海外市场营收同比增长40%，国内外新产能陆续投产

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月30日增持药康生物（688046.SH）海外市场营收同比增长40%，国内外新产能陆续投产核心观点公司研究·财报点评医药生物·医疗服务证券分析师：张佳博证券分析师：陈益凌021-60375487021-60933167zhangjiabo@guosen.com.cnchenyiling@guosen.com.cnS0980523050001S0980519010002证券分析师：马千里010-88005445maqianli@guosen.com.cnS0980521070001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价13.04元总市值/流通市值5346/2659百万元52周最高价/最低价23.18/10.10元近3个月日均成交额56.56百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《药康生物（688046.SH）-前三季度营收同比增长17.8%，毛利率环比改善》——2023-11-06《药康生物（688046.SH）-海外市场营收同比增长72%，国内新产能逐步上线》——2023-09-03《药康生物（688046.SH）-小鼠品系资源高壁垒，拓展临床前CRO能力边界》——2023-07-13《药康生物（688046.SH）-2022年报及2023一季报点评：营收和净利润维持高增速，新品系及海外业务拓展值得期待》——2023-04-28海外市场营收同比增长40%，毛利率环比改善。2023年，公司实现营收6.22亿元（同比+20.5%），归母净利润1.59亿元（同比-3.5%），扣非归母净利润1.07亿元（同比+5.0%），预计主要由于公司目前仍处业务扩张期，持续高强度研发投入、加大海外市场开拓力度、生产人员扩招、新产能投产后折旧摊销增加等原因致使公司利润短期承压。2024Q1，公司实现营收1.57亿元（同比+12.0%），归母净利润2948万元（同比-5.1%），扣非归母净利润2287万元（同比+2.7%），毛利率66.0%（环比2023Q4增长2.5pp），预计随着新设施产能爬坡，毛利率有望持续改善。分业务板块看，公司商品化小鼠模型销售实现收入3.67亿元（同比+13.6%），占主营业务收入比例达到59%，毛利率71.6%（同比-4.8pp），预计主要由于产品结构中低毛利率品系占比提升及新产能上线后新增折旧；功能药效服务实现收入1.32亿元（同比+36.1%），预计主要由于公司小鼠品系库进一步完善及客户需求增长；定制繁育业务实现收入0.79亿元（同比+22.4%），毛利率60.2%（同比+4.3pp）；模型定制业务实现收入0.35亿元（同比+49.4%），毛利率59.5%（同比+2.7pp）。分地区看，2023年国内市场实现营收5.29亿元（同比+17.7%），2023年服务国内客户总数超2300家，其中重点加强医院客户开拓，目前覆盖三甲医院近600家，覆盖率达到~35%；海外市场实现营收9295万元（同比+40.0%），占收入比重上升至~15%，服务海外客户超200家，其中海外工业客户收入占海外整体收入比重超70%，在超20个国家实现销售。国内外新产能陆续投产。国内产能方面，2023年公司北京大兴、上海宝山、广东二期等项目陆续建成投产，新增产能约8万笼，目前各设施已完成引种，品系扩繁工作有序推进；新设施代理繁育等业务也已正常开展，产能利用率稳步上升。国外产能方面，公司首个海外设施落地SanDiego，并于2024Q1启用，随着美国设施投产，公司对海外客户的响应速度与服务能力进一步提升，海外市场拓展有望提速。投资建议：根据公司2023年报及2024年一季报，我们对盈利预测进行调整，预计2024-2025年净利润分别为2.04/2.59亿元（前值为2.54/3.40亿元），新增2026年预测值为2.97亿元，目前股价对应PE分别为25/20/17x，维持“增持”评级。风险提示：新模型研发不及预期的风险、市场竞争加剧的风险等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)5176227809361,063(+/-%)31.2%20.5%25.4%20.0%13.6%净利润(百万元)165159204259297(+/-%)31.8%-3.5%28.2%27.3%14.5%每股收益（元）0.400.390.500.630.72EBITMargin21.2%19.6%22.7%26.7%28.4%净资产收益率（ROE）8.3%7.5%8.8%10.1%10.4%市盈率（PE）32.533.626.220.618.0EV/EBITDA38.434.626.719.516.3市净率（PB）2.702.522.302.081.88资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2海外市场营收同比增长40%，毛利率环比改善。2023年，公司实现营收6.22亿元（同比+20.5%），归母净利润1.59亿元（同比-3.5%），扣非归母净利润1.07亿元（同比+5.0%），预计主要由于公司目前仍处业务扩张期，持续高强度研发投入、加大海外市场开拓力度、生产人员扩招、新产能投产后折旧摊销增加等原因致使公司利润短期承压。2024Q1，公司实现营收1.57亿元（同比+12.0%），归母净利润2948万元（同比-5.1%），扣非归母净利润2287万元（同比+2.7%），毛利率66.0%（环比2023Q4增长2.5pp），预计随着新设施产能爬坡，毛利率有望持续改善。分业务板块看，公司商品化小鼠模型销售实现收入3.67亿元（同比+13.6%），占主营业务收入比例达到59%，毛利率71.6%（同比-4.8pp），预计主要由于产品结构中低毛利率品系占比提升；功能药效服务实现收入1.32亿元（同比+36.1%），预计主要由于公司小鼠品系库进一步完善及客户需求增长；定制繁育业务实现收入0.79亿元（同比+22.4%），毛利率60.2%（同比+4.3pp）；模型定制业务实现收入0.35亿元（同比+49.4%），毛利率59.5%（同比+2.7pp）。分地区看，2023年国内市场实现营收5.29亿元（同比+17.7%），2023年服务国内客户总数超2300家，其中重点加强医院客户开拓，目前覆盖三甲医院近600家，覆盖率达到~35%；海外市场实现营收9295万元（同比+40.0%），占收入比重上升至~15%，服务海外客户超200家，其中海外工业客户收入占海外整体收入比重超70%，在超20个国家实现销售。图1：药康生物营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：药康生物单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：药康生物归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：药康生物单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：药康生物盈利预测（单位：亿元）2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E收入2.623.945.176.227.809.3610.63YOY36%50%31%20%25%20%14%成本0.731.011.482.022.532.973.32毛利率72%74%71%68%68%68%69%商品化小鼠模型销售1.532.533.233.674.515.386.07YOY60%66%28%14%23%19%13%成本0.280.500.761.041.251.431.56毛利率82%80%76%72%72%73%74%功能药效0.320.530.971.321.832.342.80YOY68%67%82%36%39%28%20%成本0.080.130.310.500.690.891.07毛利率75%76%68%62%62%62%62%模型定制0.240.250.230.350.450.540.60YOY-18%2%-5%50%30%20%10%成本0.120.110.100.140.190.220.24毛利率52%56%57%59%59%59%59%定制繁育0.500.570.650.790.911.001.05YOY10%13%14%22%15%10%5%成本0.190.250.280.310.360.400.42毛利率61%56%56%60%60%60%60%销售费用率11.0%13.6%14.8%13.2%12.0%10.7%10.0%管理费用率19.4%20.6%19.1%18.9%17.3%16.3%15.9%研发费用率18.4%14.0%16.1%15.5%15.0%14.0%13.8%财务费用率0.3%-0.6%-2.9%-2.3%-1.9%-1.9%-2.0%净利润（亿元）0.761.251.651.592.042.592.97YoY117.1%64.5%32.0%-3.7%28.2%27.3%14.5%资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理、预测投资建议：根据公司2023年报及2024年一季报，我们对盈利预测进行调整，预计2024-2025年净利润分别为2.04/2.59亿元（前值为2.54/3.40亿元），新增2026年预测值为2.97亿元，目前股价对应PE分别为25/20/17x，维持“增持”评级。表2：可比公司估值代码公司股价总市值（亿元）净利润（亿元）PEROEPEG24042923A24E25E26E23A24E25E26E23A24E301080.SZ百普赛斯38.81471.541.902.463.27462519145.9%0.8603127.SH昭衍新药18.211263.974.385.296.40412924204.8%1.4资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理及测算注：昭衍新药盈利预测为Wind一致预测，计算PEG采用2024~2026年复合增速风险提示新模型研发不及预期的风险、市场竞争加剧的风险等。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物422560564640792营业收入5176227809361063应收款项189275315378443营业成本148202253297332存货净额4947809195营业税金及附加23344其他流动资产1617282933销售费用768294100106流动资产合计14671658174418962121管理费用98117137155171固定资产366576677791895研发费用8397117131147无形资产及其他4947454442财务费用(15)(14)(15)(18)(21)投资性房地产304227227227227投资收益912111111长期股权投资696992113128资产减值及公允价值变动(15)(19)(16)(17)(17)资产总计22542578278630713413其他收入(28)(61)(76)(100)(126)短期借款及交易性金融负债1586000营业利润174164227293339应付款项51102135142169营业外净收支(0)(2)(1)(1)(1)其他流动负债148179240262288利润总额174161226292337流动负债合计214366376404456所得税费用92233240长期借款及应付债券00000少数股东损益00000其他长期负债628790101114归属于母公司净利润165159204259297长期负债合计6