2023年年报业绩点评：业务质态稳健向好，股东回报彰显韧性

维持“增持”评级，下调目标价至41.24元/股，对应2024年P/EV为0.85倍。23年归母净利润同比-34.2%（旧会计准则）/-30.7%（新会计准则），环比前三季度改善，主要为年金给付增加带来的准备金计提减少（同比-11.7%）以及投资收益边际改善贡献。EV同比5.6%，增速放缓主要受投资回报负偏差以及经济假设调整（长期投资收益率假设由5.0%下调至4.5%、风险贴现率假设由10.0%下调至8.0%）影响，其中经济假设调整影响好于同业，预计主要为公司负债久期偏短受利率敏感性较低。公司23年分红0.43元/股，同比-12.2%，A股分红率由22年的43.2%大幅提升至23年的57.6%，体现公司注重股东回报，超出市场预期。考虑到旧准则下权益波动可能会带来减值压力，下调2024-2025年EPS为0.91（1.22，-25.4%）/1.11（1.54，-27.7%）元，给予2026年EPS为1.25元。考虑到长期投资收益率假设还有下调可能性，下调目标价至41.24元/股，对应24年P/EV为0.85倍。 得益于人力质态优化和业务期限结构改善，NBV稳健增长。23年NBV同比14.0%（假设调整前同口径）/11.9%（假设调整后同口径），主要由客户旺盛的保险储蓄需求推动新单较快增长带来。1）23年新单同比+14.1%，其中队伍规模较为稳定，个险销售人力63.4万人，同比-5.1%；同时队伍质态持续改善，月人均首年期缴保费同比28.6%。2）新业务价值率小幅提升，其中个险新业务价值率29.9%，同比提升2.5pt，主要由业务期限结构优化带来，23年十年期及以上首年期交保费占比23.5%，同比提升0.9pt。 投资资产规模稳健增长，长端利率下行及资本市场波动导致投资收益承压。得益于负债端新单销售旺盛带来稳定的现金流贡献，投资资产规模达5.7万亿，同比提升12.0%。23年受制于长端利率继续下行，净投资收益率小幅下滑0.23pt至3.77%；而权益市场波动影响下，总投资收益率2.68%，同比-1.26pt。 催化剂：权益市场回暖；居民旺盛的储蓄需求。 风险提示：监管更为严苛；资本市场波动；寿险转型不及预期。 表1:中国人寿2023年年报关键指标 表2:中国人寿2023年年报内含价值变动分析