百度集团2023Q4业绩点评：营收增长稳健，AI为广告和云带来收入增量

盈利预测及投资建议：我们持续看好公司长远发展和后续业绩的增长。 我们预计百度FY2024E/FY2025E/FY2026E营业收入分别为1,435/1, 5 69/1,715亿元（人民币，下同），同比增长7%/9%/9%，经调整净利润分别为331/383/432亿元，同比增长15%/16%/13%。我们给予目标价115 HKD，维持“增持”评级。 营收增长稳健，AI云盈利能力持续改善。2023Q4百度实现收入350亿元，同比增长6%，与彭博一致预期基本持平。分业务看，百度核心收入同比增长7%至275亿元，移动生态业务中在线营销收入同比增长8%，网络营销增长主要由AI云业务驱动，百度APP 12月的月活跃用户同比增长3%至6.67亿；智能驾驶技术布局稳步推进，萝卜快跑订单同比增长49%至83.9万单，累计提供超5百万单。爱奇艺收入同比增长2%。AI云收入同比增长11%至57亿元，盈利能力持续改善，其中生成式AI应用及基础模型和贡献了AI云4.8%的收入。净利润延续高增长。公司毛利率同比提升1.4pcts，销售及管理费用率同比下降1.0pcts，研发费用同比增长11%，主因支持文心一言的服务器折旧与托管费增加。经营利润率增长1.5pcts，经调整净利润同比增长51%至81亿元，对应净利润率为23%。 AI为广告和云带来收入增量，文心一言生态逐步构建。Q4 ERNIE和ERNIE Bot带来几亿的收入增量，展望2024年，预计该收入增量将达数十亿人民币，主要来自广告和AI云业务。AI云方面，截至2023年底，百度飞桨平台已凝聚10.7百万开发者，开发者已在飞桨上创建了86万个模型。AI应用方面，预计未来将有数百万基于文心一言的AI原生应用，主要由云客户开发而来，AI生态的逐步构建将释放巨大盈利潜力。 催化剂：广告市场修复超预期，大模型性能升级，自动驾驶政策落地。 风险提示：主营业务竞争风险；消费复苏不及预期风险。 1.业绩总览：营收增速趋稳，费用率保持稳健水平 图1公司营收增速趋稳 图2在线营销收入业务稳健 图3公司经营利润率增长放缓 图4公司营销及管理费用率基本持平 图5公司经调整净利润大幅提速 图6公司经调整EBITDA增速略有回升 2.分业务业绩 图7百度核心收入增速回升 图8爱奇艺收入增速放缓 3.投资建议：百度核心运营指标业绩拆分预测 我们预计公司基本盘移动生态业务承压，主要由于宏观经济压力影响为广告市场需求带来不确定性；但AI为广告和云业务带来新增量，有望释放公司盈利潜力，一方面AI大模型性能升级推动企业客户持续接入智能云，AI贡献的云收入比例有望持续抬升，另一方面核心业务与AI的深度融合将带来更优质的产品体验与更低的运营成本，我们小幅调整百度FY2024E/FY2025E/FY2026E营业收入分别为1,435/1,569/1,715亿元(FY2024E/FY2025E前值为1,453/1,610亿元)，同比增长7%/9%/9%，经调整净利润分别为331/383/432亿元，(FY2024E/FY2025E前值为234/285亿元)，同比增长15%/16%/13%。 估值方面，我们选取全球在线营销、云业务及智能驾驶市场的头部企业作为百度的可比公司。结合彭博的一致预测，全球在线营销可比公司2024E的平均市盈率为11.5X，全球云业务可比公司2024E的平均市销率为2.2X。由于宏观经济的不确定性，消费温和复苏，港股整体估值回调及地缘政治摩擦等宏观因素，我们略微调低了估值比例，根据图10的SOTP估值法，我们给予港股（9618.HK）目标价115HKD，维持“增持”评级。 图9可比公司估值表 图10百度估值表 图11百度核心指标 图12百度财务报表 4.风险提示 主营业务增速不及预期风险；AI发展不及预期；地缘政策风险； 自动驾驶政策落地不及预期；宏观经济增长的不确定性。