2023年报及2024年一季报点评：N型产品持续放量，组件出货重回行业第一

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 太阳能 2024年05月08日 晶科能源（688223）2023年报及2024年一季报点评 推荐 （维持） N型产品持续放量，组件出货重回行业第一 目标价：9.4元 当前价：7.85元 事项：  公司发布2023年报及2024年一季报。2023年公司实现营收1186.82亿元，同比+43.55%；归母净利润74.40亿元，同比+153.41%；综合毛利率14.04%，同比+3.59pct；归母净利率6.27%，同比+2.72pct。2024Q1公司实现营收230.84亿元，同比-0.30%，环比-31.27%；归母净利润11.76亿元，同比-29.09%，环比+8.24%；综合毛利率9.58%，同比-4.22pct，环比-0.08pct；归母净利率5.09%，同比-2.07pct，环比+1.86pct。业绩符合预期。 评论：  公司组件出货量排名行业第一，N型出货占比超60%。2023年公司向全球发送83.56GW太阳能光伏产品，包含光伏组件出货78.52GW，组件出货量排名全球第一；组件出货中，N型组件出货48.41GW，同比增长352%，占比约62%。公司一季度组件出货19.9GW，同比继续保持高增速。截至2023年底，公司硅片、电池和组件产能分别达85GW、90GW和110GW，一体化产能配套率达85%以上，其中公司已投产超过70GW高效N型电池产能。目前公司在东南亚已拥有超过12GW的硅片到组件的一体化产能。  N型电池研发持续突破，量产效率已超过26%。公司高效N型电池TOPCon研发最高效率达到了26.89%，基于N型TOPCon的钙钛矿叠层电池研发最高效率达32.33%。2024年一季度量产平均效率已超过26%，效率不断提升。  公司凭借海外产能优势，有望获得海外高价订单。国内市场由于竞争激烈，组件价格持续创新低，我们预计国内市场盈利已经趋于亏损。随着公司在东南亚、美国的一体化产能落地，预计公司在海外高价市场美国、中东的获单能力将进一步增强，公司盈利将优于行业平均水平。  持续自我突破，预计公司今年N型占比进一步提升，电池片量产效率将继续提升。2024年，公司预计将形成硅片、电池、组件产能分别达到120GW、110GW和130GW，其中N型产能超过100GW。同时将努力实现N型电池平均量产效率提升至26.5%，努力达成100-110GW的出货目标，其中N型占比接近90%。  投资建议：公司作为行业龙头，N型电池片的技术优势不断显现，预计公司盈利能维持较好水平。考虑行业竞争加剧，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026归母净利润分别为44.90/62.70/89.60亿元（24/25年前值59.70/77.40亿元），当前市值对应PE分别为17/13/9倍。参考可比公司估值，给予2025年15x PE，对应目标价9.4元，维持“推荐”评级。  风险提示：光伏需求不及预期、公司产能释放不及预期、行业竞争加剧等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 118,682 91,956 117,193 148,128 同比增速(%) 43.6% -22.5% 27.4% 26.4% 归母净利润(百万) 7,440 4,490 6,270 8,960 同比增速(%) 153.4% -39.7% 39.6% 42.9% 每股盈利(元) 0.74 0.45 0.63 0.90 市盈率(倍) 11 17 13 9 市净率(倍) 2.3 2.1 1.9 1.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年5月7日收盘价 证券分析师：黄麟 邮箱：huanglin1@hcyjs.com 执业编号：S0360522080001 证券分析师：盛炜 邮箱：shengwei@hcyjs.com 执业编号：S0360522100003 联系人：蒋雨凯 邮箱：jiangyukai@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 1,000,519.93 已上市流通股(万股) 310,864.73 总市值(亿元) 785.41 流通市值(亿元) 244.03 资产负债率(%) 72.85 每股净资产(元) 3.45 12个月内最高/最低价 14.21/7.49 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《晶科能源（688223）2023年业绩预告点评：组件出货量延续高增，技术迭代保持龙头优势》 2024-02-01 《晶科能源（688223）2023年三季报点评：N型占比持续提升，TOPCon转化效率不断突破》 2023-11-05 《晶科能源（688223）2023年前三季度业绩预增点评：盈利能力维持高位，展现良好经营韧性》 2023-10-19 -37%-19%0%19%23/0523/0723/1023/1224/0224/052023-05-08~2024-05-07晶科能源沪深300华创证券研究所 晶科能源（688223）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 27,837 22,512 27,978 34,136 营业总收入 118,682 91,956 117,193 148,128 应收票据 3,656 3,839 6,518 6,698 营业成本 102,016 80,770 102,675 128,572 应收账款 22,565 17,845 22,742 28,835 税金及附加 372 266 353 437 预付账款 4,611 3,811 5,095 6,140 销售费用 2,609 2,215 2,699 3,490 存货 18,216 16,965 19,967 25,857 管理费用 2,647 2,090 2,638 3,351 合同资产 268 364 431 554 研发费用 1,578 1,278 1,629 2,059 其他流动资产 5,459 4,819 5,854 7,597 财务费用 -6 598 501 534 流动资产合计 82,611 70,155 88,585 109,816 信用减值损失 -112 -60 -60 -60 其他长期投资 179 161 178 199 资产减值损失 -1,324 -500 -400 -300 长期股权投资 1,077 1,077 1,077 1,077 公允价值变动收益 69 50 62 59 固定资产 37,001 43,051 46,949 48,967 投资收益 -48 -50 -50 -50 在建工程 3,774 5,132 4,740 3,822 其他收益 1,174 1,132 1,132 1,132 无形资产 2,432 2,595 2,814 3,070 营业利润 9,112 5,211 7,279 10,367 其他非流动资产 5,043 5,152 5,264 5,375 营业外收入 53 47 31 36 非流动资产合计 49,506 57,167 61,021 62,510 营业外支出 471 151 178 211 资产合计 132,117 127,323 149,606 172,326 利润总额 8,694 5,108 7,132 10,192 短期借款 6,256 7,256 8,256 7,256 所得税 1,253 618 862 1,232 应付票据 25,691 20,340 25,857 32,378 净利润 7,440 4,490 6,270 8,960 应付账款 22,589 19,837 25,217 29,469 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 457 354 452 571 归属母公司净利润 7,440 4,490 6,270 8,960 合同负债 6,219 4,818 6,141 7,761 NOPLAT 7,435 5,016 6,711 9,429 其他应付款 229 229 229 229 EPS(摊薄)（元） 0.74 0.45 0.63 0.90 一年内到期的非流动负债 3,096 3,096 3,096 3,096 其他流动负债 7,305 5,596 6,884 8,528 主要财务比率 流动负债合计 71,841 61,526 76,130 89,288 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 3,618 6,960 9,786 12,304 成长能力 应付债券 9,182 9,182 9,182 9,182 营业收入增长率 43.6% -22.5% 27.4% 26.4% 其他非流动负债 13,115 13,115 13,115 13,115 EBIT增长率 200.3% -34.3% 33.8% 40.5% 非流动负债合计 25,915 29,257 32,083 34,601 归母净利润增长率 153.4% -39.7% 39.6% 42.9% 负债合计 97,756 90,783 108,213 123,889 获利能力 归属母公司所有者权益 34,360 36,609 41,527 48,598 毛利率 14.0% 12.2% 12.4% 13.2% 少数股东权益 0 -69 -133 -161 净利率 6.3% 4.9% 5.4% 6.0% 所有者权益合计 34,360 36,540 41,393 48,437 ROE 21.7% 12.3% 15.1% 18.4% 负债和股东权益 132,117 127,323 149,606 172,326 ROIC 14.3% 8.3% 9.9% 12.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 74.0% 71.3% 72.3% 71.9% 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 102.6% 108.4% 104.9% 92.8% 经营活动现金流 24,816 9,633 17,469 19,534 流动比率 1.1 1.1 1.2 1.2 现金收益 15,389 13,745 16,822 20,462 速动比率 0.9 0.9 0.9 0.9 存货影响 -765 1,250 -3,001 -5,891 营运能力 经营性应收影响 -4,928 5,836 -8,460 -7,017 总资产周转率 0.9 0.7 0.8 0.9 经营性应付影响 13,105 -8,205 10,994 10,893 应收账款周转天数 59 79 62 63 其他影响 2,016 -2,993 1,115 1,087 应付账款周转天数 67 95 79 77 投资活动现金流 -20,128 -16,449 -13,975 -12,477 存货周转天数 63 78 65 64 资本支出 -17,726 -16,228 -13,775 -12,325 每股指标(元) 股权投资 68 0 0 0 每股收益 0.74 0.45 0.63 0.90 其他长期资产变化 -2,470 -221 -199 -152 每股经营现金流 2.48 0.96 1.75 1.95 融资活动现金流 3,434 1,491 1,972 -899 每