港股策略周报：多视角测算港股底部位置

策略研 2023.08.20 戴清(分析师) 报告作者 究策略研究 多视角测算港股底部位置 海 ——港股策略周报 021-38031722 daiqing027241@gtjas.com 证书编号S0880522090007 外 本报告导读： 从政策底后的期盼，到经济底的等待 相关报告 策 港股自2023年8月初以来持续回落，上周�已来到年内新低，恒生指数自7月底以 略来累计回调近10%，较年内高点累计回调超过20%。我们从经济、盈利，估值、流 研动性，风险溢价、市场情绪、交易拥挤度等指标观察港股的位置，发现部分情绪指标 究 2023.08.13 已出现底部特征，意味着港股当前位置机会逐渐大于风险，长期机会或等待政策。 久旱逢甘霖，港股地产链的弹性和节奏 摘要： 外资情绪走弱，上周港股显著回调。上周，受外资下调评级和美债利 外资“心动了” 2023.08.06 2023.07.30 率攀升、国内经济数据阶段性疲弱以及地缘政治摩擦等影响，导致港 股市场出现明显回调，恒生指数累计下跌5.9%，恒生国企指数跌幅6.0%，恒生科技指数下跌6.2%。行业方面，前期反弹较大的汽车、零售板块调整较大。目前部分市场投资者关心港股何时能够触底企稳，本篇报告我们重点测算在当前时点港股是否能够企稳。 1）从分子端的经济预期和盈利预期角度来看：整体小幅回落，与近期市场表现背离较大，矛盾背后的原因是部分外资正将国内经济阶段性疲弱的逻辑进行线性外推，将边际问题中枢化、短期问题长期 证化、局部问题系统化，我们认为海外预期或有向上修正的过程。近3 券个月外资投行调整2023年国内经济预期，目前已接近年初水平，并研未出现整体显著下调。从最新财报数据来看，港股盈利有韧性，盈利究预期也未显著调整，仅小幅回落，未回到年初水平。 告 报2）从分母端的估值、流动性和风险偏好角度来看：恒指市盈率达到历史底部区域，人民币汇率接近去年10月低点附近。当前2023年 恒指预测市盈率低于历史均值下方两倍标准差。恒生指数风险溢价自8月初以来持续上升，目前已超过近十年均值，性价比空间打开。弹性测算，当风险溢价率上升到0.5倍/1倍标准差时，10Y美债收益率不变，PE对应下降2.0%至8.72倍/下降5.5%至8.41倍。 3）从市场情绪等技术性交易指标角度来看：短期情绪或接近底部。恒指情绪指标按周环比大幅下降，当前低于近三年平均值的下限，表示港股有明显的超卖现象，短期或存在技术性反弹的条件。拥挤度显 示市场已计入较多的负面因素，后续反弹交易的阻力正在下降。指标显示当前恒生指数拥挤度为36.1%，较一个月前显著回落12.5个百分点，目前已低于均值的45%，接近均值下方1倍标准差30.2%。 策略思路：短期市场情绪接近底部区域，可逐渐分批加仓。在国内政策预期升温叠加美联储加息周期接近尾声，港股或有上涨的窗口期，在较大的箱体震荡行情下做风格切换策略。期间，关注恒生科技指数 以及互联网零售等板块，另外关注地产链在港股的估值优势。若弱复苏预期计入较充分后，更多布局我们长期看好的稳定性高的高股息+中特估品种，如通信运营商和石化等，以顺应时代特征；同时，以全 球视野审视港股投资机会，关注能与全球景气周期共振、流动性改善品种，例如铜、黄金等有色品种，半导体、消费电子和创新药等。风险因素：1）国内稳增长政策不及预期；2）美国核心通胀超预期。 恒生科指迈入技术牛，积极做多港股 2023.07.30 高股息策略新添上涨动力 2023.07.23 目录 1.上周港股震荡下行3 2.港股当前位置机会大于风险3 2.1.外资调整对中国GDP增速的预期3 2.2.当前美元兑人民币汇率距2022年10月高点空间较小4 2.3.估值、风险溢价、情绪等部分指标显示港股出现底部特征5 2.4.拥挤度显示反弹交易阻力下降9 3.港股下半年投资策略10 3.1.超跌反弹期间，关注恒生科技指数以及互联网零售等10 3.2.中长期布局港股新核心资产，“中特估”+高股息策略10 3.3.全球共振品种之一：海外流动性敏感品种11 3.4.港股创新药11 3.5.港股半导体和消费电子12 3.6.港股黄金股14 4.风险因素14 5.附录：近期市场表现及核心数据回顾15 5.1.指数表现15 5.2.市场风格与行业表现16 5.3.指数盈利与估值17 5.4.成交情况与市场情绪17 5.5.流动性与南向资金18 5.6.重点数据与事件前瞻19 前言： 港股自2023年8月初以来持续回落，上周�已来到年内新低，恒生指数自7月底以来累计回调近10%，较年内高点累计回调超过20%。我们从估值、风险溢价、情绪、交易拥挤度等指标观察港股的位置，发现部分指标已出现底部特征，或暗示当前位置机会大于风险。 1.上周港股震荡下行 港股上周震荡下行，录得年内低点，前期反弹幅度较大的汽车、零售板块已基本回吐前期涨幅。上周，受外资下调评级、国内经济数据阶段性疲弱以及地缘政治摩擦等影响，港股整体走势震荡下行，恒指于周四跌 破18,000点关口随后收复失地。周�低开后上冲乏力，短暂转涨，随后走弱，最终收跌2.05%，并录得年迄今最低点位17,950点。总结全周，恒生指数上周累计下跌5.9%，恒生国企指数跌幅6.0%，恒生科技指数下跌6.2%。市场日均成交金额为1010.2亿港元，较上周环比回升12.5%。行业方面，前期反弹幅度较大的汽车、零售板块自8月初以来持续回调，目前已基本回吐前期涨幅。 部分市场投资者关心港股何时能够触底企稳，本篇报告我们重点测算在当前时点港股是否能够企稳，一是从分子端的经济预期和盈利预期角度，二是从流动性的汇率角度，三是从风险溢价和风险偏好角度，四是从市场情绪等技术性指标角度。 图1：港股三大指数上周均下跌图2：汽车、零售板块跌幅居前 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 2.港股当前位置机会大于风险 2.1.外资调整对中国GDP增速的预期 外资情绪有所走弱。彭博一致预期显示，2023年上半年外资对中国GDP 年度同比的预期持续上升，由1月的4.8%上升至5月末高点的5.7%，但自5月25日开始有所回调。截至2023年8月18日，外资对中国年度GDP同比预期值为5.2%，反应了外资情绪有所走弱。 图3：彭博一致预期数据显示，外资对中国2023年 GDP同比增速预期边际下调（%）图4：恒指前向12个月盈利预测按周环比下降0.62% 5.8 5.6 5.4 5.2 5 4.8 4.6 2022-8 2022-9 2022-10 2022-11 2022-12 2023-1 2023-2 2023-3 4.4 2023-4 2023-5 2023-6 2023-7 4.8 5.7 5.2 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 2.2.当前美元兑人民币汇率距2022年10月高点空间较小 恒生指数和美元兑人民币汇率呈较为明显的负相关，且对汇率的敏感程 度大于A股。以2022年9、10月人民币贬值最大的两个月来看，上证指数的跌幅为9月-5.55%，10月-4.33%。沪深300的跌幅为9月-6.72%。 10月-7.78%。而恒生指数的跌幅为9月-13.69%，10月为-14.72%。当人民币贬值时恒指跌幅明显大于A股，同样当人民币升值的时候，恒指反弹幅度也会比A股更大。人民币从2022年10月底到2023年1月底大幅度升值，期间恒生指数涨幅为48.72%，沪深300涨幅为18.47%，上证指数涨幅为12.52%。 当前美元兑人民币的汇率已经接近2022年10月高点。2022年10月美元兑人民币高点为7.31，当前汇率为7.29，人民币继续贬值距离去年10 月的空间仅为0.32%。意味着当前外资对国内经济以及海外流动性紧张程度接近去年最低点位置。 图5：当前汇率距2022年10月高点空间仅剩0.32% 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 2.3.估值、风险溢价、情绪等部分指标显示港股出现底部特征经过8月初以来的深度回调后，部分技术指标显示港股短期已经出现底部特征。短期情绪底部已现，可能存在阶段性技术性反弹行情，但长期底部或需等待盈利端的确认。 首先，从技术指标来看，市场活跃度及情绪指标已显现出底部反弹迹象：1）恒指换手率触及低位后开始反弹。目前周度平均换手率为0.32%，较上周回升26%，较8月低点回升近31%。换手率主要体现市场交易的活 跃程度，我们认为指数换手率跌至低位后的反弹可能预示着短期的单边下行趋势或短期告一段落。 2）恒指期货与52周均线偏离程度不断扩大，但未达到极值区间。恒指 期货与52周均线的偏离程度自8月初以来不断扩大。恒指期货与均线之间的偏离程度通常可以判断市场是否处于极度超卖状态；从历史表现来看，极值跌至低于52周均线5,000-6,000点附近时，大概率是市场的底部位置，当前偏离值为-2047，暂未达到长期超卖的极值区间。 3）短期情绪指标显示恒指出现超卖现象，情绪或接近底部附近。恒指情绪指标按周环比大幅下降45.7%，当前值为22.7，低于近三年平均值的 下限25.8，或意味着港股短期有明显的超卖现象。从技术指标来看，恒指可能短期有阶段性止跌回升的机会。 4）恒指仍处于长期均线下方，需等待盈利底部确认。以长期均线168月 和216月均线来看，指数触及168月均线后有大概率触底反弹，向下跌破均线后平均回撤为9.0%。但另一方面，由于外资调整2023年中国经济预期，市场的风险偏好和中枢已被重置，在1月末短暂的修复至216月均线以上后，指数继续向下突破，或需要等待盈利底确认后，才能修正长期预期。 图6：周度平均换手率较上周小幅上升图7：恒指情绪指标显示，已出现超卖信号 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 图8：港股风险厌恶指数当前处于均值下方 港股风险厌恶指数2008年以来均值 恒生指数（右） +2SD +1SD -1SD 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图9：恒指期货与52周均线偏离程度不断扩大，但未达到超卖极值区间 35,000 MA250 6329 4789 35,000 30,000 4411 30,000 25,000 358 4695 3069 25,000 20,000 5808 20,000 15,000 6259 5402 4975 2047 15,000 10,000 20102011201220132014201520162017201820192020202120222023 10,000 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图10：恒指还未回到长期均线上方 35,000恒生指数168月均线216月均线 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 0 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 除技术指标外，从资产比价关系来看，目前港股的股债性价比高于历史均值附近。恒指和国企指数的市盈率倒数目前均显著高于10年期国债、 10年期美债收益率。其中，恒指市盈率倒数与10年期国债收益率的差 值已经突破1倍标准差，国企指数市盈率倒数与10年期国债收益率差 值亦处于1倍标准差附近，意味着权益配置价值好于债券。图11：恒指市盈率