净利润2.1亿元（-93.1%）。其中，Q4实现收入22.3亿元（+42.9%），环比+8.8%；归母净利润1.8亿元（+154.2%），环比+137.6%。24Q1，公司实现营收22.3亿元（+104.4%），归母净利润0.8亿元（+124.0%），经营逐季向好。  业绩逐季向好，24Q1现金流改善显著。23年，受到电脑、智能手机等市场疲软的影响，公司出货量较22年有减少；叠加销售单价回落，公司收入及利润承压。1）单季度来看，公司季度营收环比不断增长，23年分季度营收分别为10.9/18.8/20.5/22.3亿元，自Q2起环比分别增长72.5%/8.9%/8.7%。24Q1公司实现营收22.3亿元，同比增长104.4%，主要系公司持续优化产品结构及技术实力，产品市场竞争力有所提升；叠加半导体行业景气度回升，市场需求整体回暖所致。2）利润率方面，公司全年毛利率及净利率分别为21.6%/1.7%；24Q1毛利率净利率均有上升，分别为25.0%/2.7%，修复明显。3）费用率方面，公司费用端管控较好，23年公司销售/管理/研发费用率分别为0.7%/3.7%/14.6%，分别同比+0.1pp/0.8pp/6.1pp。4）现金流方面， 24Q1公司经营活动现金流净额改善显著，同比增长197.2%至4.0亿元。  产品结构持续优化，55nm收入占比大幅增长。1）从产品结构来看，23年主要产品DDIC/CIS/PMIC/MCU分别占比主营收入84.8%/6.0%/6.0%/1.8%；DDIC占比提升，主要系23年DDIC市场需求复苏相对较为明显所致。24Q1公司DDIC/CIS/PMIC/MCU分别占比主营收入71.8%/13.3%/8.7%/3.5%。2）从制程节点来看，23年公司55nm实现大规模量产，产能利用率持续维持较高水平，收入占比较22年增加7.5pp至7.9%；90nm/110nm/150nm分别占比48.3%/30.5%/13.4%。24Q1，公司55nm/90nm/110nm/150nm分别占比10.2%/44.7%/30.9%/14.2%，55nm占主营业务收入比例进一步提升。公司产品进展顺利，23年55nm TDDI实现大规模量产、40nm高压OLED平台正式流片。24Q1，公司55nm单芯片、高像素背照式图像传感器（BSI）迎来批量量产；自主研发的40nm高压OLED显示驱动芯片预计于24Q2实现小批量量产。  积极拓展市场，硅基OLED相关技术研发进展顺利。OLED驱动芯片代工领域，公司正在进行40nm和28nm的研发，未来将具备完整的OLED驱动芯片工艺平台；随着OLED面板产业持续高速发展，公司有望受益于OLED面板驱动芯片需求的增长。汽车领域，公司积极配合产业链需求，布局车用芯片市场，相关产品陆续通过车规级认证。AR/VR等新兴应用领域，公司硅基OLED相关技术研发进展顺利，并已与国内面板领先企业展开深度合作，加速应用落地。  盈利预测与投资建议。预计公司24-26年归母净利润为8.8/13.8/15.8亿元。考虑到公司积极拓展市场、产品结构持续优化；产能规划充沛、稼动率较高，给予公司24年40倍PE，对应目标价17.6元，维持“买入”评级。  风险提示：客户集中度较高、制程节点技术研发滞后、产能扩张不及预期等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 7243.54 10099.72 12760.76 15012.66 增长率 -27.93% 39.43% 26.35% 17.65% 归属母公司净利润（百万元） 211.63 884.27 1375.55 1578.26 增长率 -93.05% 317.84% 55.56% 14.74% 每股收益EPS（元） 0.11 0.44 0.69 0.79 净资产收益率ROE 0.54% 2.20% 3.33% 3.70% PE 137 33 21 18 PB 1.35 1.30 1.23 1.16 数据来源：Wind，西南证券 -40%-20%0%20%23/423/623/823/1023/1224/224/4晶合集成 沪深300 晶合集成（688249）2024年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：55nm。公司持续开发高端制程产品，截至24Q1，55nm收入占比超过10%，较22年取得大幅增长。55nm产品需求量较高，公司产能利用率保持在高位，我们预计24-26年公司55nm制程类产品订单量增速有望达到204.5%/48.6%/29. 4%，毛利率保持在15%左右。 假设2：90nm。90nm制程类产品为公司主要收入来源。作为DDIC类产品的主流制程之一，公司持续进行相关技术研发创新，多项产品进入量产阶段，未来有望贡献业绩增量，公司产品结构也将进一步多元化。公司产能扩充计划充沛，工艺平台不断丰富，我们预计公司2024-2026年期间90nm制程类产品订单量增速有望达到22.2%/17.3%/11.6%，毛利率分别为30%/32%/32%。 假设3：110nm。受益于110nm DDIC类产品销售规模的快速上升，公司110nm制程类产品出货量也保持增长态势。从行业整体来看，大、中尺寸面板终端产品所需的成熟制程类DDIC芯片数量较多，有望进一步推动公司产品销量。在市场终端设备需求快速增长及公司产能稳步释放的趋势下，我们预计公司110nm制程类产品未来三年销量增速分别为29.2%/21.8%/8.9%，毛利率分别为25%/26%/26%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 90nm 收入 3469.98 4241.88 4976.70 5554.69 增速 -33.4% 22.2% 17.3% 11.6% 毛利率 30.0% 32.0% 32.0% 110nm 收入 2188.6 2827.9 3445.4 3753.2 增速 -30.9% 29.2% 21.8% 8.9% 毛利率 25.0% 26.0% 26.0% 150nm 收入 961.1 1010.0 1148.5 1351.1 增速 -40.3% 5.1% 13.7% 17.6% 毛利率 25.0% 26.0% 28.0% 55nm 收入 563.8 1717.0 2552.2 3302.8 增速 1341.1% 204.5% 48.6% 29.4% 毛利率 15.0% 15.0% 15.0% 其他业务 收入 60.80 302.99 638.04 1050.89 增速 138.9% 398.3% 110.6% 64.7% 毛利率 38.9% 40.0% 40.0% 40.0% 合计 收入 7243.5 10099.7 12760.8 15012.7 增速 -27.9% 39.4% 26.4% 17.7% 毛利率 21.6% 25.9% 26.8% 27.0% 数据来源：Wind，西南证券 晶合集成（688249）2024年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为101.0亿元（+39.4%）、127.6亿元（+26.4%）和150.1亿元（+17.7%），归母净利润分别为8.8亿元（+317.8%）、13.8亿元（+55.6%）、15.8亿元（+14.8%），EPS分别为0.44元、0.69元、0.79元，对应PE分别为33倍、21倍、18倍。 综合考虑业务范围，我们选取了晶圆代工行业两家上市公司作为估值参考，分别是中芯国际及华润微。2家公司24年平均PE为50倍。公司作为DDIC代工龙头企业，未来有望率先受益于显示面板终端设备高需求量所带来的市场扩容。公司产能规划充沛，积极优化产品结构，24年重点布局CIS领域，有望受益于CIS国产化替代的加速进程。综上，我们给予公司24年40倍PE，对应目标价17.6元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值 证券代码 可比公司 总市值（亿元） 股价 （元） EPS PE（倍） 23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 688981.SH 中芯国际 1709.71 42.56 0.61 0.66 0.86 0.76 87 64 49 56 688396.SH 华润微 494.33 37.35 1.12 1.05 1.26 1.47 40 35 30 25 平均值 64 50 40 41 数据来源：Wind，西南证券整理，截至2023/5/6 风险提示 客户集中度较高、制程节点技术研发滞后、产能扩张不及预期等风险。 晶合集成（688249）2024年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 7243.54 10099.72 12760.76 15012.66 净利润 119.16 497.92 774.55 888.69 营业成本 5678.17 7488.94 9335.77 10965.25 折旧与摊销 3159.44 1639.57 1639.57 1639.57 营业税金及附加 31.86 36.46 46.67 103.59 财务费用 154.05 842.27 778.59 747.12 销售费用 50.20 66.67 85.63 100.20 资产减值损失 -81.09 0.00 0.00 0.00 管理费用 271.19 1211.97 1786.51 2251.90 经营营运资本变动 1456.19 -2061.31 1791.52 1955.32 财务费用 154.05 842.27 778.59 747.12 其他 -4968.80 -87.59 -87.49 -4.93 资产减值损失 -81.09 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 -161.04 830.86 4896.75 5225.78 投资收益 73.19 30.00 30.00 30.00 资本支出 -11407.01 -8000.00 -5000.00 -3000.00 公允价值变动损益 11.33 7.48 9.41 8.44 其他 2380.28 37.48