2021年年报、2022年一季报点评：硅片出货及组件销量维持行业第一，新型电池技术产能加速推进

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月27日 公司研究 硅片出货及组件销量维持行业第一，新型电池技术产能加速推进 ——隆基股份（601012.SH）2021年年报&2022年一季报点评 买入（维持） 事件：公司发布2021年年报，2021年实现营业收入809.32亿元，同比增长48.27%，实现归母净利润90.86亿元，同比增长6.24%；2021Q4实现归母净利润15.30亿元，同比下降30.33%，主要系公司单季计提减值9.34亿元，而2020Q4单季计提减值为4.06亿元；公司同时发布2022年一季报，2022Q1实现营业收入185.95亿元，同比增长17.29%，实现归母净利润26.64亿元，同比增长6.46%，环比增长74.12%。 2021年公司硅片出货、组件销量全面领先，但因硅料价格高企盈利略有受损。公司2021年实现单晶硅片出货量70.01GW，其中对外销售33.92GW，自用36.09GW；硅片业务实现营业收入170.28亿元，单位营收0.50元/W，与2020年的0.49元/W基本持平；但因硅料价格高企，即便公司2021年硅片全工序非硅成本较2020年下降7%，硅片毛利率依然减少2.81个pct至27.55%。公司2021年实现单晶组件出货量38.52GW，其中对外销售37.24GW，同比增长55.45%，自用1.28GW。公司组件业务实现营业收入为584.54亿元，单位营收为1.59元/W，略高于2020年的1.51元/W；但毛利率减少3.47个pct至17.06%。截至2021年底，公司单晶硅片产能达到105GW,单晶电池产能达到37GW，单晶组件产能达到60GW，2021年存货周转天数较2020年减少6.8天。 2022Q1一体化组件出货略低于预期，盈利略有回升。2022Q1公司实现单晶硅片出货量18.36GW,其中对外销售8.42GW，自用9.94GW，硅棒及硅片毛利率为23.24%；实现单晶组件出货量6.44GW，其中对外销售6.35GW，自用 0.09GW，一体化组件毛利率为19.27%。公司预计2022年度单晶硅片出货 90-100GW（含自用），组件出货50-60GW（含自用）。与此同时，公司积极加快新型电池技术的产业化应用和产能建设，泰州乐叶年产4GW单晶电池项目预计在2022年8月开始投产，西咸乐叶年产15GW高效单晶电池项目预计在2022年9月开始投产，公司有望在电池环节维持产品差异化优势。 维持“买入”评级：根据公司后续产能规划，我们维持/上调/引入22-24年盈利预测，预计公司22-24年实现归母净利润145.86/181.90/219.39亿元（维持/上调5%/新增），对应EPS2.69/3.36/4.05元，当前股价对应22-24年PE为23/18/15倍。光伏行业高景气度持续，公司作为单晶硅片龙头出货及盈利行业领先，采取全球化战略未来组件出货亦有望保持行业第一，且BIPV及氢能等新兴业务将打开公司未来增长空间，维持“买入”评级。 风险提示：地缘政治因素致海外光伏装机需求不急预期；硅片环节竞争格局加剧至盈利能力大幅下降。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 54,583 80,932 108,435 131,340 153,637 营业收入增长率 65.92% 48.27% 33.98% 21.12% 16.98% 净利润（百万元） 8,552 9,086 14,586 18,190 21,939 净利润增长率 61.99% 6.24% 60.53% 24.71% 20.61% EPS（元） 2.27 1.68 2.69 3.36 4.05 ROE（归属母公司)（摊薄） 24.36% 19.15% 24.06% 23.75% 22.91% P/E 27 37 23 18 15 P/B 6.6 7.0 5.5 4.3 3.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-27 注：公司资本金转增股本后，总股本从2020年的37.72亿股提升至2021年的54.13亿股 当前价：61.30元 作者 分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 010-58452063 yinzs@ebscn.com 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001 021-52523827 haoqian@ebscn.com 分析师：黄帅斌 执业证书编号：S0930520080005 021-52523828 huangshuaibin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 54.13 总市值(亿元)： 3318.14 一年最低/最高(元)： 56.20/103.30 近3月换手率： 68.92% 股价相对走势 -26%-6%14%33%53%04/2107/2110/2101/22隆基股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -13.09 -1.96 -9.81 绝对 -19.18 -17.64 -6.38 资料来源：Wind 相关研报 单晶硅片盈利能力维持，组件出货维持行业第一——隆基股份（601012.SH）2021年半年报点评（2021-08-30） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 隆基股份（601012.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 54,583 80,932 108,435 131,340 153,637 营业成本 41,146 64,590 85,162 103,167 119,532 折旧和摊销 2,042 2,877 2,846 3,273 3,712 税金及附加 282 418 542 657 768 销售费用 1,073 1,790 1,843 1,970 2,305 管理费用 1,466 1,811 2,060 2,233 2,612 研发费用 499 854 1,627 1,970 2,305 财务费用 378 906 1,102 1,238 1,337 投资收益 1,078 800 900 900 500 营业利润 9,971 10,656 16,886 21,005 25,327 利润总额 9,912 10,232 16,881 21,034 25,352 所得税 1,212 1,159 2,026 2,524 3,042 净利润 8,700 9,074 14,856 18,510 22,309 少数股东损益 147 -12 270 320 370 归属母公司净利润 8,552 9,086 14,586 18,190 21,939 EPS(元) 2.27 1.68 2.69 3.36 4.05 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 11,015 12,323 18,198 20,979 24,846 净利润 8,552 9,086 14,586 18,190 21,939 折旧摊销 2,042 2,877 2,846 3,273 3,712 净营运资金增加 1,950 12,121 9,273 10,804 11,431 其他 -1,530 -11,762 -8,506 -11,288 -12,237 投资活动产生现金流 -5,171 -7,141 -5,077 -5,150 -5,550 净资本支出 -4,800 -4,839 -6,050 -6,050 -6,050 长期投资变化 1,456 4,404 0 0 0 其他资产变化 -1,827 -6,705 973 900 500 融资活动现金流 2,810 -2,088 1,081 -6,667 -4,782 股本变化 0 1,641 0 0 0 债务净变化 4,749 -4,690 3,041 -3,658 -1,115 无息负债变化 16,279 2,801 3,183 3,994 3,697 净现金流 8,345 2,578 14,202 9,162 14,514 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 87,635 97,735 117,408 134,025 156,140 货币资金 26,963 29,172 43,374 52,536 67,050 交易性金融资产 4 0 0 0 0 应收账款 7,271 7,853 8,328 8,826 10,324 应收票据 4,264 425 542 657 768 其他应收款（合计） 443 402 452 521 588 存货 11,452 14,098 16,904 20,500 23,768 其他流动资产 1,681 1,226 1,226 1,226 1,226 流动资产合计 55,101 58,952 75,993 90,333 110,610 其他权益工具 37 56 56 56 56 长期股权投资 1,456 4,404 4,404 4,404 4,404 固定资产 24,506 24,875 26,852 28,579 30,002 在建工程 2,338 2,562 3,271 3,804 4,203 无形资产 598 448 466 484 500 商誉 176 176 176 176 176 其他非流动资产 893 3,549 3,549 3,549 3,549 非流动资产合计 32,534 38,783 41,414 43,692 45,530 总负债 52,037 50,148 56,372 56,708 59,290 短期借款 2,416 3,232 5,773 1,615 0 应付账款 11,169 10,212 11,071 12,380 13,149 应付票据 10,975 11,500 12,774 13,412 14,344 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 435 549 549 549 549 流动负债合计 43,092 42,504 50,113 49,990 52,126 长期借款 1,125 1,661 1,661 1,661 1,661 应付债券 4,351 0 0 0 0 其他非流动负债 944 3,524 4,074 4,532 4,978 非流动负债合计 8,944 7,644 6,260 6,718 7,164 股东权益 35,598 47,587 61,035 77,317 96,850 股本 3,772 5,413 5,413 5,413 5,413 公积金 11,611 15,373 16,565 16,565 16,565 未分配利润 19,353 27,109 39,095 55,056 74,219 归属母公司权益 35,106 47,448 60,626 76,588 95,751 少数股东权益 492 139 409 729 1,099 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 24.6% 20.2% 21.5% 21.5% 22.2% EBITDA率 24.9% 20.1% 19.3% 19.5% 20.1% EBIT率 20.8% 16.1% 16.7% 17.0% 17.7% 税前净利润率 18.2% 12.6% 15.6% 16.0% 16.5% 归母净利润率 15.7% 11.2% 13.5% 13.8% 14.3% ROA 9.9% 9.3% 12.7% 13.8% 14.3