饮料行业深度报告（系列二）：从新品周期视角寻找饮料板块投资机会

饮料行业深度报告（系列二） 食品饮料行业推荐（维持评级）分析师：刘光意分析师登记编码：S0130522070002 2024年5月6日 核心观点 研究缘起：饮料板块新品繁荣持续贡献α。随着食品饮料行业步入高质量增长阶段，市场将更加关注从自下而上视角寻找α，而新品的放量往往能贡献超额收益。我们关注到2023-2024年饮料行业迎来新品大年，东鹏饮料、香飘飘、欢乐家、李子园与承德露露等均有大力推广新品。得益于新品催化以及其他逻辑的驱动，软饮料指数2023年至今相较于食品饮料指数的超额收益明显。站在目前时点，新品行情已启动了一段时间，市场将更加关注行情的持续性，我们试图从二个维度加以回答。 横向维度：饮料大单品的必需要素。1）品类属性，碳酸饮料、瓶装水、即饮茶与果汁是基础性的大品类，天然具备培育大单品的土壤，而无糖饮料、功能饮料与即饮咖啡是在消费水平达到一定高度后仍然具备景气度的潜力品类。2）产品策略，分为品类开拓型与品类革新型，而无论哪种大单品均是将产品的核心价值与消费群体、消费场景做了强链接，并用一个合适的价格与卖点将其“打爆”。3）渠道策略，即企业是否形成可持续容纳新品全国化扩张的能力，关键点在于周转效率、利润体系、渠道壁垒以及销售团队的执行力。4）品牌内涵，突出其独特性以及与其他品牌的区隔，并将其与产品核心价值、消费群体、消费场景强绑定，进而占领消费者心智，达到品牌=品类的目的。 纵向维度：寻找新品的黄金投资期。通过复盘多个海内外饮料大单品，我们认为饮料新品周期可划分为4个阶段（验证期、培育期、成长期与成熟期），主要取决于二个量化指标（农夫指数：单点卖力+铺市率）与五个定性因子。不同类型公司的新品起量过程略有差异：1）已有渠道型公司：重点省份重点渠道→全国重点渠道→全国全渠道，铺货逻辑较为顺畅、业绩增长确定性较强，如农夫山泉-东方树叶、东鹏饮料-补水啦；2）新建渠道型公司：基地省份重点渠道→基地省份全渠道+二级市场重点渠道→二级市场全渠道，通过做大原点市场打造现金奶牛，品牌力向周边辐射，同时利润规模能够支撑拓展外部市场所需的费用，难点在于外围市场扩张时的磨合期，如香飘飘-冻柠茶、李子园-甜奶。 新品研判：主要饮料新品价值分析。1）农夫山泉-东方树叶，2024年处于成长期靠后阶段，预计势能仍延续；2）东鹏饮料-补水啦，2023年成功经历2次产品验证，2024年步入成长期（全国化铺货节奏顺畅），而无糖茶与大咖仍在验证期（重点省份与渠道第1次验证）；3）香飘飘-果茶，处于培育期（重新在重点省份与渠道验证），冻柠茶仍在验证期（基地市场第1次验证）；4）欢乐家-椰子水，仍处于验证期（重点省份与渠道第1次验证）。 投资建议：长期看，从新品周期视角，建议关注农夫山泉（未覆盖）、东鹏饮料、香飘飘（未覆盖）、欢乐家；此外，对于低估值+高分红+竞争优势稳固的企业亦可重点关注。短期看，5月之后逐渐步入旺季，建议把握旺季行情：1）RTD饮料高性价比优势将延续；2）国家气候中心预计5月全国大部分地区气温较常年同期偏高，有望刺激终端动销；3）无糖茶、椰基饮品、运动饮料等细分品类景气向上，终端数据显示下沉市场渗透率提升。个股方面，建议关注东鹏饮料（成长性+确定性）、欢乐家（高性价比+新品铺货）、李子园（新代言人）。 风险提示：动销不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；新品表现不及预期的风险；食品安全风险。 目录 CONTENTS ------------------------------------------------一、缘起：饮料板块新品繁荣持续贡献α三、纵向：寻找新品的黄金投资期——四个阶段与二个指标二、横向：饮料大单品的必需要素四、研判：主要饮料新品价值分析五、投资建议六、风险提示 CHINA GALAXY SECURITIES 01 缘起：饮料板块新品繁荣持续贡献α 研究缘起：饮料板块新品繁荣持续贡献α 随着食品饮料行业步入高质量增长阶段，行业整体的β将愈加淡化，市场将更加关注自下而上的逻辑所贡献的α，而新品的起量往往能带来超额收益。我们关注到2023-2024年饮料行业迎来新品大年，东鹏饮料、香飘飘、李子园、欢乐家与承德露露等均有大力推广新品。 研究缘起：饮料板块新品繁荣持续贡献α 得益于多新品催化以及其他逻辑的推动，软饮料指数2023年至今相较于食品饮料指数的超额收益明显，其中东鹏饮料、香飘飘、欢乐家、承德露露表现较为突出。在目前时点，考虑到新品行情已启动了一段时间，市场将更加关注行情的持续性，我们试图从二个维度加以回答3个问题。 1）不同新品的远期空间如何？2）各自所处的阶段以及未来节奏如何？3）从投资角度上如何把握？ 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院备注：将2023年1月3日股价设定为基准1.00 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 02 横向：饮料大单品的必需要素 （一）品类属性：大单品与小而美 从多个市场的经验来看，碳酸饮料、瓶装水、即饮茶与果汁是基础性的大品类，天然具备培育大单品的土壤。 资料来源：欧睿，中国银河证券研究院 资料来源：欧睿，中国银河证券研究院 （一）品类属性：大单品与小而美 高消费频次、多价格带的品类更容易诞生大单品；并且在许多品类内部，低价格带产品销量大概率大于高价格带产品。 （一）品类属性：景气变迁与生命周期 虽然碳酸饮料与包装水为基础性大品类，但参考日本与美国等海外市场经验，在人均收入水平提升、人口老龄化、膳食摄入结构、人均运动量提升的背景下，低糖/无糖饮料（无糖茶）、功能性饮料、咖啡是未来发展趋势。 资料来源：欧睿数据，中国银河证券研究院 资料来源：同花顺iFinD，中国银河证券研究院 资料来源：Statista，世界卫生组织，中国银河证券研究院 资料来源：日本清凉饮料协会，中国银河证券研究院 资料来源：世界卫生组织，中国银河证券研究院 资料来源：同花顺iFinD，中国银河证券研究院 （一）品类属性：景气变迁与生命周期 虽然碳酸饮料与包装水作为基础性大品类，但参考日本与美国等海外经验，在人均收入水平提升、人口老龄化、膳食摄入结构、人均运动量提升的背景下，低糖/无糖饮料（无糖茶）、功能性饮料、咖啡是未来发展趋势。 资料来源：欧睿数据，中国银河证券研究院 资料来源：同花顺iFinD，中国银河证券研究院 资料来源：Statista，世界卫生组织，中国银河证券研究院 资料来源：同花顺iFinD，中国银河证券研究院 资料来源：世界卫生组织，中国银河证券研究院 资料来源：欧睿数据，中国银河证券研究院 （二）产品策略：品类开拓VS品类革新 类型一：开拓新品类 类型二：革新老品类 1）判断核心价值：解渴性、口味性、功能性、成瘾性。 1）判断核心价值的差异。 2）判断消费场景的差异。 2）判断消费场景：是否足够高频、容易形成场景绑定。 3）判断消费群体：是否有消费基础，若产品是传统的本土饮料（凉茶、果汁等）、海外成熟品类（能量饮料、运动饮料），则较好开拓。 3）判断消费群体的差异：已有大单品已将消费者教育成熟，因此关键是找到尚未开发的空白消费群体，并且拥有较大的潜力。 4）价格策略：高端对应高盈利，大众对应高周转，价格带从低到高更容易升级。 4）判断价格的差异：产品升级or性价比。 （三）渠道能力：架构、利润、团队 渠道力即企业是否已经形成可复制、可持续容纳新品推广或全国化扩张的能力，我们认为总体来看关键点在于周转效率、渠道利润、渠道壁垒。渠道类型：从规模来看，C端传统渠道~餐饮渠道＞特通渠道；从壁垒来看，餐饮渠道＞特通渠道＞C端传统渠道；从起量速度来看，电商渠道＞现代渠道＞传统渠道＞餐饮渠道。 渠道架构：不同的渠道模式本身并无优劣之分，但企业在不同的发展阶段和不同的市场环境下，需要动态调整渠道模式寻找最优解。 销售团队：渠道精耕愈加重要，因此销售人员数量、积极性、素质在新品推广中愈加重要。 （四）品牌内涵：心智占领与品牌区隔 我们复盘了经典的饮料大单品在品牌上的打法，发现其无不深挖品牌内涵，突出其独特性以及与其他品牌的区隔，并将其与产品的核心价值、消费群体、消费场景强绑定，进而占领消费者心智，逐步实现规模壮大，达到品牌=品类的目的。 例如农夫山泉，品牌slogan强调“自然搬运工”，以独特的水源地作为品牌区隔，品牌内涵主打“天然”。 例如红牛，品牌slogan强调“你的能量超乎你想象”，与核心价值“提神、抗疲劳”相呼应，消费场景与宣传绑定体育赛事、极限运动，品牌内涵主打“力量感”。 03 纵向：寻找新品的黄金投资期——四个阶段与二个指标 （一）核心观点：饮料新品周期的4个阶段 我们复盘了海内外多家饮料公司经验，总结出新品周期规律，可大致划分为四个阶段：验证期、培育期、成长期、成熟期。 1、验证期：聚焦原点市场，验证产品需求 低基数背景下报表端收入有可能短期增长，但波动性较大，因此股价平稳、尚未充分反映预期。 2、培育期：突破原点市场，二级市场再次验证 业绩增速中枢逐渐抬升，但仍有不确定性，市场信心稍有不足，对应股价小幅脉冲式上涨。 3、成长期：渠道扩张or区域扩张，复合增速放缓但持续性更强这一阶段新品成长趋势最强劲，业绩增速较高，且可持续性强，估值中枢亦不断抬升，处于最好的投资阶段。 4、成熟期：存量市场为主，渠道加密与补充新品 业绩增速步入个位数阶段或0增长，估值与股价回归相较于行业的合理水平。 （二）如何甄别：基于2个指标与5个因子 反映在2个量化指标（农夫指数） ⚫单点卖力（瓶/月）：30、60、120、240。取数的背后逻辑，参考农夫山泉包装水的销量，但数值大小会受到品类天花板的影响，碳酸饮料、即饮茶、能量饮料等品类的销量天花板会更高。 ⚫铺市率：10%、30%、50%、80%。 以上2个指标可对产品所处的周期位置进行大概判断，此外还可以结合复购率、费效比等指标综合判断。 上述量化指标取决于5个定性因子 ⚫需求周期：消费场景与消费群体的景气度、成熟度⚫费用周期：陈列、冷柜⚫渠道周期：库存、利润、物流⚫营销周期：品牌内涵、广告营销⚫管理周期：执行能力、积极性、赋能经销商而非绑定经销商 上述因子并不孤立，而是互相影响 （二）如何甄别：基于2个指标与5个因子 不同类型的公司新品起量过程略有差异，单点卖力与铺市率的关键值略有不同，具体可分为二类： ⚫已有渠道型公司：重点省份重点渠道→全国重点渠道→全国全渠道；其背后逻辑为公司拥有较好的经销商与网点资源，团队打造产品的经验丰富，一旦需求在原点市场验证成功后，即可在全国适合的渠道进行铺货，因此业绩增长的确定性较强。 ⚫新建渠道型公司：基地省份重点渠道→基地省份全渠道+二级市场重点渠道→二级市场全渠道+三级市场重点渠道→三级市场全渠道；其背后逻辑为通过做大原点市场打造现金奶牛，品牌力向周边辐射，同时利润规模能够支撑拓展外部市场所需的费用；业务扩张难点与投资验证点在于外围市场扩张时的磨合期，需要攻克的困难包括销售团队、经销商资源、渠道适配性等。 （三）3种成长类型的产品：长线VS短线VS匀速 品类生命周期与铺货节奏等因素会导致不同新品周期差异较大，我们一共总结了三种典型的模式： ⚫长线：时间5-10年，验证期较长，到某个节点受因素催化突然进入成长期，曲线开始陡峭；随后单店卖力和铺市率达到天花板后逐渐放缓。 ⚫短线：时间1-5年，验证期时间较短，培育期与成长期的收入增速快速拉升，但成熟期增速则快速回落以至于负增长。 ⚫匀速：时间5-10年，验证期较短，培育期与成长期的收入增速快速拉升，成熟期的收入增速能够稳住、至少不会下降太快。 （三）3种成长类型的产品东鹏特饮 ⚫07Q1-18Q4，收入yoy为-8%~+40%，这一阶段公司尚未上市。 ⚫19Q1-24Q1，收入yoy提升至-6%~+83%，净利润yoy提升至1%~123%