24年一季报点评：费用率下降致Q1净利超预期，复刻国车自主崛起路径

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2024年4月28日公司披露24年一季报，24Q1年公司的营收为13.45亿元，同比+0.87%；归母净利润为1.4亿元，同比+89.09%；销售毛利率为26.36%，同比+1.07PCT，环比-3.77PCT；销售净利率为10.41%，同比+4.97PCT，环比+5.05PCT。 经营分析 公司净利润同比+89%，主要由于费用率改善、利息和政府补贴大幅增加。拆分如下： 1）公司净利率大幅改善，非经营性主要由于利息和政府补贴增加。其中24Q1利息收入4282万元，同比增加1954万元；政府补助3215万元，同比增加2646万元。 2）一季度费用率改善，24Q1年销售/管理/财务/研发费用率分别3.13%/9.52%/-2.19%/5.21%，同比-0.26PCT/-0.78PCT/-1.54PCT/ -0.08PCT，环比-2.72PCT/-4.65PCT/+1.76PCT/-3.25PCT，费用率改善主要受益于股权激励费用减少和管理能力提升。 3）毛利率同比+1.07PCT，环比-3.77PCT，在去年大排量高基数下仍实现毛利率同比提升，公司海外以美元结算为主，受汇率和出货结构影响毛利率有所波动。 现金充裕保障长期发展，持续分红。公司2020/2023/2024年派发股利0.44/0.24/0.4元，分红总额2/1.2/2.1亿元，24年股息率2.5%，利息支付率45.45%。货币现金54.1亿元，同比+10.02亿元，现金充沛助公司持续开发两轮和四轮新车型，布局海外渠道。 海外渠道捋顺，公司24年海外持续好转。23年下半年起公司海外渠道逐步捋顺，24年1-3月大排量累计出口1.3万辆，同比+142%。渠道作为海外经营最后一环补齐，产品力和品牌力属于国内品牌第一梯队，有望随海外订单陆续释放利润。 盈利预测、估值与评级 预计海外非美地区消费降级将使钱江摩托凭高性价提升市场份额，国内推出多款高性价比新车提振销量，我们维持2024-2026年盈利预测。预计2024/2025/2026年公司实现营收70.12/81.92 /95.67亿元，同比+37.6%/16.8%/16.8%，归母净利润5.64/7.01/ 8.39亿元，同比+21.63%/24.20%/19.7%，维持“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险；海外增长不及预期风险；限售股解禁风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,648 5,098 7,012 8,192 9,567 营业收入增长率 31.07% -9.75% 37.55% 16.83% 16.79% 归母净利润(百万元) 418 464 564 701 839 归母净利润增长率 75.78% 11.10% 21.63% 24.20% 19.70% 摊薄每股收益(元) 0.891 0.880 1.071 1.330 1.592 每股经营性现金流净额 2.22 1.12 2.32 1.81 1.92 ROE(归属母公司)(摊薄) 11.95% 10.46% 11.62% 13.11% 14.04% P/E 20.75 14.17 12.80 10.30 8.61 P/B 2.48 1.48 1.49 1.35 1.21 来源：公司年报、国金证券研究所 01002003004005006008.0011.0014.0017.0020.0023.00230428230728231028240128人民币(元)成交金额(百万元)成交金额钱江摩托沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 4 ,309 5 ,648 5 ,098 7 ,012 8 ,192 9 ,567 货币资金 1,515 2,795 4,605 4,907 5,643 6,378 增长率 31.1% -9.7% 37.5% 16.8% 16.8% 应收款项 560 529 452 639 724 819 主营业务成本 -3,182 -4,115 -3,695 -5,102 -6,016 -7,040 存货 1,117 1,251 1,210 1,314 1,566 1,832 %销售收入 73.8% 72.8% 72.5% 72.8% 73.4% 73.6% 其他流动资产 156 142 51 111 126 147 毛利 1,128 1,534 1,402 1,910 2,176 2,527 流动资产 3,347 4,717 6,319 6,971 8,059 9,177 %销售收入 26.2% 27.2% 27.5% 27.2% 26.6% 26.4% %总资产 65.4% 70.0% 74.6% 76.2% 79.4% 81.7% 营业税金及附加 -231 -370 -305 -407 -467 -536 长期投资 489 284 235 235 235 235 %销售收入 5.4% 6.5% 6.0% 5.8% 5.7% 5.6% 固定资产 920 1,085 1,314 1,271 1,222 1,159 销售费用 -158 -200 -218 -238 -270 -311 %总资产 18.0% 16.1% 15.5% 13.9% 12.0% 10.3% %销售收入 3.7% 3.5% 4.3% 3.4% 3.3% 3.3% 无形资产 133 392 383 394 405 416 管理费用 -213 -276 -278 -337 -377 -402 非流动资产 1,767 2,017 2,146 2,181 2,096 2,052 %销售收入 4.9% 4.9% 5.4% 4.8% 4.6% 4.2% %总资产 34.6% 30.0% 25.4% 23.8% 20.6% 18.3% 研发费用 -216 -316 -324 -386 -442 -507 资产总计 5 ,114 6 ,735 8 ,465 9 ,152 1 0,155 1 1,230 %销售收入 5.0% 5.6% 6.4% 5.5% 5.4% 5.3% 短期借款 7 9 18 0 0 0 息税前利润（EBIT） 310 372 277 543 619 771 应付款项 1,720 2,421 2,549 3,471 3,934 4,330 %销售收入 7.2% 6.6% 5.4% 7.7% 7.6% 8.1% 其他流动负债 249 337 322 340 389 440 财务费用 -13 187 186 185 184 210 流动负债 1,976 2,767 2,889 3,810 4,323 4,770 %销售收入 0.3% -3.3% -3.7% -2.6% -2.2% -2.2% 长期贷款 12 10 9 9 9 9 资产减值损失 -179 -96 -48 -84 1 -14 其他长期负债 112 443 1,121 466 466 466 公允价值变动收益 -30 -5 -8 0 0 0 负债 2,100 3,220 4,019 4,285 4,798 5,244 投资收益 89 -24 35 10 10 10 普通股股东权益 2,994 3,495 4,435 4,856 5,346 5,974 %税前利润 35.8% n.a 6.8% 1.5% 1.2% 1.0% 其中：股本 454 469 527 527 527 527 营业利润 241 464 495 654 815 977 未分配利润 824 1,241 1,540 1,893 2,383 3,012 营业利润率 5.6% 8.2% 9.7% 9.3% 9.9% 10.2% 少数股东权益 20 19 11 11 11 11 营业外收支 10 12 12 10.0 10 10 负债股东权益合计 5 ,114 6 ,735 8 ,465 9 ,152 1 0,155 1 1,230 税前利润 250 476 508 664 825 987 利润率 5.8% 8.4% 10.0% 9.5% 10.1% 10.3% 比率分析 所得税 -18 -78 -52 -100 -124 -148 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 7.4% 16.5% 10.2% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 232 397 456 564 701 839 每股收益 0.524 0.891 0.880 1.071 1.330 1.592 少数股东损益 -6 -20 -8 0.0 0.0 0.0 每股净资产 6.602 7.454 8.413 9.211 10.141 11.333 归属于母公司的净利润 2 38 4 18 4 64 5 64 7 01 8 39 每股经营现金净流 0.457 2.219 1.121 2.324 1.809 1.921 净利率 5.5% 7.4% 9.1% 8.0% 8.6% 8.8% 每股股利 0.000 0.000 0.240 0.400 0.400 0.400 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 7.94% 11.95% 10.46% 11.62% 13.11% 14.04% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 4.65% 6.20% 5.48% 6.17% 6.90% 7.47% 净利润 232 397 456 564 701 839 投入资本收益率 9.41% 8.74% 5.51% 9.39% 9.75% 10.88% 少数股东损益 -6 -20 -8 0 0 0 增长率 非现金支出 264 208 194 213 133 153 主营业务收入增长率 19.29% 31.07% -9.75% 37.55% 16.83% 16.79% 非经营收益 -107 -49 -55 -31 -42 -29 EBIT增长率 -16.95% 20.11% -25.53% 95.66% 14.14% 24.58% 营运资金变动 -181 484 -4 478 162 50 净利润增长率 -0.80% 75.78% 11.10% 21.63% 24.20% 19.70% 经营活动现金净流 2 07 1 ,041 5 91 1 ,225 9 54 1 ,012 总资产增长率 10.63% 31.68% 25.70% 8.12% 10.96% 10.58% 资本开支 -89 -458 -321 -151 -16 -76 资产管理能力 投资 -41 156 130 0 0 0 应收账款周转天数 42.9 30.4 29.8 28.0 27.0 26.0 其他 32 370 649 10 10 10 存货周转天数 117.2 105.0 121.5 100.0 100.0 100.0 投资活动现金净流 -98 68 4 59 -141 -6 -66 应付账款周转天数 94.6 78.1 99.5 115.0 110.0 100.0 股权募资 3 109 500 68 0 0 固定资产周转天数 56.5 68.1 79.4 54.4 43.5 34.5 债权募资 15 -31 12 -638 0 0 偿债能力