2023年线下圆满完成拓店计划，电商渠道营收实现高增

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1珠宝首饰及钟表周大生（002867.SZ）买入-B(维持)2023年线下圆满完成拓店计划，电商渠道营收实现高增2024年4月30日公司研究/公司快报公司近一年市场表现资料来源：最闻，山西证券研究所市场数据：2024年4月29日收盘价（元）：16.29年内最高/最低（元）：20.34/14.15流通A股/总股本（亿股）：10.83/10.96流通A股市值（亿元）：176.36总市值（亿元）：178.53基础数据：2024年3月31日基本每股收益(元)：0.31摊薄每股收益(元)：0.31每股净资产(元)：6.14净资产收益率(%)：5.06资料来源：最闻，山西证券研究所分析师：王冯执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com孙萌执业登记编码：S0760523050001邮箱：sunmeng@sxzq.com事件描述公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年，公司实现营收162.90亿元，同比增长46.52%，实现归母净利润13.16亿元，同比增长20.67%，实现扣非净利润12.68亿元，同比增长23.64%。2024Q1，公司实现营收50.70亿元，同比增长23.01%，实现归母净利润3.41亿元，同比下降6.61%，实现扣非净利润3.36亿元，同比下降5.70%。2023年，公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.5元（含税），结合2023年中期股息0.3元/股，2023全年派息率78%。事件点评2023年业绩增长稳健，2024Q1预计公司实现量价齐升。营收端，2023年，公司实现营收162.90亿元，同比增长46.52%。其中，23Q4实现营收37.96亿元，同比增长74.01%。业绩端，2023年，公司实现归母净利润13.16亿元，同比增长20.67%。其中，23Q4实现归母净利润2.21亿元，同比增长38.01%。2024Q1，公司实现营收50.70亿元，同比增长23.01%，实现归母净利润3.41亿元，同比下降6.61%。2023年及2024Q1，公司归母净利润增速表现弱于营收，主因黄金产品批发销售占比提升，销售毛利率同比下滑，以及2024Q1销售费用率上升。剔除黄金价格上涨影响，预计公司2024Q1黄金产品销量仍实现正增长。2023年线上渠道表现亮眼，2024Q1公司净开门店23家。2023年，自营线下、线上、加盟渠道营收占比分别为9.93%、15.40%、73.49%。其中，自营线下渠道，2023年实现营收16.17亿元，同比增长51.29%，期末门店数量331家，较年初净增82家。线上渠道，2023年，实现营收25.08亿元，同比增长62.25%，其中镶嵌、素金品类分别实现营收1.4、19.20亿元，同比下降30.05%、增长86.95%。分平台看，天猫平台营收10.8亿元，同比增长39.4%，京东平台营收8.0亿元，同比增长193.1%，抖音平台营收3.3亿元，同比增长27.5%。加盟渠道，2023年，实现营收119.72亿元，同比增长44.31%，期末门店数量4775家，较年初净增408家。截至2023年末，公司线下门店合计5106家，较年初净增加490家。2024Q1，自营线下、线上、加盟渠道分别实现营收6.3、5.7、38.3亿元，同比增长28.7%、9.8%、24.7%。截至2024Q1末，自营门店、加盟门店分别为336、4793家，较2024年初净增加5、18家。黄金产品为公司收入增长重要驱动力，2024Q1镶嵌产品营收持续下滑。分产品看，镶嵌产品，2023年，实现营收9.18亿元，同比下降29.4%。2024Q1，实现营收1.28亿 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2元，同比下降42.2%。素金产品，2023年，实现营收137.2亿元，同比增长62.01%。2024Q1，实现营收45.13亿元，同比增长28.93%。2023年，镶嵌产品、素金产品营收占公司收入比重为5.6%、84.2%。2024Q1，镶嵌产品、素金产品营收占公司收入比重为2.5%、89.0%。2023年素金产品毛利率同比改善，2024Q1销售费用率有所提升。2023年，公司毛利率同比下滑2.6pct至18.1%，其中，素金首饰毛利率同比提升0.48pct至8.66%，镶嵌首饰毛利率同比提升0.2pct至31.65%。2024Q1公司毛利率为15.57%，同比下滑2.3pct，环比下滑2.3pct。公司毛利率下滑，主因产品结构变化，即毛利率相对较低的黄金首饰产品销售占比提升。2023年，期间费用率合计下滑1.01pct至6.55%，其中销售/管理/研发/财务费用率为5.80%/0.65%/0.08%/0.02%，同比-0.94/-0.18/-0.04/+0.14pct；2024Q1，期间费用率合计提升0.54pct至5.69%，其中销售/管理/研发/财务费用率为4.93%/0.48%/0.07%/0.22%，同比+0.42/-0.07/-0.02/+0.20pct。综合影响下，2023年，公司销售净利率8.06%，同比下滑1.72pct，2024Q1销售净利率为6.72%，同比下滑2.13pct。截至2023年末，公司存货为36.43亿元，同比增长8.99%；应收账款14.98亿元，同比增长83.31%。截至2024Q1末，公司应收账款8.11亿元，环比下降45.86%。2023年，公司经营活动现金流净额为1.39亿元，同比下降86.4%，主因黄金采购致使存货增加，经营活动现金流出相对较大，以及新增应收款项在期末尚未回流所致。2024Q1经营活动现金流净额为4.02亿元，同比下降41.9%，环比增长155.0%。投资建议2023年，公司线下渠道圆满完成年初制定的开店目标，期末门店数量突破5000家，电商渠道增速靓丽，营收增速好于公司整体水平。2023年公司营收表现好于黄金珠宝社零大盘，预计市场份额进一步提升。2024Q1，公司线下净开店23家，电商渠道实现接近双位数的营收增长。由于黄金产品销售占比提升，公司销售毛利率有所承压，2024Q1毛利率环比仍有下滑。由于新开直营门店处于销售爬坡过程，2024Q1销售费用率有所提升。我们预计公司2024-2026年EPS为1.37、1.53、1.74元，4月26日收盘价对应公司2024-2026年PE为11.8、10.6、9.3倍，维持“买入-B”建议。风险提示黄金价格大幅波动；门店拓展不及预期；电商渠道增速不及预期。财务数据与估值：会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)11,11816,29019,48222,55825,635YoY(%)21.446.519.615.813.6净利润(百万元)1,0911,3161,4971,6811,909YoY(%)-10.920.713.812.313.6毛利率(%)20.818.117.917.817.8EPS(摊薄/元)1.001.201.371.531.74 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3ROE(%)18.020.619.018.418.0P/E(倍)16.313.511.810.69.3P/B(倍)2.92.82.32.01.7净利率(%)9.88.17.77.57.4资料来源：最闻，山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E流动资产62356448139881430018010营业收入1111816290194822255825635现金1735852645074248260营业成本880813334159911854821069应收票据及应收账款8171498119919651607营业税金及附加106147204218248预付账款1114231627营业费用748944114913311512存货33423643588944547687管理费用93106127142164其他流动资产329442427441429研发费用1212192531非流动资产13721564191819001995财务费用-13491151165长期投资155155205273312资产减值损失0-9-11-13-14固定资产1514177299381公允价值变动收益-287777无形资产403386364343321投资净收益18-86-10-12-15其他非流动资产79810101172985981营业利润14091695193421722469资产总计76078012159061620020005营业外收入1215161414流动负债14771569794870449369营业外支出12312短期借款0200512559636389利润总额14201708194721852482应付票据及应付账款27114911391671128所得税333396454508578其他流动负债1206122016839141852税后利润10871313149316761904非流动负债8159806762少数股东损益-3-3-4-4-5长期借款181814117归属母公司净利润10911316149716811909其他非流动负债6341665755EBITDA14071738204523932714负债合计15581628802871119431少数股东权益73-1-5-11主要财务比率股本10961096109610961096会计年度2022A2023A2024E2025E2026E资本公积13271327132713271327成长能力留存收益41054444538364647735营业收入(%)21.446.519.615.813.6归属母公司股东权益604263817879909410585营业利润(%)-10.820.314.112.313.7负债和股东权益76078012159061620020005归属于母公司净利润(%)-10.920.713.812.313.6获利能力现金流量表(百万元)毛利率(%)20.818.117.917.817.8会计年度2022A2023A2024E2025E2026E净利率(%)9.88.17.77.57.4经营活动现金流101813912298161198ROE(%)18.020.619.018.418.0净利润10871313149316761904ROIC(%)17.019.411.711.711.8折旧摊销3842468093偿债能力财务费用-13491151165资产负债率(%)20.520.350.543.947.1投资损失-1886101215流动比率4.24.11.82.01.9营运资金变动-176-1397-426-1080-975速动比率1.71.51.01.31.1其他经营现金流999114-23-4营运能力投资活动现金流101-230-422-51-199总资产周转率1.52.11.61.41.4筹资活动现金流-673-875-267-606-559应收账款周转率14.814.114.414.314.4应付账款周转率28.663.524.828.432.5每股指标（元）估值比率每股收益(最新摊薄)1.001.201.371.531.74P/E16.313.511.810.69.3每股经营现金流(最新摊薄)0.930.131.120.741.09P/B2.92.82.32.01.7每股净资产(最新摊薄)5.515.827.198.309.66EV/EBITDA11.59.98.16.85.9资料来源：最闻、山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声