固定收益月报：利率处于低位水平，关注债市回调风险

利率处于低位水平，关注债市回调风险 固定收益月报（0401-0430） 投资要点 2024年05月06日 央 行 公 开 市 场 净 回 笼5500亿元，资金利率下行，资金面趋松。本月公开市场共有逆回购投放4820亿元，国库现金定存发行700亿，MLF投放1000亿元，逆回购到期8820亿元，国库现金定存到期1500亿，MLF回笼1700亿元，全月广义公开市场累计净回笼5500亿元。4月30日，R001收于2.00%，较3月末下行17.32BP；R007收于2.90%，较3月末下行71.89BP。 国 债 、国 开债收 益 率 整 体 下 行 。截至4月30日，1年期国债收益率收于1.69%，较3月末下行2.97BP；10年期国债收益率收于2.30%，较3月末上行1.27BP。1年期国开债收益率收于1.89%，较3月末上行4.86BP，3年期国开债收益率收于2.13%，较3月末下行4.59BP；10年期国开债收益率收于2.40%，较3月末下行1.08BP。 中 短 票 收 益 率 和 城 投 债 收 益 率 整 体 下 行 。截至4月30日，中短票收益率方面，1年期AA+及5年期AA品种收益率下行幅度较大，收益率较3月末分别下行18.25BP、19.65BP。城投债方面，5年期AA、3年期AA品种收益率下行幅度较大，收益率较3月末分别下行19.46BP、21.17BP。 彭 刚龙分 析师执业证书编号:S0530521060001pengganglong@hnchasing.com 利 率 债 方 面 ，4月23日晚央行接受金融时报的采访发表，表明了央行买卖国债可以作为流动性管理工具，强调未来央行开展国债操作会是双向的，与发达经济体央行的QE操作截然不同，并且再提关注长端利率风险。与此同时，市场预期地产政策有所放松，债市随即出现较大幅度的调整，并且引发了市场是否会出现负反馈的担忧。当前利率水平处于历史较低位置，前期已经积累了较大的获利盘，虽然债牛的基本盘仍然存在，但是债券亦极其容易出现调整甚至负反馈。地产政策的放松对经济增长的提振作用有待观察，债券牛市的基础仍在，如果债市出现调整，幅度和时间跨度大概率弱于2022年11月份。 相关报告 1低空经济行业可转债研究报告：元年已至，迎风起航2024-04-262固定收益周报（0415-0419）：城投非标负面舆情增多，债市延续震荡偏强2024-04-243固定收益周报（0408-0412）：经济延续弱修复，利率下行空间打开2024-04-16 地 产债方 面 ，4月30日政治局会议召开，会议强调，继续坚持因城施策，压实地方政府、房地产企业、金融机构各方责任，切实做好保交房工作，保障购房人合法权益。要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展。这是自2016年全国楼市去库存之后，时隔8年，以“消化存量房产”形式提出去库存。地产政策的调整对于地产行业带来一定的提振作用，但是影响地产行业的因素不止有政策层面，还与居民的购买能力、居民收入、居民债务杠杆水平有很大的关系。建议关注政策调整后地产行业销售的改善情况，目前对于地产行业债券仍然维持谨慎态度。 风 险提示：经济数据回暖，资金面趋紧，地产行业出现改善。 内容目录 1核心观点..................................................................................................................32货币市场..................................................................................................................43债券市场..................................................................................................................43.1利率债.......................................................................................................................................................43.2信用债.......................................................................................................................................................64风险提示................................................................................................................10 图表目录 图1：R001下行、R007下行（%）.............................................................................4图2：央行公开市场净回笼（亿元）............................................................................4图3：国债收益率曲线变化（%）................................................................................5图4：国开债收益率曲线变化（%）.............................................................................5图5：国债收益率走势（%）.......................................................................................5图6：国开债收益率走势（%）....................................................................................5图7：利率债总发行量、净供给量（亿元）..................................................................6图8：中短票收益率及变动（%，BP）.........................................................................6图9：城投债收益率及变动（%，BP）.........................................................................6图10：中短票收益率走势（%）..................................................................................7图11：城投债收益率走势（%）..................................................................................7图12：分企业信用利差及变动（%，BP）...................................................................7图13：城投债信用利差及变动（%，BP）...................................................................7图14：主体评级方面行业超额利差及变动（%，BP）..................................................8图15：持续时间方面行业超额利差及变动（%，BP）..................................................8图16：信用债总发行量、净供给量（亿元）................................................................8图17：本月债券发行情况（亿元，按主体评级）.........................................................9图18：本月债券发行情况（亿元，按是否城投债）.....................................................9图19：本月债券发行情况（亿元，按企业性质）.........................................................9图20：本月债券发行情况（亿元，按券种）................................................................9 表1：本月企业评级下调情况.......................................................................................9 1核心观点 利率债方面，4月公布的GDP数据超出市场预期，但是物价、贸易、社融等数据显示经济修复力度较弱且存在结构性不平衡问题，而地产与消费并无明显改善，“宽货币”预期明显，4月23日财政部党组理论学习中心组在《人民日报》发文声称“支持在央行公开市场操作中逐步增加国债购买”，点燃了市场看多的热情，债市利率不断创新低。但4月23日晚央行接受金融时报的采访发表，表明央行买卖国债可以作为流动性管理工具，强调未来央行开展国债操作会是双向的，与发达经济体央行的QE操作截然不同，并且再提关注长端利率风险。与此同时，市场预期地产政策有所放松，从而可能会对经济基本面带来一定的提振，债市随即出现较大幅度的调整，并且引发了市场是否会出现负反馈的担忧。截至4月30日，1年期国债收益率收于1.69%，较3月末下行2.97BP；3年期国债收益率收于1.98%，较3月末下行4.79BP；10年期国债收益率收于2.30%，较3月末上行1.27BP。 资金面来看，根据2024年初以来央行的逆回购投放节奏，当DR007低于1.8%时，央行倾向于回笼逆回购，以维持DR007在逆回购利率以上。政府工作报告里提到要畅通货币政策传导机制，但在央行提及防止资金空转的影响下，资金利率也难以大幅下行，资金面总体平稳，政策端或许加大债市波动，5月政府债供给压力或明显抬升，但市场对此预期已相对充分，影响冲击或整体可控，且央行精准“呵护”之下，资金面在二季度或依旧维持较为宽松的态势，对债市并不构成利空。 经济基本面来看，GDP表现超预期并不会轻易改变债牛的基础，3月的地产、消费、贸易、工业等数据显示经济复苏并不稳固，目前宏观环境仍处于信贷投放偏弱、有效需求不足的状态，经济仍然维持缓慢修复态势。虽然地产政策的调整优化可能会对经济带来一定的提振，但是很难显著扭转了市场对于经济基本面的预期，此外，地产销售数据并未出现明显的改观，所以地产政策优化对债市的影响更多是情绪层面的，并且很难与2022年11月份疫情政策放开对债市的波动影响相提并论。 利率展望，当前利率水平处于历史较低位置，前期已经积累了较