Q1业绩再创新高，高速率AI产品有望加速放量

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1网络接配及塔设新易盛（300502.SZ）买入-B(维持)Q1业绩再创新高，高速率AI产品有望加速放量2024年5月8日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2024年5月7日收盘价（元）：83.30年内最高/最低（元）：89.38/29.98流通A股/总股本（亿）：6.18/7.10流通A股市值（亿）：514.48总市值（亿）：591.36基础数据：2024年3月31日基本每股收益(元)：0.46摊薄每股收益(元)：0.46每股净资产(元)：8.17净资产收益率(%)：5.60资料来源：最闻分析师：高宇洋执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com张天执业登记编码：S0760523120001邮箱：zhangtian@sxzq.com事件描述公司发布2023年报及2024一季报。2023年，公司实现营收31.0亿元，同比-6.4%，实现归母净利润6.9亿元，同比-23.8%。从23Q4来看，公司实现营收10.1亿，同比+12.8%，环比+29.5%；实现归母净利润2.6亿，同比+83.4%，环比+85.7%。2024年一季度，公司实现营收11.1亿，同比+85.4%，环比+9.9%，实现归母净利润3.3亿，同比+201.0%，环比+26.9%。事件点评受益于北美重点客户上量，23Q4业绩环比快速增长。2023年，公司业绩呈现前低后高的特点，Q4增长明显，主要为下游大客户需求节奏导致。根据我们对亚马逊、谷歌、Meta、微软四家公司资本开支的统计，24Q4合计为418亿美元，同环比分别增加8.9%、16.6%，英伟达GPU产能释放明显拉动下游大客户AI投资。受益于主要大客户光模块采购量提升以及高速率产品占比提升，公司23Q4收入和毛利率均实现环比大幅提升。全年来看，尽管毛利率较2022年下滑5.7%，扣非后销售净利率下滑收窄至1.8%，主要由于2022年同期投资收益较高所致。24Q1环比继续增长，扣非归母净利、毛利率创历史新高。24Q1，北美主要大客户保持了较强的投资力度，公司收入、扣非归母净利润、毛利率均创下历史最高纪录。盈利能力提升一方面由于高速率产品销售占比提升，另一方面来自公司持续优化成本管控能力。Q1末公司存货为15.1亿元，环比大幅增长56.4%，反映下游需求旺盛，公司积极原材料备货。展望2024年，我们认为公司收入有望保持环比增长态势，一是下游大客户资本开支增加，二是800G等更高速率产品占比提升，三是通过新型号新产品（如800GLPO）打开新客户进入窗口。随着北美云大厂自研芯片及配套网络，AI光模块未来客户将更加多元化，公司面临较好市场机遇。目前在AI集群网络中，英伟达仍处于绝对领导地位，但随着云大厂自研AI芯片出货比例提升，有望产生高端光模块新客户新料号的需求。目前，亚马逊、谷歌、微软、Meta分别宣布了可用于AI训推的Trainium2、TPUv5p、Maia100以及MTIA，800GSR8&DR4&DR8&2*FR4有望成为配套的主力光模块。LightCounting认为，2024、2025全球AI集群光模块需求分别近1000万、1900万只，其中英伟达占比均超过一半，而到2029年，英伟达出货量占比将下降到24%，主要被云大厂自采替代。云大厂AI网络建设采取ROCE技术路线，对光模块交 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2付能力和成本管控通常要求较高，新易盛与海外主流设备商和互联网厂商均建立了良好合作关系，曾充分接受了“线上经济”爆发期大客户订单交付能力的考验，在AI时代有望继续受惠于稳定的合作关系。公司已在成都完成新建厂房建设，泰国工厂二期也在建设中，为产能的快速上量做好准备。光模块精益制造典范，盈利能力业内处于领先水平。新易盛的毛利率在光模块业内处于领先水平，我们认为主要为以下因素共同影响。1）战略聚焦海外大客户高速率产品；2）主要生产位于西南地区人工成本较东部地区有一定优势；3）与DSP、VCSEL等核心供应商博通保持长期战略合作关系，采购成本或有优势；4）供应链和库存管理水平优秀；5）管理层亲力亲为，坚持精益制造，销售、管理费用管控效果显著。投资建议我们预计公司2024-2026年营收分别为58.4亿、83.3亿、106.6亿元，归母净利润分别为16.2亿、22.0亿、29.2亿，分别对应5月7日收盘价P/E为36.6/26.9/20.2，维持“买入-B”评级。风险提示1、北美重点客户光模块需求不及预期风险。公司2023年前五大客户占比60.7%，主要以北美大客户高端光模块为主，若需求下滑对收入将产生显著不利影响。2、毛利率下滑风险。若新订单价格下降过快或原材料成本超预期上涨，公司盈利能力有下滑风险。3、新客户拓展不及预期风险。公司目前在多个新客户处于小批量出货状态，若拓展不及预期中长期成长能力将存在不确定性。财务数据与估值：会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)3,3113,0985,8418,33110,664YoY(%)13.8-6.488.642.628.0净利润(百万元)9046881,6162,1952,922YoY(%)36.5-23.8134.835.833.1毛利率(%)36.731.038.037.538.0EPS(摊薄/元)1.270.972.283.094.12ROE(%)18.712.622.824.525.5P/E(倍)65.485.936.626.920.2P/B(倍)12.210.88.46.65.2净利率(%)27.322.227.726.327.4资料来源：最闻，山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E流动资产420543356964882612391营业收入331130985841833110664现金17852515267236644009营业成本20972138362252076612应收票据及应收账款695741149618952534营业税金及附加717223945预付账款48151824营业费用533882109128存货1469963265831275689管理费用8576134183224其他流动资产252107122122136研发费用187134245342427非流动资产16712105222621162012财务费用-125-108-174-195-298长期投资00000资产减值损失-98-20-82-150-203固定资产6611310140413631263公允价值变动收益-4-15-9-12-11无形资产177193187182175投资净收益1053358其他非流动资产833601635571574营业利润1028785184025063337资产总计5876644091901094214404营业外收入44444流动负债932867199718802857营业外支出40112短期借款00000利润总额1028789184325083339应付票据及应付账款605633164715662452所得税124100227314417其他流动负债327235350314405税后利润904688161621952922非流动负债115107111109110少数股东损益00000长期借款00000归属母公司净利润904688161621952922其他非流动负债115107111109110EBITDA1086861193926093436负债合计1047974210819892967少数股东权益00000主要财务比率股本507710710710710会计年度2022A2023A2024E2025E2026E资本公积17271531153115311531成长能力留存收益25923217451062658603营业收入(%)13.8-6.488.642.628.0归属母公司股东权益482954667082895311436营业利润(%)35.2-23.6134.436.233.2负债和股东权益5876644091901094214404归属于母公司净利润(%)36.5-23.8134.835.833.1获利能力现金流量表(百万元)毛利率(%)36.731.038.037.538.0会计年度2022A2023A2024E2025E2026E净利率(%)27.322.227.726.327.4经营活动现金流83112462661189565ROE(%)18.712.622.824.525.5净利润904688161621952922ROIC(%)17.711.621.923.624.8折旧摊销97128153171181偿债能力财务费用-125-108-174-195-298资产负债率(%)17.815.122.918.220.6投资损失-105-3-3-5-8流动比率4.55.03.54.74.3营运资金变动-127167-1338-988-2243速动比率2.73.82.13.02.3其他经营现金流187374111111营运能力投资活动现金流-640-450-281-68-79总资产周转率0.60.50.70.80.8筹资活动现金流-39-67172-130-141应收账款周转率5.24.35.24.94.8应付账款周转率3.13.53.23.23.3每股指标（元）估值比率每股收益(最新摊薄)1.270.972.283.094.12P/E65.485.936.626.920.2每股经营现金流(最新摊薄)1.171.760.371.670.80P/B12.210.88.46.65.2每股净资产(最新摊薄)6.807.709.9812.6116.11EV/EBITDA52.965.829.221.316.1资料来源：最闻、山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4分析师承诺：本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。投资评级的说明：以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级）评级体系：——公司评级买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。——行业评级领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。——风险评级A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5免责声明：山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的