2023年供应链金融ABS市场概况与2024年展望

资产证券化市场研究报告 1 2023年供应链金融ABS市场概况与2024年展望 金融结构评级部 冯碧清 曹婧 胡瑶莹 摘要： 受益于房地产政策支持力度加大，部分地产供应链金融ABS重启，叠加建工企业供应链金融ABS发行活跃度上升，2023年供应链金融ABS发行单数和发行规模虽延续下降但降幅明显收窄。 从核心企业来看，供应链金融ABS核心企业仍以房地产、城投和建工等企业为主，但以京东为代表的零售贸易类企业的发行规模显著增加。另外，随着央企相关的融资担保政策的出台，央企对融资担保规模逐渐收紧，无增信和部分增信的供应链金融ABS陆续亮相。 受2023年供应链金融ABS发行量下降等因素影响，供应链金融ABS存量余额仍保持下降态势，当年净融资额呈净流出状态，全年整体供应链金融ABS二级交易市场活跃度有所下降。 展望2024年，房地产市场仍处于探底阶段，虽然相关政策支持力度加大，但地产供应链金融ABS整体发行规模预计仍将下降，但降幅将逐步收窄。随着城投企业融资政策持续收紧，城投供应链金融ABS将面临强监管形势，城投供应链金融ABS发行规模难以保持增长态势。受益于基建投资的较快增长，建工企业供应链金融ABS将持续维持在较高水平。随着国内消费复苏，以京东为代表的零售贸易企业的供应链ABS发行量预计将有所增长。此外，随着75号文出台，无增信或者部分增信的供应链金融ABS产品或将逐渐成为潮流。 一. 供应链金融ABS总体发行情况 1. 2023年供应链金融ABS发行总规模同比略降 供应链金融ABS是一种以核心企业的上下游真实贸易为基础，以核心企业的信用为支撑，以未来的现金流为还款来源的资产证券化产品。目前，供应链金融ABS的主流模式为“1+N”结构的反向保理模式，“1”即核心企业，“N”为上游供应商。核心企业通过对应付账款逐笔出具《付款确认书》成为共同债务人，对应收账款到期尚未偿还的余额部分履行到期清偿义务。 自2016年首单供应链金融ABS发行以来，作为创新型的ABS产品，2016-2020年其发行单数和规模均呈高速增长态势。但受房地产行业景气度下行，行业融资政策调控等因素影响，2021年以来供应链金融ABS发行规模和单数均有 资产证券化市场研究报告 2 所下降。2023年，供应链金融ABS发行规模和发行单数分别为2126.01亿元和389单，同比分别下降4.21%和1.02%，降幅明显收窄，其中地产供应链金融ABS发行规模和发行单数分别为933.79亿元和168单，同比分别下降18.89%和13.40%。此外，2023年供应链金融ABS相对集中在季末发行。 图表1：供应链金融ABS发行情况（单位：亿元、单） 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 图表2：2022-2023年供应链金融ABS发行情况 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 2. 核心企业仍以房地产、城投、建工等企业为主，但受政策影响地产供应链金融ABS发行规模持续下降 核心企业方面，2023年发行的供应链金融ABS中前十大核心企业（包含下属子公司）分别为保利、京东、万科、中国中铁、金茂控股、中国电建、中国建筑、中国铁建、招商局蛇口及中国交建，上述十大核心企业合计发行规模1251.20亿元，规模占比58.85%。核心企业行业呈多元分布，整体来看，仍以房地产、城投、建工等企业为主，头部效应明显。此外，近年来，以京东为代表的零售贸易类企业的供应链金融ABS发行量占比显著。 2023年，房地产政策支持力度加大、全年政策保持宽松状态，且中央金融工作会议中指出“促进金融与房地产良性循环”，随后上海证券交易所明确表示将支持不同所有制房地产企业的合理融资和并购需求，促进房地产行业健康稳定发展。当年保利、金茂控股以及珠海华发供应链金融ABS发行量同比增加4.58%、 1 供应链金融ABS发行规模占比小于1%的合并至其他。 图表3：2023年供应链金融ABS行业分布情况 数据来源：Wind，新世纪评级整理。 图表4：2023年供应链金融ABS核心企业情况1 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 资产证券化市场研究报告 3 63.54%和58.42%。虽然头部强资质房地产企业的供应链金融ABS发行量大幅度增加，但由于房地产行业仍处于探底阶段，当年地产供应链发行额度同比下降18.89%。特别地，万科在暂停供应链ABS发行的近8个月之后，于2023年5月重启发行，但受房地产行业景气度下行等因素影响，万科自2023年10月起再次暂停其供应链金融ABS的发行，当年万科供应链金融ABS发行规模共计94.07亿元，同比下降61.05%。此外，2022年重庆龙湖以及金地集团供应链金融ABS发行规模分别为68.30亿元和40.42亿元，但2023年亦纷纷暂停发行供应链金融ABS。整体而言，地产供应链金融ABS的核心企业仍以强资质国企及混合所有制房企为主，但受房地产企业融资限制及房企信用风险持续暴露等因素影响，未来地产供应链金融ABS发行规模将持续收缩。 图表5：近三年地产供应链金融ABS发行情况 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 图表6：2023年前五大地产供应链金融ABS情况 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 从城投供应链金融ABS发行情况来看，城投企业承担区域内大量的基础设施建设任务，并与大量的建筑商以及建材贸易商等有着频繁的接触与合作，故其存在着一定量的应付账款（应付工程款或应付贸易款）。对于国内城投企业而言，其对于上游供应商的甲方地位明显，因此上游供应商配合城投企业发行供应链金融ABS的意愿极强，因此供应链金融ABS逐渐成为城投企业盘活存量资产的融资工具之一。 2022年7月，上海证券交易所发文重点提出“大力支持企业将生产经营过程中形成的应收账款、应付账款（供应链）、融资租赁等债权，作为基础资产发行资产证券化产品”，当年下半年城投供应链金融ABS共发行27单，发行规模120.11亿元，占全年发行规模72.17%。受此政策影响，2023年前三季度城投供应链金融ABS发行规模再创新高，其发行规模高达至211.37亿元。随后，2023年9月，国务院下发《关于金融支持融资平台债务风险化解的指导意见》（国办发[2023]35,以下简称“35号文”），针对地方政府债务问题明确提出了严格的要求和措施，以降低地方政府债务风险。受35号文影响，2023年第四季度城投供应链金融ABS仅发行了7单，发行规模仅为44.48亿元。受2023年前三季度发行规模量陡增的影响，全年发行规模同比增加53.74%至255.85亿元。在35号文 资产证券化市场研究报告 4 出台后，城投主体基本只能借新还旧，突破新增较难。整体来看，虽然2023年城投供应链金融ABS发行规模有所增加，但随着城投企业融资监管政策收紧，交易所和交易商协会对城投发债管控不断收紧，城投供应链金融ABS将进入余量管理阶段，其发行规模将难以保持增长态势。 图表7：近三年城投企业供应链金融ABS发行情况 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 图表8：2023年前五大城投企业供应链金融ABS情况 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 建筑集团公司或其下属子公司在材料购买、设备租赁等经营活动中对上游供应商或者服务商有应付账款。通过发行供应链金融ABS，核心企业拉长了其应付账期，缓解资金压力。从建工企业供应链金融ABS发行情况来看，目前建工企业供应链金融ABS核心企业以央企集团系为主，包括中国中铁、中国建筑、中国铁建、中国交建及中国电建等；地方国企以山西建投等为代表。2023年，建筑施工行业供应链金融ABS发行规模为444.84亿元，上述的前六大建工企业发行规模占比为81.41%。受益于基建投资的较快增长，建工行业供应链金融ABS维持在较高水平。 图表9：近三年建筑施工供应链金融ABS发行情况 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 图表10：2023年前六大建工企业供应链金融ABS情况 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 3. 作为“通道”角色，前五大保理公司发行规模同比略增 从原始权益人/发起机构方面来看，供应链金融ABS一般以保理公司为主，系因该类产品可能存在多个债权人的情况，为了发行简便，会通过保理公司将底层的应收账款债权统一收购打包并发行相关资产证券化产品。保理公司在供应链金融ABS中主要作为“通道”角色，2023年，前五大原始权益人/发起机构发行 资产证券化市场研究报告 5 规模占比为54.24%，同比增加1.64%，其中深圳前海联易融商业保理有限公司以及上海邦汇商业保理有限公司在发行规模方面分别位居第一和第二，深圳前海联易融商业保理有限公司和深圳市前海一方恒融商业保理有限公司在发行单数方面分别位居第一和第二。 图表11：供应链金融ABS原始权益人/发起机构发行情况（单位：亿元、单） 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 4. 受75号文影响，无增信或部分增信的供应链金融ABS产品逐步亮相 增信方面，供应链金融ABS通常使用增信方式为核心企业出具付款确认书或类似文件承诺对入池应收账款承担到期付款义务，或采用外部增信机构对优先级产品提供保证担保、差额支付承诺等外部信用支持。对比来看，内部增信措施包括优先/次级分层的增信效果在供应链金融ABS中效果最弱，并且供应链金融ABS一般不设超额现金流覆盖。根据CNABS中已公开披露的增信结构所示，2023年发行的全部增信的供应链金融ABS共计351单，发行规模1893.59亿元，其中核心企业通过对应付账款逐笔出具付款确认书成为共同债务人的资产证券化产品共计发行242单，发行规模为1360.11亿元。此外，2021年10月，国资委发布了《关于加强中央企业融资担保管理工作的通知（国资发财评规[2021]75号）》（以下简称“75号文”）。在此背景下，央企集团对其及子企业融资担保规模逐渐收紧，创新了央企集团对资产证券化产品的增信方式，增信方式由全额增信向部分增信和无增信转变，其中无增信产品主要为集团体系内的多个下属子公司作为债务人，通过结构化分层发行供应链金融ABS产品。2023年发行无主体增信供应链金融ABS的央企集团以中国电建（包括中国电建子公司或下属公司）、中国葛洲坝等为主，上述2家央企集团当年合计发行规模为53.28亿元，占无增信产品发行规模总额约60%；中国中铁仅对部分优先档增信，其发行单数为9单，发行规模为77.23亿元。 0102030405060708090050100150200250300350发行规模单数 资产证券化市场研究报告 6 图表12：2023年供应链金融ABS有无外部增信（单位：亿元、单） 有无增信 发行单数 发行总额 全额增信 351 1893.59 部分增信 10 81.10 无增信 17 88.13 无公开市场数据 11 63.19 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 图表13：2023年供应链金融ABS外部增信方式情况（单位：亿元、单） 增信方式 发行单数 发行总额 共同债务人 242 1360.11 差额支付承诺/流动性支持承诺 95 550.61 担保 13 40.76 共同债务人+担保/差额支付承诺 8 17.45 差额支付承诺+担保 3 5.76 数据来源：CNABS、DM，新世纪评级整理。 5. 供应链金融ABS信用等级仍以AAAsf为主，但其整体发行规模有所下降 2023年供应链金融ABS信用等级仍以AAAsf级为主，整体信用风险较低。但受相关政策等影响，AAAsf级证券发行规模有所下降。然而，受前文所提及的2022年7月上海证券交易所发文影响，2023年前三季度主体级别为AA+城投企业积极发行供应链金融ABS致使信用等级为AA+供应链金融ABS较2022年同比上升19.49%。此外，全年未发行AAsf级证券。 图表14：2022-2023年供应链ABS信用等级情况