固定收益周报2024年4月29日

2024.4.22-4.26 中票方面，24成都高新MTN002，AAA，发行10亿元5+5年期含权中票，票面2.48%，全场7.27倍，低自身估值14bps。AAA评级2中票方面，AAA河北建投交通投资有限责任公司发行10亿元，10年中票，票面2.73%。全场3.57倍，边际17.5倍，与自身估值持平。年期24中铁置业MTN001发在2.80%，全场3.09倍，高估值约13bps。AAA评级3+2年期24湖北宏泰MTN001发在2.50%，全场3.19倍，低估值20bps。 ◼市场要闻 本周，信用债市场共发行7722.03亿元，总偿还量6220.54亿元，净融资额1501.49亿元。其中，AAA评级总发行量5252.32亿元，净融资额2165.00亿元；AA+评级总发行量1224.64亿元，净融资额132.82亿元；AA及以下评级总发行量1245.07亿元，净融资额-796.33亿元。资产证券化市场本周共发行60单，总计602.57亿元，基础资产包括消费贷款、小微贷款、应收账款、供应链保理债权等、类REITs、基础设施收费、不良贷款等。 展望后市，下周仅两个交易日，供给量有所回落，需关注跨月资金面对市场的影响。 二级信用债方面： ◼市场回顾 本周信用债市场先涨后跌，全周收益率上行。具体来看，周初市场受资产需求驱动继续前一周的上涨行情，周三起，信用债市场迎来二季度以来较大幅度的调整，主要缘于央行再次提及长债风险提示，加之收益率压缩至极低水平，积压的止盈需求开始释放，收益率迅速回调。并在长债供给落地预期和各方面消息推波助澜下，收益率持续上行至周五收盘。其中，信用短端在回调起初表现相对坚挺，但伴随银行负债压力影响下的一级存单发行利率提升，二级存单及信用短端下跌幅度有所放大。 一、境内信用债市场 截至周五收盘，3M AAA中短期票据收益率收盘在2.04%，上行6bps；6M AAA中短期票据收益率收盘在2.07%，上行7bps；1Y AAA中短期票据收益率收盘在2.1%，上行2bps；3Y AAA中短期票据估值2.36%，上行10bps；5Y AAA中短期票据估值2.49%，上行4bps。期限利差方面，1Y-6M期限利差在3bps，收窄5bps；3Y-1Y利差为26bps，走阔8bps;5Y-3Y利差为12bps，收窄5bps。信用利差方面，3Y AAA信用债(相较同期限国开债的)信用利差收窄1bp至19bps；5Y AAA信用利差收窄5bps至26bps。 近期调整始于“长债风险”的提示，但在规避长端波动风险外，供给预期也在发生变化。一方面，二季度超长期特别国债或即将开始落地，另一方面，本周资金面虽然表现平稳，但银行融出缩量，引发市场对银行负债压力的猜测，逐渐形成存单发行利率上行的预期风险。与此同时，本周资金利率出现一定的波幅，市场开始略显谨慎。但当前经济基本面弱复苏和宽货币政策仍然是支撑市场的基础，我们短期内仍坚持趋势反转可能性较小的判断。即市场消化完近阶段利空因素后，收益率将仍处于较低水平波动。 二、境内利率债市场 一级利率债方面： 本周信用债发行量维持高位，下半周投标情绪明显收敛，银行理财、债基配置盘仍为市场主力，最低情绪谨慎，发行结果整体尚可。 本周利率债共计发行4127亿元，国债供给较上周减少，整体需求保持积极。 短融/超短融方面，AAA评级24武汉城建SCP003发行10亿元，270天超短融，票面2.14%。与估值持平。AAA杭州滨江房产集团发行9亿元，366天短融，票面5.03%，低估值25bps。AAA的24青岛城投SCP002发行8亿元，267天超短融资券，票面2.17%，全场3.98倍。AA+评级24盐城东方SCP002发行7亿元，150天超短融，票面2.25%，全场3.6倍，低估值6bps。. 国债招标结果符合预期。91天贴现国债发行金额与上周持平，边际与加权利差在12bps，1年期附息国债发行1253亿元债券，加权边际利差相差4bps。 农发债市场需求较好，认购量合计增加61.9亿元，2年、7年综收较二级低10bps和5bps。1年、10年农发债综收低于二级15bps和4bps，3年期综收高于二级14bps。 特别国债和地方债供给提速的预期影响下，长端利率持续上行释放压力，但从绝对点位而言仍处于历史底部，后续深度调整还有空间。除了长端利率债收益率上行较快之外，1Y国股大行存单也持续上行。大行NCD一级发行意愿强烈，供给冲击造成了NCD的上行预期，叠加央行公开市场“地量”操作，月末资金面边际收敛，进一步拖缓投资者迈入节奏，由此存单走势也拖累短债行情。周日非银缺席交易，但是交投并不清淡，收益率逐级走升，可见空头情绪旺盛。市场担忧本周的调整是反转的起点，短期内利率或易上难下，建议在后续交易中保持谨慎。 进出口发行1年、5年、10年债券，合计290亿元，一级综收较二级分别低15bps、5bps和2bps。国家开发银行发行3+2年、5年、10年期债券，其中5年、10年综收较基本与二级持平。3年、10年、20年国开债综收均低于二级市场成交，符合市场预期。 地方债方面，海南、新疆、天津、河北、四川、大连共发行725亿地方债，结果均较基准加点5bps和10bps，其中15年、20年、30年均较基准加点15bps。 展望后市，下周仅两个交易日，发行量有所下降，可重点关注周一30年国债招标情况。 三、境内资金市场 本周市场流动性周一到周三均衡偏松，周四起市场需求增加，流动性边际收紧，资金利率有所上升。公开市场方面，央行继续维持低量操作，全周逆回购投放120亿元，完全对冲到期。 资金利率方面，本周资金利率波动加大。今年在央行全面降准的支持下，流动性一直保持平稳宽松的状态，资金利率波动显著下降，在月末和季末时点也没有出现大的波动。最近央行多次提到防止资金空转，加大了对套利空转的整治工作，多重因素影响下，本周资金利率波动有所加大，其中DR001从周一的1.78%上行9bps至1.87%，已高出3月跨季价格，DR007从1.84%上行9bps至1.93%，3月跨季时最高为2.0%，二者均值分别较前一周上行7bps、4bps。R001和R007上行幅度相对较少，R001由1.86%小幅上行至1.88%，R007由1.90%上行至1.97%，二者均值分别较前一周上行5bps、2bps。DR007和R007的利差收窄至4bps，去年同期两者的利差在30bps左右。 资金供需方面，大行日均融出额明显下降，本周一至周五，大行日均融出缩量至3.1万亿左右，较前一周下降了约7000亿元，股份行的融出相对平稳，日均净融出5900亿元左右，较前一周小幅上升500亿元。 二级利率债方面： 非银资金需求连续第三周下滑，包括基金、理财、保险、其他资管产品和券商在内的五类主要非银机构日均净融入资金5.2万亿元，较前一周下降1000亿元，主要是理财产品的资金需求下降。 本周债市震荡加剧，收益率全线上行。总体而言，债市波动围绕央行、财政部和发改委的表态进行。周初有财政部在人民日报刊文指出，支持央行在公开市场操作中逐步增加国债买卖，引发债市交投情绪一度积极。然而此后央行有关人员在接受《金融时报》采访时再提“长债风险”，表示长期国债收益率主要反映长期经济增长和通胀的预期，但同时也会受到供求关系等其他因素的扰动，并强调“央行购债”本质为流动性管理方式和工具储备。这是近期来人行第四次对长债风险做出提示，市场反馈强烈，卖压承重。且有财政部和发改委完成2024年地方政府专项债券项目的筛选工作，并先后提出将及时启动特别国债发行，“资产荒”可能得到缓解，使得长债收益率上行尤快。与此同时，地产放松和债市政策指导的传闻频出，A股走势趋强，股债跷跷板效应显著，均对债市运行产生不利影响。 同业存单方面，本周存单发行价格有比较明显的反弹，周三起存单发行利率开始提价，周五股份行一年期存单发行利率报2.10%，二级市场1年期AAA级同业存单收益率也一并上行至2.12%。存单的提价发行或反映出银行负债压力的显现，今年政府债发行没有明显的提高，4月份的信贷也保持平稳，在防止资金空转的治理中银行存款受到一定影响，对银行负债产生了一定压力。 本周流动性关注因素： 全周逆回购到期40亿元，到期量有限；第二，政府债周度净缴款转正，升至211亿元，高于前一周的-1007亿元，但绝对值仍然较低，对资金面有限；第三，同业存单到期1575元，低于前一周的8269亿元，到期压力显著缓解。 截止收盘，按照中债估值看，利率债收益率曲线走陡，国开债收益率上行幅度普遍高于国债。1Y国债收益率较前一周末变动不大，3Y国债收益率上行约4bps，5-10Y上行8bps左右，30Y国债上行11bps；1Y国开债收益率上行6bps，3Y以上期限国开债收益率则普遍上行10bps左右。10Y国债活跃券240004收报2.323%，上行6.9bps。10年国开240205收报2.395%，较上周上行7.25bps。30Y国债活跃券230023收报2.5125%，较上周上行7.25bps。国债期货主力合约T2406收报104.195，下跌0.385元。TF2406收报103.21，下跌0.27元。 此次债市调整以长债为主导，央行再提长债风险引发止盈需求， 表态偏鹰，降息预期骤降。联邦利率基金利率期货显示，年内降息次数下降到不足2次，各个期限的美债利率均大幅上行。与此同时，人民币利率则徘徊在年内低点附近。从利差角度看，中美两年期国债利差倒挂达到315BPs,与历史低点持平。（2）供求因素：供求失衡导致掉期加速下行。①套利买盘减少。去年下半年来，1Y掉期在持续不断的卖盘压制下偏离利率平价水平较多，市场上“买入人民币债券+S/B 1Y掉期”的交易策略较为流行。年初该策略利润空间在500pips以上，目前收窄至不足400pips。同时，由于额度、敞口等限制，今年二季度以来部分外资机构买入意愿显著下降。由于人民币债券下行较快，有机构开始反向操作获利了结。②价格下行触发止损卖盘，供求天平进一步倾斜。在套利卖盘减少后，叠加美债收益率上行，1年掉期缓慢下行至-2700下方。由于不少机构在[-2600,-2400]区间大量建立大量1Y多头，导致市场多头头寸较为拥挤。在1Y掉期跌至-2800后，市场开始出现止损卖盘，导致1年掉期破位下行。（3）流动性因素：美元流动性趋紧的担忧导致短期限卖盘加剧。临近月末，市场参与者预计未来美元流动性可能会进一步收紧。4月24日，隔夜掉期一度成交在一天-8pips，隐含美元隔夜利率高达5.8%。在短期限流动性枯竭后，市场参与者开始寻求卖出更长期限掉期融入美元，掉期跌势开始由短及长传导。叠加长期限卖盘汹涌，掉期曲线加速下跌。 四、境内衍生品市场 1、利率掉期 本周利率互换市场整体回调上行，曲线变平。从市场行情来看，Repo端，5Y Repo从2.0875%上行7bps到2.1575%，1Y Repo从1.935%上行4.25bps到1.9775%。1x5 Repo从15.25bps走阔至18bps。Shibor端，5Y Shibor从2.2325%上行4.5bps到2.2775%，1Y Shibor从2.03%上行2.5bps到2.055%。 本周主要受以下几方面的影响：一是周二晚间，央行有关人员在接受《金融时报》采访时表示长期国债收益率总体会运行在与长期经济增长预期相匹配的合理范围内，目前可能受到供求关系等其他因素的扰动，并再次提示长久期债券的利率风险。市场情绪变得更加谨慎，止盈盘变多。二是为了防止资金空转，银行存款手工调息被央行叫停，即高息存款将不可持续。该举措已经降低了银行的负债成本，市场对商业银行短期内继续大面积调降存款利率预期有所减弱。三是临近月末，银行融出的资金价格一直不低，且和非银融出价格倒挂。这种情况也遏制了短端的下行空间，防止机构起杠杆导致利率风险倒挂。 由于掉期周内下跌较多，预计大部分多头较重的机构已经接近空仓，市场