2023年年报及2024年一季报点评：23年顺利收官 一季度利润增速亮眼

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 新乳业（002946.SZ）2023年年报及2024年一季报点评 23年顺利收官 一季度利润增速亮眼 2024年04月26日 ➢ 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，23年全年公司实现营收/归 母 净 利 润/扣 非 后 归 母 净 利 润109.87/4.31/4.65亿 元 ， 同 比+9.80%/+19.18%/57.71%；其中单23Q4分别为27.93/0.50/0.74亿元，同比+10.56%/-2.62%/55.64%；24Q1公司实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润分别为26.14/0.90/1.00亿元，同比+3.66%/+46.93%/+33.75%。新五年战略规划中以22年为基数五年内实现净利率翻倍的目标持续兑现中，一季度营收增速放缓主要受重庆瀚虹(一只酸奶牛)剥离出表影响。 ➢ 鲜奶产品延续双位数增长，新品成为拉动增长新引擎。分产品看，23年公司液体乳/奶粉/其他实现营收97.55/0.79/11.53亿元，分别同比+11.15%/ +11.28%/-0.53%。公司品类上持续聚焦低温鲜奶和特色酸奶的核心业务，持续推进高端化。其中①鲜奶业务23年延续双位数增长，高端鲜奶产品同比增速40%；②低温风味乳通过多口味布局，潮品快做引领乳品消费新风口；③常温奶发力有机赛道，新增7款新品，常温有机奶全年同比超50%；同时公司在产品端不断创新，23年新品收入占比12%，连续三年保持双位数，成为拉动增长新引擎。分区域看，23年西南/华东/华北/西北/其 他 区 域营 收 分 别 为40.95/30.20/11.09/ 14.24/13.39亿 元 ， 同 比+9.98%/+4.8%/+39.03%/-0.97%/+14.9%。华北地区增速亮眼。分销售模式，公司直销/经销/其他分别实现营业收入55.88/42.47/ 11.53亿元，同比+10.22%/+12.41%/-0.53%。公司在渠道模式上紧抓DTC直营，24年DTC业务整体收入同比增长超过15%，其中远场电商业务同比增长超过40%，自主征订业务同比增长超15%；经销商数量上：23年末公司共有经销商3,409家，较23年初增加148家。报告期内公司大力开拓广东、海南、广西市场，其他区域经销商数量净增加33.61%。 ➢ 盈利能力持续提升，费用投放空间充足。毛利率方面23年26.87%，同比+2.84pcts，基本盘液体乳毛利率28.76%，同比+2.7pcts。23Q4/24Q1毛利率25.25%/29.38%，同比+3.52/+2.32pcts。受益于原奶价格下行和业务结构优化，毛利水平稳步提升，费用端：23年公司销售/管理费用率15.28%/4.28%，同比+1.72pcts/-0.42pcts。销售费率增加主要系加大重点品牌推广、线下传统媒体的广宣投放、促销费以及门店租赁费用的增加.24Q1对应分别为17.08%/5.10%，同比+1.59/+0.67pcts。归母净利率：23年3.92%，同比+0.31pcts,23Q4/24Q1归母净利率1.79%/3.43%，同比-0.24/+1.01pcts。 ➢ 投资建议：预计公司24-26年归母净利润分别为5.34/6.54/7.93亿元，同比+24.0%/+22.3%/+21.3%，当前股价对应P/E分别为16X/13X/11X，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示： 原材料价格上涨超预期、行业竞争加剧、食品安全问题。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 10,987 11,514 12,336 13,167 增长率（%） 9.8 4.8 7.1 6.7 归属母公司股东净利润（百万元） 431 534 654 793 增长率（%） 19.3 24.0 22.3 21.3 每股收益（元） 0.50 0.62 0.75 0.92 PE 20 16 13 11 PB 3.3 3.0 2.5 2.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年4月26日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 9.88元 [Table_Author] 分析师 王言海 执业证书： S0100521090002 邮箱： wangyanhai@mszq.com 分析师 孙冉 执业证书： S0100522110004 邮箱： sunran@mszq.com 相关研究 1.新乳业（002946.SZ）2023年半年报点评：以聚焦品类、深耕DTC为抓手，盈利能力稳步提升-2023/09/09 2.新乳业（002946.SZ）2022年年报及2023一季报点评：挺进百亿阵营，看好盈利改善三条路径-2023/04/27 新乳业(002946)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 10,987 11,514 12,336 13,167 成长能力（%） 营业成本 8,035 8,343 8,986 9,621 营业收入增长率 9.80 4.80 7.13 6.74 营业税金及附加 52 54 58 62 EBIT增长率 51.59 9.33 18.03 14.91 销售费用 1,678 1,750 1,764 1,804 净利润增长率 19.27 24.05 22.30 21.32 管理费用 470 518 530 540 盈利能力（%） 研发费用 47 52 53 53 毛利率 26.87 27.54 27.15 26.93 EBIT 760 831 981 1,127 净利润率 3.92 4.64 5.30 6.02 财务费用 162 122 119 112 总资产收益率ROA 4.82 5.45 6.19 6.94 资产减值损失 -17 0 0 0 净资产收益率ROE 16.85 18.48 19.31 19.92 投资收益 6 0 0 0 偿债能力 营业利润 508 656 804 976 流动比率 0.50 0.64 0.78 0.92 营业外收支 1 4 3 3 速动比率 0.30 0.42 0.55 0.69 利润总额 509 660 807 979 现金比率 0.11 0.25 0.37 0.50 所得税 71 66 81 98 资产负债率（%） 70.47 69.03 65.89 62.51 净利润 438 594 726 881 经营效率 归属于母公司净利润 431 534 654 793 应收账款周转天数 19.33 20.32 21.03 21.07 EBITDA 1,278 1,355 1,505 1,654 存货周转天数 33.87 33.06 34.15 34.25 总资产周转率 1.19 1.23 1.21 1.20 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 440 1,124 1,744 2,486 每股收益 0.50 0.62 0.75 0.92 应收账款及票据 610 702 752 803 每股净资产 2.95 3.34 3.91 4.60 预付款项 82 179 193 207 每股经营现金流 1.80 1.36 1.73 1.89 存货 712 821 884 947 每股股利 0.15 0.19 0.23 0.28 其他流动资产 159 100 105 111 估值分析 流动资产合计 2,002 2,927 3,679 4,553 PE 20 16 13 11 长期股权投资 538 538 538 538 PB 3.3 3.0 2.5 2.1 固定资产 2,883 2,912 2,932 2,946 EV/EBITDA 9.45 8.91 8.02 7.30 无形资产 681 681 681 681 股息收益率（%） 1.52 1.88 2.30 2.79 非流动资产合计 6,936 6,871 6,873 6,872 资产合计 8,938 9,797 10,552 11,424 短期借款 916 1,171 1,171 1,171 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 925 1,033 1,113 1,192 净利润 438 594 726 881 其他流动负债 2,177 2,354 2,463 2,573 折旧和摊销 518 524 524 527 流动负债合计 4,018 4,558 4,747 4,936 营运资金变动 334 -115 57 56 长期借款 1,367 1,294 1,294 1,294 经营活动现金流 1,557 1,179 1,495 1,634 其他长期负债 914 911 911 911 资本开支 -644 -523 -535 -516 非流动负债合计 2,280 2,206 2,206 2,206 投资 33 83 0 0 负债合计 6,299 6,763 6,953 7,141 投资活动现金流 -587 -432 -535 -516 股本 866 866 866 866 股权募资 3 0 0 0 少数股东权益 82 142 214 302 债务募资 -685 312 0 0 股东权益合计 2,639 3,034 3,599 4,283 筹资活动现金流 -946 -62 -340 -376 负债和股东权益合计 8,938 9,797 10,552 11,424 现金净流量 15 685 620 741 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 新乳业(002946)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不