大家居模式持续落地，直营实践验证增长潜力

2024年04月30日 核心观点： 分析师 ⚫毛 利 率 同 比 改 善 ， 费 用 率 有 所 提 升 ， 扣 非 净 利 率同 比小 幅 增 加。 毛 利 率 ：24Q1， 公 司 综 合 毛 利 率 为29.98%， 同 比+3.3 pct， 环 比-4.62 pct。 公司 持 续 推 行 降 本 增 效 ，且 原 材 料 采 购 价 格 同 比 下 降 ，集 团 集 中 采 购 优 势 凸 显 ，带 动24Q1毛 利 率 同 比 提 升 ， 而 季 节 性 因 素 影 响 导 致 毛 利 率 环 比 下 降 。 研究助理：刘立思 费 用 率 ：24Q1，公 司 期 间 费用 率 为24.44%，同 比+2.83 pct。其 中 ，销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为11.59% / 8.20% / 6.21% /-1.55%，同 比 分 别 变 动+1.84pct /-0.49 pct / +0.97 pct / +0.5 pct。 扣 非净 利 率 ：24Q1，公 司 扣 非 净 利 率 为3.94%，同 比+0.31 pct，环 比-4.82 pct。 ⚫橱 衣 柜略 有下 滑， 卫 浴、木 门 小 幅 增 长 。报 告 期 内 ，公 司橱 柜/衣 柜 及 配 套家 具 产 品/卫 浴/木 门/其 他 分 别 实 现10.68 / 19.06 / 2.03 / 2.17 / 1.54亿 元 ， 同 比分 别-1.62% /-3.55% /+10.22% /+4.96% /+334.05%。 行 业弱 景 气 度 及 内 部 组织 变 革 调 整 背 景 下 ，公 司 核 心 品 类 略 有 下 滑 ，卫 浴 、木 门 等 低 基 数 品 类 仍 实 现小 幅 增 长 。 ⚫直 营 渠 道 快 速 增 长 ，大 家 居 实 践 验 证 增 长 潜 力 。报 告 期 内 ，公 司 直 营 店/经销 店/大 宗 业 务/其 他 分 别 实 现1.49 / 26.2 / 6.95 / 0.84亿 元 ， 同 比 分 别+66.95%/-4.95% /+18.78% /+45.59%。公 司 全 面 推 进 大 家 居 战 略 落 地 ， 直 营 渠 道 大 家居 实 践 验 证 增 长 潜 力 ，经 销 渠 道 短 期 略 有 承 压 ，24Q1末 门 店 数 量 为8,568家 ，较23年 末 下 降148家 ，预 计 未 来 伴 随 大 家 居 模 式 的 持 续导 入，有 望 实 现 长 期成 长 。截 至2023年 年 末 ，申 请 开 设 欧 派 零 售 大 家 居 的 城 市 约800多 个 ，零 售大 家 居 门 店 已 经 正 常 运 营 的 城 市 约600多 个 。 ⚫投 资 建 议 ：公 司 为 家 居 行 业 龙 头 企 业 ， 前 瞻 性 、 全 方 位 布 局 打 造 强 护 城 河 ，组 织 改 革 全 面 推 进 大 家 居 战 略 ，零 售+整 装 大 家 居 共 同 发 展 ，渠 道 转 型 稳 步 落地 ， 长 期 成 长 性 显 著 ，预 计 公 司2024/ 25/ 26年 能 够 实 现基 本 每 股 收 益5.39/ 5.82 / 6.41元 ， 对 应PE为12X / 11X / 10X， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫风 险 提 示 ：原 材 料 价 格 大 幅 波 动 的 风 险 ， 地 产 市 场 及 终 端 需 求 不 及 预 期 的 风险 ， 大 家 居 落 地 不 及 预 期 的 风 险 ， 市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 。 分析师承诺及简介 陈 柏 儒 ，轻 工行 业 首 席 分 析 师 ， 北 京 交 通 大 学 技 术 经 济 硕 士 ，12年 行 业 分 析 师 经 验 、8年 轻 工 制 造 行 业 分 析 师 经 验 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn