24Q1业绩同比微增，盈利能力保持稳定

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月26日增持龙源电力（001289.SZ）24Q1业绩同比微增，盈利能力保持稳定核心观点公司研究·财报点评公用事业·电力证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cnS0980521060002S0980522090003证券分析师：李依琳联系人：崔佳诚010-88005029021-60375416liyilin1@guosen.com.cncuijiacheng@guosen.com.cnS0980521070002基础数据投资评级增持(维持)合理估值19.28-20.29元收盘价18.04元总市值/流通市值150811/150811百万元52周最高价/最低价22.60/17.20元近3个月日均成交额94.24百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《龙源电力（001289.SZ）-资产减值影响盈利增长，新能源装机持续增长》——2024-03-31《龙源电力（001289.SZ）-净利润稳步提升，未来新能源项目投运驱动业绩增长》——2023-10-28《龙源电力（001289.SZ）-盈利能力提升，新能源业务持续推进》——2023-08-31《龙源电力（001289.SZ）-资产减值拖累业绩增长，项目资源储备充足保障业绩增长》——2023-04-08营业收入基本持平，归母净利润小幅增长。2024年第一季度，公司实现营收98.77亿元（+0.10%），归母净利润23.93亿元（+2.47%），扣非归母净利润23.97亿元（+4.43%）。公司归母净利润同比略有增长的原因在于发电量实现同比增长，2024年第一季度，公司按合并报表口径累计完成发电量212.25亿千瓦时（+8.27%）。新能源装机容量持续增长，未来业绩有望稳步提升。2024年第一季度，新增控股装机容量0.56GW，其中新增投产风电0.03GW、光伏0.06GW，收购光伏项目容量0.48GW。截至2024年3月，公司控股装机容量为36.16GW，其中风电27.78GW，火电1.88GW，其他可再生能源控股装机容量6.50GW。公司持续拓展新能源项目资源，2023年公司新增资源储备54GW，其中风电24.65GW、光伏23.95GW，抽蓄及储能5.4GW，均位于资源较好地区；2023年，公司取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW）,抽水蓄能2.38GW，独立储能0.53GW。公司新能源项目资源储备较为充足，未来储备的项目资源逐步投运将驱动公司业绩持续稳健增长。2024年，公司新能源开发建设规模将大幅增加，2024年公司计划新开工新能源项目10GW，投产7.5GW。风电场“以大代小”改造升级推进，促进效益改善。2023年6月以来，公司根据政策规定，对在运风电机组进行了全面梳理，制定了《龙源电力风电项目改造升级规划》,并启动了黑龙江、甘肃、内蒙古、辽宁、福建、吉林、浙江和新疆等省区的部分风电项目的“以大代小”改造工作。公司本轮启动的老旧风场改造项目均位于优质风资源区域，公司将综合考虑各省政策情况、项目审批进度等因素，逐步完成等容及增容建设。“以大代小”项目改造后，解决了老旧机组故障率高、发电效益低的问题，利用小时、发电量预计普遍可较原项目有显著提升。风险提示：用电量下滑；电价下滑；新能源项目投运不及预期；行业政策变化。投资建议：维持盈利预测。预计2024-2026年公司归母净利润分别为85.1/95.5/106.1亿元，同比增长36.1%/12.3%/11.1%；EPS分别为1.01/1.09/1.22元，当前股价对应PE为17.8/16.5/14.8X。给予公司2024年19-20倍PE，对应公司合理市值为1616-1701亿元，对应19.28-20.29元/股合理价值，较目前股价有7%-12%的溢价空间，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)39,86337,64240,61343,52546,018(+/-%)7.1%-5.6%7.9%7.2%5.7%净利润(百万元)511262498505.439550.3910608.78(+/-%)-20.2%22.2%36.1%12.3%11.1%每股收益（元）0.610.751.011.091.22EBITMargin34.6%36.6%32.6%33.1%33.2%净资产收益率（ROE）6.4%7.6%9.7%10.2%10.5%市盈率（PE）29.624.217.816.514.8EV/EBITDA17.118.018.518.117.5市净率（PB）1.891.841.721.671.56资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2营业收入基本持平，归母净利润小幅增长。2024年第一季度，公司实现营收98.77亿元（+0.10%），归母净利润23.93亿元（+2.47%），扣非归母净利润23.97亿元（+4.43%）。公司归母净利润同比略有增长的原因在于发电量实现同比增长，2024年第一季度，公司按合并报表口径累计完成发电量212.25亿千瓦时（+8.27%）。风电发电量小幅增长，其他可再生能源发电量大幅增长。分不同板块来看，风电发电量170.31亿千瓦时（+1.37%），火电发电量25.81亿千瓦时（+11.30%），其他可再生能源发电量16.13亿千瓦时（+233.33%）。利用小时数方面，2024年1-3月，公司风电平均利用小时数为640小时，同比下降14小时，主要是因为风速同比下降；火电机组平均利用小时数为1377小时，同比上升140小时，主要是因为江苏地区用电需求增加，火电负荷上升。图1：龙源电力营业收入及增速（单位：亿元）图2：龙源电力单季营业收入（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：龙源电力归母净利润及增速（单位：亿元）图4：龙源电力单季归母净利润（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率及净利率同比基本持平。2024年第一季度，公司毛利率为39.89%，同比减少0.13pct，整体变动不大，略有下降的原因在于风电利用小时数有所下降。费用率方面，2024年第一季度，公司财务费用率、管理费用率分别为8.63%、1.01%，财务费用率同比增加0.15pct，管理费用率同比减少0.15pct，整体费用率水平略有提升。同期内，公司净利率为26.93%，较2023年同比增加0.26pct，公司净利率小幅增长的原因在于投资收益、营业外收入同比大幅增加，2024年第一季度， 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3公司投资收益0.69亿元（+200%），主要是由于对联营企业和合营企业的投资收益增加所致；营业外收入0.36亿元（+183%），主要是由于收购子公司投资成本低于可辨认净资产公允价值的差额影响所致。图5：龙源电力毛利率、净利率变化情况图6：龙源电力三项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理ROE同比基本持平，经营性净现金流小幅下降。2024年第一季度，公司ROE为3.40%，与2023年同期的3.46%基本持平。现金流方面，2024年第一季度，公司经营性净现金流为34.18亿元，同比下降11.85%；投资性净现金流出68.52亿元，同比有所下降，主要是由于去年同期本集团下属子公司雄亚（维尔京）有限公司发生对国能融资租赁有限公司的投资支出19.60亿元，本期无此类重大投资支出；融资性净现金流21.68亿元，同比有所下降，主要是归还借款同比增加所致。图7：龙源电力现金流情况（亿元）图8：龙源电力ROE及杜邦分析资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理新能源装机容量持续增长，未来业绩有望稳步提升。2024年第一季度，新增控股装机容量0.56GW，其中新增投产风电0.03GW、光伏0.06GW，收购光伏项目容量0.48GW。截至2024年3月，公司控股装机容量为36.16GW，其中风电27.78GW，火电1.88GW，其他可再生能源控股装机容量6.50GW。公司持续拓展新能源项目资源，2023年公司新增资源储备54GW，其中风电24.65GW、光伏23.95GW，抽蓄及储能5.4GW，均位于资源较好地区；2023年，公司取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW）,抽水蓄能2.38GW，独立储能0.53GW。公司新能源项目资源储备较为充足，未来储备的项目资源逐步投运将驱动公司业绩持续稳健增长。2024年，公司新能源开发建设规模将大幅增加，2024年公司计划新开工新能源项目10GW，投产7.5GW。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4风电场“以大代小”改造升级推进，促进效益改善。2023年6月以来，公司根据政策规定，对在运风电机组进行了全面梳理，制定了《龙源电力风电项目改造升级规划》,并启动了黑龙江、甘肃、内蒙古、辽宁、福建、吉林、浙江和新疆等省区的部分风电项目的“以大代小”改造工作。公司本轮启动的老旧风场改造项目均位于优质风资源区域，公司将综合考虑各省政策情况、项目审批进度等因素，逐步完成等容及增容建设。“以大代小”项目改造后，解决了老旧机组故障率高、发电效益低的问题，利用小时、发电量预计普遍可较原项目有显著提升。投资建议：维持盈利预测。预计2024-2026年公司归母净利润分别为85.1/95.5/106.1亿元，同比增长36.1%/12.3%/11.1%；EPS分别为1.01/1.09/1.22元，当前股价对应PE为17.8/16.5/14.8X。给予公司2024年19-20倍PE，对应公司合理市值为1616-1701亿元，对应19.28-20.29元/股合理价值，较目前股价有7%-12%的溢价空间，维持“增持”评级。表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEROE投资评级23A24E25E26E23A24E25E26E（23A）600011.SH华能国际9.721,5260.540.830.910.9918.0011.7110.689.826.4%买入600821.SH金开新能5.781150.400.500.710.8714.4511.568.146.649.0%买入600795.SH国电电力5.069020.310.500.570.6316.3210.128.888.0311.5%买入资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物204934879116754665361134营业收入3986337642406134352546018应收款项60010257278731000营业成本2613923956267662856330200存货净额00000营业税金及附加362356386407434其他流动资产2140249932696637872301销售费用00000流动资产合计2368231356398735186865045管理费用306458790868933固定资产182352184530738418835