固定收益：哑铃策略与子弹策略的再平衡240420

证券研究报告2024年04月20日 哑铃策略与子弹策略的再平衡 核心结论 分析师姜珮珊S080052402000215692145933jiangpeishan@research.xbmail.com.cn王振扬S080052404000115201793358wangzhenyang@research.xbmail.com.cn 活跃券或重新向国开债切换。随着2024年二季度政金债发行提速，活跃券或重新向国开债切换。国开债单只券的发行规模基本保持在2000亿-2500亿。一般情况下，在当前的活跃券发行规模达到2000亿左右，市场会开始酝酿换券交易行情。 中短端定价充分，供给冲击尚未明确的背景下，较高的等待成本使得市场再次面临向哑铃策略切换的选择。当前特别国债的发行计划目前仍然没有落地，特别国债的发行时间或比预期要晚。在供给落地前，央行缺少进一步收敛流动性的工具，因此长端品种的“资产荒”逻辑又重回市场的交易视野，供给冲击尚未明确的背景下，较高的等待成本使得市场再次面临向哑铃策略切换的选择。 联系人 雍雨凡15861817961yongyufan@research.xbmail.com.cn 我们当前建议缩短交易周期，在供给落地前，轻仓参与超长债的交易，等待更好的配置机会。策略上，市场依然处于“螺蛳壳里做道场”的节奏中，在曲线上不断寻找交易机会，当前处于哑铃策略与5-7子弹策略再平衡的阶段，同时在择券上完成了新老券利差收窄与国开重回活跃券的定价交易，市场的定价非常迅速，灵活切换难度较高。 相关研究 湘潭：化债正迎拐点—化债新动向系列之三2024-04-1830-10Y国债期限利差的国际比较—超长债系列研究之一2024-04-15低利率环境下日本固收资管行业发展与启示—低利率 时代日 本经验 洞察系列 专题之 二2024-04-15陡峭化行情中的子弹策略是优选—每周债市复盘2024-04-14低利率下的债牛与资产荒—低利率时代日本经验洞察系列专题之一2024-04-11 债券市场： 1、央行净回笼，资金利率上行，资金情绪转紧。2、债市收益率下行，曲线走平。3、债市情绪回升，主因长债换手率纷纷回升、隐含税率收窄。4、利率债净融资额转正，下周地方债和政金债发行规模均收缩，存单量价齐跌。 经济数据：需求好坏参半，生产平稳恢复。 海外债市：美联储官员表态鹰派，关注伊以局势；美债下跌，新兴市场涨多跌少。 大类资产表现：铜>沪深300>生猪>上证综指>可转债>中债>美元>沪金>中证1000>原油。 风险提示：经济复苏进程不及预期，政策力度不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化，美联储宽松时点低于预期。 内容目录 一、复盘综述与债市展望.......................................................................................................4二、债市行情复盘..................................................................................................................52.1资金面：央行净回笼，资金利率上行..........................................................................52.2二级走势：收益率下行，曲线走平..............................................................................72.3债市情绪：回升...........................................................................................................82.4债券供给：进度偏慢，净融资额转正........................................................................10三、经济数据：需求好坏参半，生产平稳恢复....................................................................11四、海外债市：美联储官员表态鹰派，关注伊以局势..........................................................13五、大类资产：铜表现较好.................................................................................................15六、政策梳理.......................................................................................................................16七、风险提示.......................................................................................................................17 图表目录 图1：活跃券利差的走势（bp）..............................................................................................4图2：活跃券的债券余额（亿元）...........................................................................................5图3：隔夜回购利率（%）......................................................................................................6图4：七天回购利率（%）......................................................................................................6图5：存单发行利率和FR007-1Y互换利率（%）..................................................................6图6：半年国股银票转贴现利率（%）....................................................................................6图7：债市情绪指数与国债利率走势（%）.............................................................................8图8：30Y国债换手率与国债利率（周度，%）......................................................................9图9：十年利率债活跃券换手率与国债利率（日度，%）.......................................................9图10：银行间债市杠杆率（%）.............................................................................................9图11：交易所债市杠杆率（%）.............................................................................................9图12：中长期纯债型基金中位数（年）与久期分歧度............................................................9图13：同业存单发行利率（%）...........................................................................................11图14：中美10Y国债收益率利差（%）...............................................................................15图15：大类资产涨跌幅（单位：%）....................................................................................15 表1：本周情况总结与下周关注...............................................................................................5表2：央行公开市场操作情况（亿元）....................................................................................6表3：资金情绪指数.................................................................................................................7表4：本周国债和国开债收益率走势.......................................................................................7 表5：本周国债发行情况........................................................................................................10表6：下周计划发行国债情况................................................................................................10表7：国债、地方债、政金债、同业存单发行情况................................................................10表8：中观高频经济数据表现................................................................................................12表9：基建与物价高频数据表现.............................................................................................13表10：各市场主权债变动情况..............................................................................................14 一、复盘综述与债市展望 本周债市继续走强，10Y国债利率续创新低，10Y国开利率下行更多。其中，周一收益率上行，周二收