2024年2月PMI数据点评：春节效应“平坦化”

宏观研究 2024.03.02 本报告导读： 春节效应“平坦化” ——2024年2月PMI数据点评 黄汝南(分析师) 报告作者 010-83939779 huangrunan@gtjas.com 证书编号S0880523080001 2024年2月PMI指数环比小幅下行，核心原因在于春节的季节效应而非实际经济动能。具体来看，2月PMI指数与1月相似，维持制造业库存周期磨底，出行旅游类行业带动服务业持续回暖，建筑业景气相对高位的特征。本次春节下行效应相对往年并不显著，春节效应“平坦化”，预计后续将维持震荡。 摘要： 2月制造业PMI较上月下降0.1个百分点至49.1%，较季节性低0.7个百分点： 1）供给和需求均弱于季节性，外需有所回落； 2）原材料价格继续下行，出厂价格回升。 3）库存回落，原材料采购仍位于荣枯线以下； 4）大型企业PMI与上月持平，中型企业小幅回升，小型企业仍在下行。 刘姜枫(研究助理) 021-38031032 liujiangfeng028686@gtjas.com 证书编号S0880123070128 汪浩(分析师) 0755-23976659 wanghao025053@gtjas.com 证书编号S0880521120002 相关报告 LPR降息之后的政策逻辑推演 2024.02.20 乘胜追击，降息可期 2月非制造业商务活动PMI为51.4%，较上月继续上升0.7个百分点： 出行旅游类（交通运输类、邮政和餐饮）景气度维持高位。 短期有扰动，中期缓修复 2024.02.16 2024.02.11 土建新订单回暖预示基建实物工作量有修复潜力，建安工程全面收缩、房建新订单继续收缩。 财政收支提速，24年有望前置发力 2024.02.03 降息周期年中到来 宏观研 究 事件点 评 证券研究报 告 2月2024年2月PMI数据的主导因素来源于春节效应。从历史数据来看，春节期间由于休假返乡，2月的春节常常成为出现一季度内的PMI最低值，构成一季度PMI的“V”型趋势。从本次PMI分享来看， 主要的拖累因素在于生产的季节性走弱，新订单指数反映的需求较上月并无变化，也证明当前实际经济动能依旧平稳，春节效应是本次PMI下行的主导因素。 本次春节效应相对往年并不显著，春节效应“平坦化”，后续可能维持低位震荡。2月PMI环比下行幅度较往年春节效应明显降低，核心原因可能是2月春节返乡和旅行出行强于往年，对服务业形成较强支撑。往后看，高技术产业EPMI较季节性出现回落，对经济的牵引力有待修复，后续PMI可能维持震荡。 风险提示：经济内生动力恢复不及预期，微观主体信心修复较缓。 2024.02.01 目录 1.制造业PMI小幅回落3 2.非制造业PMI继续回升5 3.春节效应“平坦化”6 4.风险提示8 1.制造业PMI小幅回落 制造业PMI小幅回落。2024年2月制造业PMI较2024年1月下降0.1个百分点至49.1%，较季节性均值（春节在2月的年份，2016、2018、2019、2021）低0.7 个百分点，处于荣枯线以下。分项来看，呈现出厂价格回升、库存回落、需求仍弱于季节性，说明当前仍处于库存周期磨底的状态。 （1）供给大幅回落，需求维持韧性。2月PMI生产指数较上月下降0.5个百分点至49.8%，生产活动有所放缓，低于季节性指数1.1个百分点，主因在于春节休假停工；新订单与上月持平，为49.0%，较季节性下降1.2个百分点；新出口订单较 上月下降0.9个百分点至46.3%，较季节性低1.7个百分点。以新订单减去产成品库存衡量的PMI领先指数上升1.5个百分点。 （2）原材料价格继续下行，出厂价格回升。原材料购进价格较上月下降0.3个百分点至50.1%，低于季节性3.7个百分点；出厂价格指数较上月上升1.1个百分点至48.1%，低于季节性2.2个百分点。 （3）库存回落。产成品库存较上月下降1.5个百分点至47.9%；原材料库存指数47.4%，较上月再度下降0.2个百分点；原材料采购量较上月下降1.2个百分点至 48%，连续�个月位于荣枯线以下，表明企业补库意愿仍需修复。 （4）分企业规模看，大型企业PMI与上月持平，中型企业小幅回升，小型企业仍在下行。大型企业PMI为50.4%，仍处于扩张区间；中型企业PMI为49.1%， 较上月上升00.2个百分点，景气水平有所改善；小型企业PMI为46.4%，较上月下降0.8个百分点，连续六个月下降。 图1:2月PMI显示：供给和需求均弱于季节性，出厂价格回升，库存回落 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 15 10 5 0 (5) 10 5 0 (5) (10) (15) (20) 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 PMI:新订单-产成品库存 2019-07 2019-12 2020-05 2020-10 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 2022-11 2023-04 2023-09 2024-02 2015-02 图2:2月外需好于内需 （%）20 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3:PMI领先指数回升 （%）15 2015-06 2015-10 2016-02 2016-06 2016-10 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 新订单-新出口订单 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 事件点评 2023-06 2023-10 2024-02 4of9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图4：大型企业PMI与上月持平，中型企业小幅回升，小型企业仍在下行 （%） 60 55 50 45 40 35 大型企业中型企业小型企业 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.非制造业PMI继续回升 荣枯线 2月非制造业PMI继续回升，其中建筑业小幅回落，服务业回暖。2月非制造业商务活动PMI为51.4%，较上月上升0.7个百分点。服务业PMI为51.0%，较上月上升0.9个点；建筑业PMI为53.5%，较上月回落0.4个点。从具体行业来看： （1）服务业中，出行旅游相关行业景气度环比动能和景气度均维持高位。分行业看，餐饮业和运输类经济度继续回升，环比动能持续位居服务业前位，主因在于 春节返乡潮和旅行风潮。 （2）建筑业中，房建新订单进一步收缩，建安装饰全面收缩，土建新订单增加。在建筑业整体高位回落的背景下，随着年前竣工潮的落幕建安各项指数出现下行， 房建新订单进一步收缩指示着地产施工仍需修复，土建新订单回暖对应基建实物工作量具有回升潜力。 图5:非制造业中服务业景气度进一步回暖，建筑业景气度有所回落 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图6：建筑业中，房建新订单继续收缩、土建订单新增加、建安整体收缩 数据来源：中采咨询，国泰君安证券研究 3.春节效应“平坦化” 2024年2月PMI数据的主导因素来源于春节导致的季节效应。从历史数据来看，春节期间由于休假返乡，2月的春节常常成为出现一季度内的PMI最低值，构成 一季度PMI的“V”型趋势。从本次PMI分享来看，主要的拖累因素在于生产的季节性走弱，新订单指数反映的需求较上月并无变化，也证明实际经济动能依旧平稳，春节效应是本次PMI下行的主导因素。 具体来看，2月PMI指数与1月相似，维持制造业库存周期磨底，出行旅游类行业带动服务业持续回暖，建筑业景气相对高位的特征： 2月制造业PMI呈现出需求修复平缓，价格出现回升，库存小幅去化的特征，预计短期内库存周期磨底、补库和累库交替的现象仍将持续。 2月服务业PMI受出行旅游风潮支撑，从2024年各省两会表述来看，促进文旅消费预计将成为地方稳增长的重要抓手，支撑服务业PMI维持相对高位。 值得注意的是，本次春节效应相对往年并不显著，预计短期内PMI维持震荡。从 PMI较上月环比变化来看，2月PMI环比1月下行0.1个百分点，较往年2月作 为春节效应环比下行均值0.6个百分点有明显降低，核心原因可能是2月春节返乡和旅行出行强于往年，对经济形成一定支撑。往后看，由于高技术产业EPMI较季节性出现回落，对经济牵引力有待修复，预计PMI维持震荡。 图7：2月PMI随春节季节性下行的幅度弱于往年 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 452505 图8：2月PMI主要的拖累源于假期停工 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图9：EPMI较季节性边际回落 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.风险提示 经济内生动力恢复不及预期，微观主体信心修复较缓。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析 逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 1.投资建议的比较标准