历史最好Q1，毛利率大幅提升

24Q1公 司 收 入/归 母 净 利/扣 非 净 利/经 营 性 现 金 流 分 别5.41/0.42/0.38/-0.60亿 元 、 同比增长24.61%/394.11%/314.73%/-0.91%，非经主要为政府补助0.06亿元（23Q1为0.04亿元）。24Q1延续23Q3、Q4同比改善趋势，即23Q3/23Q4/24Q1扣非净利率为6.8%/7.9%/6.9%，且为历史最好的Q1业绩、淡季不淡、扣非净利率创历史新高，我们分析主要受益于汽车内饰和消费电子高增长，以及占比高的运动鞋材板块下游开始补库存。 分析判断: 价 格高增7%，来自客户结构改善和原材料价格下降。1）24Q1公司订单充足，产销两旺，延续了2023Q3-Q4以来的良好态势，实现开门红。24Q1主营产品销量同比增长16.73%，收入同比增长25.16%，单价同比增长7.26%、相较23年价格增长0.8%显著改善，主营产品量价齐升。功能鞋材、沙发家居、体育装备营收同比稳步增长，电子产品、汽车内饰营收较2023年同期大幅增长。2）24Q1期间公司与安踏集团首次签订品牌材料合作伙伴战略协议，成为安踏集团战略伙伴；公司成为美国安德玛公司装备部供应商和慕思股份合格供应商;3）截至24Q1，安利越南2条生产线已投产，目前处于起步阶段，经营有一定亏损，但23Q4以来，安利越南产量已从5-10万米/月左右，上升至当前的20-30万米/月左右，亏损减少。安利越南2024年2月成为美国耐克公司鞋用材料合格供应商，正积极推进耐克实验室认证；2024年4月成为美国乐至宝公司供应商；同时积极推进剩余2条生产线的洽谈、采购。 毛利率大幅提升，净利率增速高于毛利率主要由于减值损失占比及研发、财务费用率降低。24Q1毛利率为27.61%、同比增长10.31PCT，主要由于产品与客户结构优化以及原材料价格下降，高单价、高毛利、高附加值产品占比提升；24Q1公司归母净利率为7.6%、同比增加10.86PCT。从费用率来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.13%/4.63%/8.38%/0.51%、同比增加0.47/1.40/-0.18/-1.71PCT，其中销售费用率增加主要由于公司与品牌客户合作加大，直销比重加大，以及为加强公司服务，宣传和产品推广，差旅、宣传费用等有所增加；管理费用率增加主要由于员工人数和薪酬福利增加；财务费用率下降主要由于汇兑收益增加。税金及附加占比减少0.26PCT；其他收益/收入同比增长0.16PCT；资产及信用减值损失/收入减少0.49PCT；少数股东损益占比增加0.40PCT；所得税占比减少0.25PCT。 存货总额增加，但存货周转天数下降。24Q1公司存货为3.51亿元、同比增长9.0%，存货周转天数为78天、同比减少10天。公司应收账款为3.16亿元、同比增加24.4%，应收账款周转天数为49天、同比增加1天。公司应付账款为4.31亿元、同比增长8.5%，应付账款周转天数为105天、同比增长2天。 投资建议 我们分析，分品类来看，（1）运动鞋材24年有望迎来补库存+TPU共振下的较快增长，安利越南已进入NIKE全球供应体系，今年越南有望扭亏；（2）预计汽车内饰有望翻倍增长，受益于大客户战略和新客户拓展；（3）市场担心地产周期对沙发业务的影响，但我们分析，海外地产企稳、公司较多客户仍存在份额提升空 间构成增量。（4）消费电子有望底部企稳，电子维持稳健增长。 维持24-26年收入预测24.60/29.33/34.38亿元；维持24-26年归母净利预测2.01/2.64/3.34亿元，对应24-26年EPS分别为0.93/1.22/1.54元，2024年4月28日收盘价14.5元对应PE为16/12/9X，长期看好公司客户和产品改善带来的盈利弹性，维持“买入”评级。 风险提示 客户拓展不及预期；产能拓展不及预期；财务投资股东减持风险；系统性风险。 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。