商业尽职调查与IPO：如何发掘和评估企业的真实价值

定义价值：绝对估值和相对估值 生命科学企业，尤其是新药研发项目因其研发周期长、风险高、投资规模大，对项目进行财务分析和价值评估通常有两种方式，即绝对估值和相对估值 大部分生物科技公司处于研发投入，不产生收入、或盈利较低的阶段，因此一般采用经典现金流折现法。最常用的方法是基于风险调整的现金流折现估值法，即rNPV。总的来说，该估值方法可分为两个阶段： 1）研发阶段到专利到期或销售达峰前。需要掌握研发阶段现金流净额和上市销售阶段现金流净额，即销售额的生命曲线；可以通过市场上可以对标的新药项目、靶点对标、临床设计等来估计研发阶段产生的现金流，另外可以通过同类品种销售比较、公司销售团队实力、招标、医保等因素分析上市后的现金流。 探究价值：关键参数定位 现金流，临床试验成功率/获批上市概率及专利年限是评价生物医药企业绝对价值的主要参数 •产品安全性、有效性、核心团队能力、公司策略及公司创始人都是影响临床通过率的因素。而不同的临床试验阶段以及不同类型或疾病领域的研发成功率有较大的差异 •自由现金流=(1-税率)*息税前利润(EBIT)+折旧与摊销-资本性支出-净流动资金变动 自由现金流由患者人数、患者中渗透率、竞争格局、药品销售生命周期、新药销售的变化趋势以及年用药金额决定。其中渗透率与多方面因素相关，需要通过分析产品周期、医保和支付能力、市场竞争格局、销售能力等多因素。 •折现率是指将未来预期收益折算成等值现值的比率，即加权平均资本成本(WACC)，要得到WACC需要知道企业的资产负债结构。 基于现金流折现法DCF，在研新药估值=𝑳𝑶𝑨×(σ𝒊=𝟏𝒏𝑪𝑭𝒊𝟏+𝒓𝒏+𝑪𝑭𝒏(𝟏+𝒓)𝒏×𝟏+𝒈𝒓−𝒈) 对于每年产生的自由现金流的考虑（1/5）自由现金流计算中最核心的参数是销售收入，而销售收入计算的参数合理性依托于行业研究数据的积累和评估 候选药物潜在市场空间和预期销售收入计算 •根据世界卫生组织国家统计局卫生统计年鉴等获取人口基数情况，根据疾病指南及共识，学术论文等资料指出的流行病学研究预估可适用患者总人数；需要考虑候选药物区域权益的划分 对于每年产生的自由现金流的考虑（2/5）候选药物的患者治疗份额是计算未调整自由现金流的首要参数，可以拆分为上市顺序与项目自身评估 患者治疗份额-需要评估的候选药物维度 •成熟的药物靶点是指已经经过临床认证，并成功上市的药物靶点，关键在于新的分子是否在安全性、有效性、剂型等方面比已有药物更好，是否解决了已有药物的不足之处 ➢针对同一靶点的药物，若其所在治疗领域尚未有同类药物上市，则该产品具备先发优势，即“first-in-class”，可获得市场份额的100% ➢然而，若改靶点或疾病治疗领域有同类药物上市，先上市的药物通常会占据较大的市场份额；随着更多同类药物的上市，市场竞争将变得激烈，各产品的市场份额也会相应减少 对于每年产生的自由现金流的考虑（4/5）创新生物医药产品的患者支付能力显著影响销售情况，销售曲线受到医保纳入的显著影响 •美国医疗保障体系主要包括商业保险和政府医疗保险，其中以商业保险为主。由于新药具有更出色的治疗效果，商业保险公司一般不会排斥新药。•相较而言，对医保报销药品目录更新的频率更高。 挖掘价值：其他考虑 估值/上市平台也将成为影响投资者判断企业价值的一个因素 美股纳斯达克交易所/纽约交易所 •生物医药企业可挑选纳斯达克全球精选市场（Nasdaq Global Market）申请上市，主要采取的上市标准为standard 4 Assets with Equity，须同时满足下列条件： 灼识咨询是一家服务于企业融资与上市的专业咨询机构，致力于成为知识与资本的桥梁 专注于提供全面的上市及融资咨询服务 CIC灼识咨询是一家市场领先，且深耕医疗行业的服务于企业上市与融资的专业咨询机构 灼识咨询的专家网络平台已覆盖全球共超过400,000名权威人士，其中超过90,000名为医疗临床领域及产业专家，通过大量产业内专家访谈，获得最新最及时的真实信息 灼识现已拥有由400,000+名专家所组成的数据库平台 覆盖消费零售、医疗、信息与互联网技术、汽车、交通物流、能源及电力系统、金融服务、环境及楼宇科技、金属矿产、化工材料、电子技术、工业自动化、农业等行业的主要企业、科研院校和相关机构。 CIC灼识咨询 电话：+86 21 2356 0288地址：上海市静安区普济路88号静安国际中心B座10楼如需更多信息，请访问：www.cninsights.com敬请致函：marketing@cninsights.com 扫码关注公众号「灼识CIC」 扫码添加CIC灼识小助手