海外中资股2023年年报财务分析修复进行时，消费是亮点

分析师：杨灵修、包承超、张晓春、万清昱 2024年4月30日 核心结论：海外中资股业绩回暖，PPI触底回升有望支撑开支上行 ◥盈利增长：疫后整体修复，下半年加速回暖 ✓整体来看，中资港股非金融全年业绩底部回升，收入回归正增长，盈利降幅收窄；下半年收入、盈利单半年度增速均回正，业绩加速回暖。 ✓盈利超预期比例来看，媒体、汽车及零部件、日常消费、技术硬件与设备超预期比例较高；财报季以来上调2024Y盈利预测的行业包括媒体、零售业、能源、消费者服务等。 ◥盈利质量：资产周转率、净利率支撑ROE提升 ✓ROE方面，整体来看，资产周转率、净利率支撑中资港股ROE提升，资产负债率小幅下滑。分行业看，2023H2，可选消费中消费者服务、家庭与个人用品、耐用消费品以及信息技术中技术硬件与设备ROE改善明显，行业ROE抬升多来自净利率提升，多数行业资产周转率改善。✓毛利率方面，下半年整体有所回升，消费、地产、信息技术、材料提升明显。✓现金流方面，经营性现金流同比增速、应收账款同比增速筑底反弹；筹资性净现金流同比回升，或带动后续投资筑底回升。 ◥资本开支：PPI触底回升或支撑开支上行 ✓PPI触底回升或为资本开支上行提供支撑，材料、医药、地产、TMT资本开支处于历史低位。 ✓结合收入来看，材料、医药有望在收入带动下筑底回升，TMT收入、开支均已反转，地产持续磨底。 ◥库存：主动补库阶段有望开启 ✓中资港股非金融基本结束去库周期。2023年末，中资港股非金融库存同比增速触底反弹，伴随营收同比增速反弹及库销比加速下行。 ✓分行业来看，材料以及可选消费多数子行业（零售业、媒体、耐用消费品及服装）库存增速及库销比均处历史低位。 资本开支：PPI触底回升或支撑开支上行 港交所、美国SEC对中资股财报披露的要求 ◥本篇报告主要分析在香港及美国上市的海外中资股2023年年报财务状况。港交所、美国SEC对上市公司的披露要求与中国大陆不同，具体来看，以会计年结日为12月31日的公司为例： ◥本篇报告以会计年结日为12月31日、在中国香港及美国上市的1369家海外中资股为研究对象。 ◥2024年2月至4月28日，中国香港上市已有1070家中资公司陆续披露2023年年度业绩初步公告/年度报告，其中3月披露占多数，约96.6%。 1、盈利增长：疫后整体修复，下半年加速回暖 盈利TTM同比：中资港股非金融收入回归正增长，盈利增速底部回升 ◥营收TTM同比：2023年全部中资股（港股）整体和非金融、非金融能源板块收入TTM增速均触底反弹，中资港股整体收入降幅收窄至-2.2%，非金融板块收入增速回升至2.1%；美国上市中概股连续两期反弹，且反弹幅度较港股更大。 ◥盈利TTM同比：2023年全部中资股（港股）整体和非金融、非金融能源板块盈利TTM增速均从底部回升，中资港股整体盈利降幅从2023H1的-11.7%收窄至-1.6%，非金融板块盈利降幅从2023H1的-17.4%收窄至-7.2%。 盈利半年度同比：中资港股非金融下半年收入、盈利增速均回正 ◥营收半年度同比：2023H2全部中资股（港股）整体和非金融、非金融能源板块单半年度收入增速较2023H1进一步上升，中资港股整体收入增速回升至5.6%，非金融板块收入增速回升至8.2%；美国上市中概股收入增速回升至20.7%。 ◥盈利半年度同比：2023H2全部中资股（港股）整体和非金融、非金融能源板块单半年度盈利增速较2023H1进一步上升，中资港股整体盈利增速回升至4.5%，非金融板块盈利增速回升至1.9%。 盈利贡献拆分：可选消费、金融及公用事业是全年增速的主要贡献 ◥可选消费、金融及公用事业是全年增速的主要贡献。可选消费中，零售业全年表现亮眼（+327%）及消费者服务（+211%），受京东、美团等互联网巨头及线下消费疫后修复影响；金融及公用事业全年盈利分别增长3%和51%。 盈利分二级行业：下游消费、硬件、多元金融盈利增速高且环比提升明显 ◥下游消费、硬件与设备、多元金融全年盈利增速表现亮眼且环比提升幅度大。1）盈利TTM同比增速来看，零售业、消费者服务、技术硬件与设备、家庭与个人用品、公用事业等行业增速较高，食品与主要用品零售、房地产、半导体等行业增速靠后。2）盈利TTM同比增速变化来看，除去基数因素，消费者服务、技术硬件与设备、零售业等行业环比提升明显，公用事业、家庭与个人用品降速。 财报季以来，媒体、零售业、能源、消费者服务等行业上调2024年盈利预期 ◥2023年盈利超预期比例来看，媒体、汽车及零部件、日常消费、技术硬件与设备超预期比例较高，超50%；财报季以来，媒体、零售业、能源、消费者服务等行业2024年盈利预测上调比例较高。 ◥从港股行业指数表现来看，近两月，上述盈利超预期及盈利预测调整的行业涨幅领先。 2、盈利质量：资产周转率、净利率支撑ROE提升 ROE（TTM）：中资港股ROE底部企稳回升，资产负债率小幅下滑 ◥ROE（TTM）：2023年中资港股整体及非金融、非金融能源板块ROE（TTM）均底部企稳回升。其中，非金融板块回升至7.8%，位于2010年以来17.2%的历史分位；非金融能源板块回升至6.7%，位于2010年以来6.8%的历史分位。 ◥资产负债率：2023年中资港股非金融、非金融能源板块资产负债率小幅下滑。 ROE拆分：中资港股资产周转率、净利率回升支撑ROE上升 ◥资产周转率（TTM）：2023H2中资港股非金融、非金融能源板块资产周转率较2023H1进一步上升，分别从2023H1的47.3%/40.3%升至49.5%/42.7%。 ◥净利率（TTM）：2023H2中资港股非金融、非金融能源板块净利率底部小幅回升，回升趋势待确认。 ROE分一级行业：多数行业位于长期均值下方，电信服务、公用事业、消费稳步提升 ◥ROE水平来看，多数行业ROE（TTM）位于长期平均值下方，仅能源、日常消费高于长期均值。 ◥ROE趋势来看，电信服务、公用事业、消费ROE（TTM）稳步提升，材料、工业、能源、信息技术有所下滑，金融、医疗保健ROE企稳。 ROE分二级行业：可选消费连续两期改善，伴随净利率、资产负债率、资产周转率同步提升 ◥2023H2，可选消费中消费者服务、家庭与个人用品、耐用消费品以及信息技术中技术硬件与设备ROE改善明显。 ◥电信服务、公用事业、多元金融、可选消费（零售业、汽车及零部件、消费者服务）、日常消费（家庭与个人用品、食品饮料烟草）、技术硬件与设备ROE连续两期改善。 毛利率（TTM）：下半年整体毛利率有所回升，消费、地产、信息技术、材料提升明显 ◥中资港股2023H2整体毛利率（TTM）提升。其中，非金融板块提升0.3pct至18.1%，非金融能源板块提升0.4pct至17.9%。 ◥分行业来看，日常消费、房地产、信息技术、可选消费及材料毛利率（TTM）2023H2较2023H1明显提升；趋势来看，信息技术、消费及电信服务近两年稳步提升。 现金流：经营性现金流同比增速、应收账款同比增速筑底反弹 ◥收入回升使得经营性净现金流占营收比重（TTM）略有降低，应收账款周转率小幅上升。 ◥经营性现金流同比增速、应收账款同比增速筑底反弹。 现金流：筹资性净现金流同比回升，或带动后续投资筑底回升 3、资本开支：PPI触底回升或支撑开支上行 PPI触底回升或为资本开支上行提供支撑，材料、医药、地产、TMT资本开支处历史低位 ◥过去几轮周期来看，中资港股非金融资本开支同比增速与PPI同比增速走势基本同步。 ◥2023年末，资本开支、营收同比增速均于底部回升，同时PPI累计同比触底反弹，或为资本开支后续上行提供支撑。 ◥分行业来看，医药、材料、地产、TMT资本开支同比增速处历史低位；公用事业、工业中运输具备逆周期属性，疫后开支升至历史高位。 资本开支：材料有望筑底回升，地产持续磨底，工业、公用事业开支增速已升至历史高位 资本开支：医药有望筑底回升，信息技术、日常消费已反转，可选消费或仍有下降空间 资本开支分二级行业：信息技术、医疗保健中多数行业开支处于历史低位 ◥处于扩张初期阶段的行业包括：电信服务、商业和专业服务、消费者服务、食品饮料与烟草、软件与服务、医疗保健设备与服务。 ◥处于周期底部的行业包括：材料、房地产、零售业、耐用消费品与服装、技术硬件与设备、生物制药。 4、库存：主动补库阶段有望开启 主动补库阶段有望开启 ◥中资港股非金融基本结束去库周期。2023年末，中资港股非金融库存同比增速触底反弹，伴随营收同比增速反弹及库销比加速下行。 库存分一级行业：医药、材料、地产、TMT、可选消费库存位于历史低位 ◥分行业来看，医药、材料、地产、TMT和可选消费库存处于历史低位（低于25%）。 库存分一级行业：地产、TMT库存迎来低位拐点，材料、可选消费库存有望跟随收入反转 库存分二级行业：材料以及可选消费多数子行业库存增速及库销比均处历史低位 风险提示 ⚫1）财务指标披露率不一致，受个别公司影响或波动较大；⚫2）国内经济复苏不及预期；⚫3）美联储降息不及预期；⚫4）地缘政治冲突加剧。 分析师和联系人 分析师杨灵修SAC:S0590523010002 分析师张晓春SAC:S0590513090003 分析师万清昱SAC:S0590523100004 分析师包承超SAC:S0590523100005 办公地址 深圳 无锡 北京 江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦12层 福田区益田路4068号卓越时代广场13层 浦东新区世纪大道1198号世纪汇一座37层 东城区安定门外大街208号中粮置地广场A塔4层 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联证券”）。未经国联证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 国联证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明 在法律许可的情况下，国联证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这