23年和1Q24业绩承压，有望逐季向好

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月28日 公司研究 23年和1Q24业绩承压，有望逐季向好 ——以岭药业（002603.SZ）2023年年报和2024年一季报点评 买入（维持） 事件1：公司发布2023年年报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为103.18/13.52/12.65亿元，同比-18%/-43%/-46%，经营性净现金流1.55亿元，同比-96%；EPS（基本）0.81元。拟向全体股东每10股派发现金红利3.0元（含税），股利支付率为37%。业绩低于市场预期。 事件2：公司发布2024年一季报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为25.23/3.04/2.92亿元，同比-36%/-75%/-75%，经营性净现金流1.17亿元，同比-71%；EPS（基本）0.18元。业绩略低于市场预期。 点评： 连花经营波动，心脑成本上升，23年业绩承压，1Q24调整延续。4Q23公司营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为17.44/-4.06/-3.75亿元，同比-62%/ -143%/-141%，业绩大幅下滑与呼吸类产品控货、对外捐赠以及费用投入加大有关。2023年全年收入承压，源于呼吸类产品高基数及社会库存高企，而利润下降幅度大于收入，主要系心脑血管类产品成本上升且公司产品结构调整所致。分产品看，23年心脑血管类/呼吸系统类/其他专利产品/其他类营收分别为47.09/33.05/4.35/18.69亿元，同比+13%/-52%/+14%/+70%，呼吸类产品收入承压，心脑血管和其他专利产品稳健发展，其他类产品表现亮眼，估计与中药配方颗粒和大健康等产品放量有关。1Q24经营调整延续，预计2Q24逐步向好。 聚焦专利中药研发创新，化生药、健康产品协同拓展。2023年公司研发投入9.35亿元，占营收比重为9.06%，同比+1.91pp。在中药创新药研发方面，2023年通络明目胶囊（用于治疗糖尿病视网膜病变）获批上市，芪防鼻通片（用于治疗持续性变应性鼻炎）申报生产，柴黄利胆胶囊完成三期临床研究，小儿连花清感颗粒和络痹通片正处于三期临床阶段，连花清咳片由处方药转为非处方药。在重大科研成果方面，通心络治疗急性心梗研究成果登上国际顶级医学期刊，“八子补肾胶囊抗衰老研究”在中医药抗衰老研究领域取得重大进展，“肺络病防治研究多学科交叉创新团队” 顺利实施。化生药板块，公司坚持“转移加工切入-仿制药国际国内双注册-专利新药研发生产销售”齐步走的发展战略，立足国内、国际两个市场。以岭健康将探索富有核心竞争力的以岭特色的大健康发展模式，聚焦心脑糖慢病管理、连花呼吸健康产品研发。 盈利预测、估值与评级：考虑到呼吸类产品和营销体系仍处于调整期，下调24-25年归母净利润预测为15.00/19.31亿元（较上次下调49%/45%），新增26年归母净利润预测为23.80亿元，现价对应PE为22/17/14倍。公司是创新中药龙头，在呼吸和心脑血管领域优势显著。在络病理论指导下，形成了具有竞争力的研发体系和产品储备，有望深度受益中药创新政策红利，维持“买入”评级。 风险提示：药品集采降价风险；新药研发失败或者市场推广不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 12,533 10,318 11,367 12,996 14,916 营业收入增长率 23.88% -17.67% 10.16% 14.33% 14.77% 净利润（百万元） 2,362 1,352 1,500 1,931 2,380 净利润增长率 75.75% -42.74% 10.92% 28.73% 23.26% EPS（元） 1.41 0.81 0.90 1.16 1.42 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.60% 11.81% 12.05% 13.97% 15.37% P/E 14 24 22 17 14 P/B 3.0 2.9 2.6 2.4 2.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-26 当前价：19.58元 作者 分析师：黄素青 执业证书编号：S0930521080001 021-52523570 huangsuqing@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 16.71 总市值(亿元)： 327.13 一年最低/最高(元)： 17.80/32.62 近3月换手率： 43.14% 股价相对走势 -38%-26%-14%-2%10%04/2307/2310/2301/24以岭药业沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -4.82 -19.12 -25.47 绝对 -3.02 -10.63 -36.51 资料来源：Wind 相关研报 守理论疗效之正，创机理药物之新——中药创新药行业深度报告（2023-9-13） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 以岭药业（002603.SZ） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 12,533 10,318 11,367 12,996 14,916 营业成本 4,541 4,408 5,003 5,639 6,390 折旧和摊销 441 541 638 668 692 税金及附加 203 135 149 170 195 销售费用 3,259 2,705 2,957 3,251 3,656 管理费用 612 592 629 694 766 研发费用 1,032 853 898 1,027 1,178 财务费用 20 26 29 8 -11 投资收益 -7 26 27 28 28 营业利润 2,830 1,780 1,902 2,442 3,005 利润总额 2,781 1,684 1,869 2,409 2,972 所得税 424 340 377 486 600 净利润 2,357 1,344 1,492 1,923 2,372 少数股东损益 -5 -8 -8 -8 -8 归属母公司净利润 2,362 1,352 1,500 1,931 2,380 EPS(元) 1.41 0.81 0.90 1.16 1.42 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 3,488 155 1,726 2,296 2,701 净利润 2,362 1,352 1,500 1,931 2,380 折旧摊销 441 541 638 668 692 净营运资金增加 -622 345 774 845 995 其他 1,307 -2,082 -1,186 -1,148 -1,367 投资活动产生现金流 -1,995 -899 1,674 -172 -172 净资本支出 -214 -310 -200 -200 -200 长期投资变化 2 2 0 0 0 其他资产变化 -1,784 -592 1,874 28 28 融资活动现金流 -637 -221 -361 -1,540 -705 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -158 550 169 -976 0 无息负债变化 1,731 -414 167 480 568 净现金流 857 -964 3,038 584 1,825 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 16,336 16,979 18,306 19,178 21,402 货币资金 1,904 941 3,978 4,563 6,388 交易性金融资产 518 206 0 0 0 应收账款 1,727 2,401 2,635 3,013 3,458 应收票据 0 4 4 5 6 其他应收款（合计） 6 5 5 6 7 存货 2,022 2,459 2,796 3,156 3,583 其他流动资产 561 418 418 418 418 流动资产合计 7,254 6,544 9,963 11,302 14,019 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 2 2 2 2 2 固定资产 4,625 5,815 5,769 5,593 5,324 在建工程 1,574 1,471 1,118 853 655 无形资产 724 744 694 648 605 商誉 0 116 116 116 116 其他非流动资产 369 217 217 217 217 非流动资产合计 9,082 10,436 8,343 7,876 7,384 总负债 5,406 5,541 5,878 5,382 5,950 短期借款 500 600 976 0 0 应付账款 1,480 2,124 2,411 2,717 3,079 应付票据 581 723 820 925 1,048 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 53 11 11 11 11 流动负债合计 4,850 4,447 4,796 4,300 4,868 长期借款 200 599 599 599 599 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 335 352 352 352 352 非流动负债合计 556 1,095 1,082 1,082 1,082 股东权益 10,930 11,438 12,429 13,796 15,452 股本 1,671 1,671 1,671 1,671 1,671 公积金 3,280 3,280 3,280 3,280 3,280 未分配利润 5,989 6,506 7,505 8,880 10,545 归属母公司权益 10,932 11,450 12,449 13,824 15,488 少数股东权益 -2 -12 -20 -28 -36 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 63.8% 57.3% 56.0% 56.6% 57.2% EBITDA率 28.1% 23.0% 22.5% 23.9% 24.6% EBIT率 24.5% 17.8% 16.9% 18.8% 20.0% 税前净利润率 22.2% 16.3% 16.4% 18.5% 19.9% 归母净利润率 18.8% 13.1% 13.2% 14.9% 16.0% ROA 14.4% 7.9% 8.2% 10.0% 11.1% ROE（摊薄） 21.6% 11.8% 12.1% 14.0% 15.4% 经营性ROIC 21.1% 10.7% 11.0% 13.6% 16.0% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 33% 33% 32% 28% 28% 流动比率 1.50 1.47 2.08 2.63 2.88 速动比率 1.08 0.92 1.49 1.89 2.14 归母权益/有息债务 12.76 8.14 7.90 23.07 25.85 有形资产/有息债务 17.78 11.20 10.87 30.11 33.90 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 26.00% 26.21% 26.01% 25.01% 24.51% 管理费用率 4.88% 5.74% 5.54% 5.34% 5.14% 财务费用率 0.16% 0.26% 0.26% 0.06% -0.07% 研发费用率 8.23% 8.27% 7.90% 7.90% 7.90% 所得税率 15% 20% 20% 20% 20% 每股指标 2022 2023 2